本文为西京研究院发表的第751篇原创文章。赵建博士的第705篇原创文章。

相对于擘画长期发展图景的二十届三中全会，730的政治局会议可能更让市场有所期待——至少对当下更现实的稳增长政策来说。从个人的角度看，我认为整个论调还是比较积极的：承认了当下的困难，破天荒的提出了转型的阵痛；承诺各项政策要持续发力、更加给力；对设备以旧换新、扩大提振消费、多渠道提高居民收入、加快专项债发行进度、落实一揽子化债方案等都有一些具体的安排。可以说，这次会议还是比较务实的。毕竟，诗和远方只有在顺境的时候才有资格畅想，困难和危机会让人更加现实和清醒。

我在一年前写过一篇文章《》，认为中国要告别房地产和土地财政，会付出无比巨大的阵痛。不仅是经济层面的，还有治理体系和社会稳定层面的。当然，从客观角度来说，中国告别粗放式、债务型、高速度的发展模式，通过转型升级“软着陆”走向高质量发展时代是必然的，一切只是时间问题。但是，是激进的一刀切的“休克疗法”还是渐进式的改革，通过时间上长期的结构性改革逐渐消化空间扭曲，还是将长期问题急促的短期内一蹴而就的解决，这是考验转型智慧和具体技术路线的。我在另一篇文章《》对这些问题已经进行过相对详细的分析。

疫情危机以来，全球货币大放水、债务大爆发，随之出现了通胀后遗症。中国在2020第四季度到2021年上半年也开始出现了通胀和房价大涨等“过热”现象。虽然经济仍然处于疫情危机中，但是由于中国产业链、供应链恢复的好，所以提前退出刺激政策转而进行以高质量发展为目标的结构性改革，相继推出“三条红线”、整顿教培、平台投资红绿灯等紧缩政策，试图在二十大之前“软着陆”。但是由于房地产失控，整个中国资产进行全面重估，造成了资产负债表的结构性危机，即资产遭到清算，负债却依然膨胀，出现了债务通缩型的周期性下行，中国正式进入超级债务周期的紧缩性去杠杆阶段。

于是自2023年疫情退去，社会回归正常状态后，需求在房地产大调整的形势下不断收缩，特别是过去高度依赖的代表内循环的房地产投资和基建投资，已经进入历史冰点。消费虽然有所报复性反弹，但是由于房地产下行带垮了耐用品需求，并无法起到足够的增量抵补效应。到最后只能再次依靠出口这驾依赖外循环的马车。于是三驾马车，一驾疲弱无力，一驾不仅不往前走还在后拽，只剩下一驾比较给力，但还需要“外人”喂草。可以说今天的形势，不是短周期的问题，而是一个长期周期、趋势性的调整。是前所未有的复杂严峻。

形势如此，政策端其实也是在不断纠偏。拿房地产来说，从三条红线，到融资三支箭，投资三大工程，再到517的新三支箭，不所谓不发力、不给力。只是房地产下行带垮的行业和领域太多，特别是伤害了三部门的资产负债表，特别是地方政府的现金流量表，所以有点西西弗斯推滚落巨石的感觉。在这样的大背景下，从去年四季度的中央经济工作会议，中央金融工作会议，到今年的430政治局会议，二十届三中全会，到刚开的730政治局会议，无一不是聚焦如何应对当前形势。只不过，二十届三中全会面对的是更跨周期的问题，政治局会议则要对最近一个季度和半年的政策做出部署。

整个基调还是积极的、正能量的。一方面认识到了当前需求不足的困难，外部环境的复杂性，另一方面做出了一些具体的部署。对当下以及未来局势的挑战还是充满信心，还是要保持“战略定力”，要忍受“转型阵痛”。潜台词就是当下的经济社会转型，无论是房地产问题，地方财政问题，还是内需收缩产能过剩，以及社会预期和民营企业家信心不足等问题，都是暂时的，是转型必然付出的阵痛。与转型的收益相比，这些阵痛付出的代价还是值得的。这是对新时代有中国特色社会主义市场经济的高度自信。

保持战略定力并不意味着政策上不作为，本次政治局会议有很多较为务实的说法，比如宏观政策要持续用力、更加给力，防止内卷式竞争，创造条件化解地方债，加快专项债使用进度、用好超长期特别国债，防止和纠正一些地方利用行政、刑事手段干预经济纠纷，多渠道增加居民收入以提振消费等。说明下半年政策端会比上半年更加积极，我们维持下半年经济“前低后高”、阶段性触底反弹的判断。在市场研判上，随着美国降息靴子落地，中国财政政策切实发力，资本市场有望迎来一波估值修复。毕竟上半年杀估值杀的有点太惨。对应在策略上可能需要微调，在保持债为底仓的基础上，适当降低利率债和类债红利股，见机增配超跌的周期和成长；波动加大环境下期权等对冲衍生品也需要占一个稳定比例的仓位。当然，总体上仍然不宜过度乐观。

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