作者/星空下的番茄

编辑/菠菜的星空

排版/星空下的韭菜

3月28日，小米汽车发布上市，又一次点燃了国产新能源汽车的热度。也就在同一天，小米投资的智能驾驶公司纵目科技向港交所递表，开启香港市场的征程。这次纵目科技弃A赴港，不知道能否搭上小米Su7的东风？

据悉，在征战港交所之前，纵目科技曾在2022年11月向科创板递表，只不过公司在经历了上交所问询后，于2023年9月撤回了上市申请。

在当下，纵目科技巨额亏损窟窿难填，业绩拐点也尚未出现，同时公司应收账款高企，依赖大客户，股转价格存疑等诸多问题，都将成为其上市路上的拦路虎。

一、亏损16亿，何时有业绩拐点？

纵目科技于2013年在上海成立，主要为车企客户提供全面自动驾驶功能的解决方案，同时公司也自主开发自动驾驶能源服务机器人。

经过多年的发展，纵目科技也成功跻身行业头部企业。根据灼识咨询的资料，按2022年销售收入计算，在公司总部位于中国内地的供货商中，纵目科技在多个领域均处于行业前五的状态。

行业排名情况 由《招股说明书》整理

《招股说明书》显示，截至2023年12月31日，纵目科技已经就50款车型与16个OEM（汽车原始设备制造商）实现智能驾驶解决方案的量产，同时涵盖2022年中国销量排名前10的所有OEM（据了解前10名OEM占中国市场乘用车总销量的72.1%）以及多家中国其他主要新能源汽车品牌开展业务合作。

经营亮点 摘自《招股说明书》

然而，虽然在市占率上表现不俗，但是纵目科技的业绩却没能交出一份好答卷。《招股说明书》显示，2021-2023年（简称：报告期），纵目科技的营业收入分别为人民币2.25亿元、4.69亿元和4.98亿元，整体增长121.33%，然而，同期公司的净利润分别为-4.34亿元、-5.88亿元和-5.64亿元，整体亏损达到15.86亿元，即便是调整后，亏损也达到13.75亿元。从每年亏损的金额来看，业绩拐点尚未能达到，何时能实现盈亏平衡都还不好说。

经营业绩情况 摘自《招股说明书》

不难发现，在2021年和2022年，纵目科技的毛利率都为负，与此同时，报告期内研发开支和一般行政开支的占比整体太高。作为高科技企业，研发开支占比过高还相对能理解，不过平均占比超过40%的一般及行政开支确实畸高，而且，高比例大金额的研发开支也需要扎实的业绩作为基础，否则难以为继。

后续如若纵目科技无法将相关费用控制到合理范围内，公司想要扭亏为盈恐怕很难。也难怪上交所在问询时曾对其持续经营能力持有怀疑态度。而除了要解决长期盈利的问题外，如何解决眼前的现金流问题，同时增强自主生存能力也很是迫切。

二、依赖大客户，现金流极度吃紧

由《招股说明书》可知，公司目前尚未能形成自己的造血能力，经营性现金流常年大额流出，报告期内，经营性现金流净流出达到14.75亿元，公司只能依靠持续的外部融资来补血。可是纵目科技的融资性净流入金融也在断崖式下跌，2021年为12.89亿元，而2023年仅为1.53亿元，这几项综合下来也导致公司整体的净现金流从2021年的7.99亿元下降到3.57亿元，降幅达到55.32%。

公司现金流情况 摘自《招股说明书》

然而公司2023年全年的研发开支和一般及行政开支总额就达到了5.67亿元。也就是说，现有的现金流，都难以支撑公司一年的开支。而公司在展业过程中存在的大客户依赖，或许会进一步加剧公司在现金流上的问题。

报告期内，纵目科技来自前五大客户的营收占同期总收入的72.5%、88.7%和93.0%。其中，2023年理想汽车、赛力斯、长安汽车、岚图汽车和一汽集团成为公司的前五大客户，贡献了高达93%的营收。

在大客户营收占比逐年提高的同时，公司整体的应收款项余额也在逐年增加，从2021年的2亿元增加至2023年的2.62亿元，整体增长31%，对应的，应收款项的减值拨备也从833万元增加至2200万元，涨幅达到164.11%，远高于应收账款的涨幅，这说明，现有应收账款的收回风险正在快速积累。

应收款项情况 摘自《招股说明书》

除此之外，在展业过程中，大客户业务占比过高便容易形成大客户依赖，从而降低公司对客户的议价能力，影响单位营收，同时形成的大额营收，也是被大客户侵占利益的一种表现，容易导致公司整体经营风险的聚集。

作为市场曾经的当红炸子鸡，笔者觉得纵目科技的发展，受益于资本，也受困于资本。

三、股转价格存疑，估值倒挂如何解？

《招股说明书》显示，在此次IPO申请前，纵目科技完成了近10轮融资，累计获得股权融资金额达22.47亿元。在2023年的E轮融资中，融资成本为93.56元/股，按此计算，纵目科技在一级市场上的估值超过90亿元。

每股成本情况 摘自《招股说明书》

当然，纵目科技在以往的多轮融资中，不仅有增资扩股，也伴随着老股转让。只不过存在着，同时期增资扩股和老股转让的价格差异过大，不得不让人疑惑。

在2021年12月，投资人复朴新世纪和东阳冠定以93.56元/股的价格进行增资扩股，与此同时，公司持股平台宁波纵目以56.48元/股的价格将其持有的公司226.29万股股份转让给东阳冠定，二者之间的价格差异达到39.63%。一般情况下，老股转让确实是会低于增资扩股价格，不过二者的差异一般不会太大，保持在20%以内，一旦差异过大，确实让人怀疑是否有利益输送的问题。

而且，在科创板递表前夕，有多位股东以老股转让的形式，套现离场。难道是因为对公司的前景并不看好吗？

又说到本次港交所冲刺，笔者认为纵目科技存在的估值倒挂问题也不容忽视。笔者选取了上市不久的知行汽车科技（01274.HK）来做对照。当前知行汽车科技最新的市净率为18.10，市销率16.661，按照截至2023年底，纵目科技3.66亿元的净资产以及4.98亿元的净利润来计算，其算出来的两个合理估值分别为66.17亿元和82.97亿元，均低于一级市场上90亿元的估值水平，不知届时股东们是否愿意亏本发行。

行业的浪花逐渐平息，市场对智能驾驶的燥热情绪也慢慢归于平静，持续盈利性成了市场考核企业的重要指标。在当下，不能盈利的企业，市场投资者确实难以给到高估值。

注：本文不构成任何投资建议。股市有风险，入市需谨慎。没有买卖就没有伤害。