本刊特约 张瑜/文

“价、量”于经济而言是互相决定、左右手一样的亲密关系，但对当下经济分析与投资决策来说，价比量重要。价格是最有效的传递一切稀缺信息的载体，且它的珍贵之处是足够显性，这意味着其在凝结市场共识上会有独特的力量，当下很多市场争论不休、无法定价的宏观问题，反而“价格”可以很好地回答。

经济供需何时才能均衡并走出低通胀，谁是吹哨人？是煤炭价格。新旧动能转换何时才算走出拖累期？是钢铁价格。贸易摩擦再起波澜，什么是测压仪？是光伏价格。以设备更新为抓手的新一轮供给侧改革，从哪个“排头兵”先识别？是化工价格。房地产行业循环重启的开关是什么？是房价。

就价与量的比较来看，需要降低“量”的关注。一是从统计核算角度，基数、口径调整等影响使量的分析难度加大；二是疫情后经济结构分化较大，不同观察视角感受的经济差异较大，量的共识在变弱；三是从宏观状态来看，在当下“价”偏弱的宏观状态下，更需要的是供需走向均衡，而并非是纯粹的“量”的高增。

就“价”对权益资产而言，“价”决定了弹性（增长弹性、盈利弹性、估值弹性）。就当下的内外部不确定性而言，价格可以给予答案。在内部，用以把握地产去库存政策效果显现的时间点；在外部，用以把握出口的景气度能强到什么幅度。

对“价”的分析关键是找到领先信号，我们给出的四个信号分别是：政策性银行贷款的超额投放、企业居民存款增速差、M1和产能利用率。

对于权益，从趋势性投资机会来看，A股利润弹性的修复有待价的领先指标的出现，当下尚难做择时判断。结构方面，相对看好三个方向：红利资产、大盘、港股。

对于债券，波动或加大，曲线或趋陡。经验上看，政府加速发债领先（10年期-1年期）国债息差约半年左右，预计5月至9月政府债发行规模约5.7万亿元，是2018年以来同期最大值。在此情境下，后续利率曲线大概率呈现陡峭走势。

对于汇率，年内美元指数或维持震荡偏强，因此人民币汇率弹性重点看政策的意图。

对于地产，房价上行有待库存的回落。从历史数据看，房地产库存与房价、土地溢价率有较好的反向关系。

对于黄金，年初以来黄金的上涨与过去的驱动因素不一样，可能主要来自秩序、经济、政治、军事等变局。

除了“价”这一主线外，还需要关注一些重要宏观变化的影响：

在金融层面，一是社融与M2的读数可能都会受到压空转的影响。二是关注商业银行的“不可能三角”，可能对信贷带来的一定的供给约束。

在财政层面，融资层面的不足或对支出端形成压力。在一般公共预算收入增长1%、政府性基金收入同比-10%的假设下，全年两本账合计支出增速可能会与2023年增速接近。

在经济层面，重点关注外需的变化。一方面，在出口量强于价，进口价强于量的背景下，净出口对实际GDP的拉动要强于名义的贸易顺差。另一方面，2024年出口的回暖部分原因来自新兴市场，而对新兴市场的出口以中间品为主，中间品景气可能会有所向好。

在海外方面，重点关注可能影响美联储货币政策节奏的影响因素，主要包括：1.预计去通胀进程“停滞”，但“二次通胀”风险尚不高。2.美国银行业的潜在风险可能不在于盈利，而在于可能的大规模流动性冲击再现。3.美股盈利预期依然向好，可能的风险来自估值偏高。4.美国金融市场流动性需重点关注TGA余额以及利率走廊是否因为缩表影响而失效。

（作者为华创证券研究所副所长 、首席宏观分析师)

本文刊于06月08日出版的《证券市场周刊》