又一家奶茶企业上市，茶饮“第二股”已经诞生。但是在4月23日上市当天便遭遇大规模破发。一度下跌超35%，最后收跌26.86%。

其实在上市前便已出现了征兆。

新式茶饮公司茶百道经历8个多月的等待，终于从4月15日至18日开启招股，计划拟发行约1.5亿股H股，合计融资25.9亿港元，这其中10%为公开发售，超九成发售给全球的机构投资者。公司预计将于4月23日挂牌上市，股票代码为2555.HK，招股价为17.5港元/股，每手200股，一手入场费包含手续费等为3535.3港元，发行市值为258.59亿港元。这意味着茶百道或将成为继奈雪的茶（02150.HK）之后，第二家新茶饮港股上市品牌。

茶百道在承销方面花了不少心思，找了11家承销券商帮助推介。不过效果确实一般，截止4月16日收盘，茶百道的公开发售并不理想。根据数据显示，公开募集的2.59亿港元，招股孖展资金总计为1.5亿港元，尚未足额认购。可见，港股散户对于打新的热情并不及预期。

而不及预期的背后是整体资本市场的疲软：一来恒生指数方面上周五开始出现“三连阴”累计回调近5%，而且日线跌破60日线支撑，多头趋势转空头；二来，“茶饮第一股”奈雪的茶发行价为19.8港元/股，2021年6月30日发行当天便出现破发，随后一路下跌，截止今年4月16日收盘报收2.39港元/股，相较发行价已经下跌87.9%，市值已经蒸发超百亿。即使茶百道的业绩不错，对于茶饮行业和个股，出于风险考虑，散户认购的热情也会大打折扣。

除了茶百道，今年茶饮公司似乎扎堆上市。今年1月2日，“雪王”蜜雪冰城便计划港股上市，公司向港交所提交上市申请。此前，曾寻求A股上市，但进程并不顺利，而相比之下，港股似乎“包容性”更强，故由“A”转“港”。根据招股说明书披露，蜜雪冰城募集资金的投向主要为冷冻水果、糖浆、冰淇淋粉等门店原料的产能扩张，以及物流系统、品牌等进一步地完善和建设。

顺利的话，“雪王”将在今年第三季度登陆港股。

01 茶饮品牌为何扎堆上市

近些年有个现象，街上的奶茶店如雨后春笋般快速扩张，品牌越来越多。尤其2023年是我国新茶饮的爆发年。数据方面，根据第三方报告显示，从2018年的400亿元增长至2025年的1400亿元，而2023年我国的新茶饮市场规模增长超过40%，饮品类品牌占比仅次于小吃快餐，成为人们需求不断增加的品类。市场扩容，进入者必然激增，行业竞争白热化。

据统计，2023年从增速来看，门店规模增速最快的喜茶，2023年净新增门店2687家，同比2022年底的门店数据翻了三倍，也是因为2022年仅新开了51家的低基数导致，不过对比2021年净新开199家也是翻了十几倍；霸王茶姬、沪上阿姨2023年分别净新开门店2340家和2520家，即将上市的茶百道扩张速度减慢，去年净新开1844家（2022年净新开1883家），而目前门店规模最大、覆盖最广的还是“雪王”蜜雪冰城，目前全国门店约29700多家，2023年净新开6138家门店，覆盖我国360多个城市。

为何新茶饮赛道，要加速扩张开店，其实理由很容易理解：一方面新茶饮行业的技术或研发壁垒并不严明，品牌和规模壁垒更加重要，而各大城市的优质位置是相对有限的，迅速扩张跑马圈地，占据优势位置是获更好的增长的核心战略之一；另一方面，从新茶饮的行业角度来看，竞争者激增，带来的又是价格战，而茶饮价格战背后的靠山就是供应链成本优势，门店足够规模化，供应链优势才能将成本控制住，也就能在同行竞争中占据主动优势。

随着融资事件增多，近一年有多家茶饮品牌正在冲刺IPO，这背后扩店抢市场、补产能是这些品牌扎堆上市的核心需求。而资本市场角度来看，一来早期投资人要退出；二来有了先上市的打头阵，随后上市的企业可以获得“锚”，了解市场对于新茶饮赛道的预期和估值，引入战投或机构投资更有利于战略发展。

02 蜜雪冰城的“城池堡垒”

资本市场看重上市公司的未来预期，那“雪王”的预期何在？

“某些蓝海赛道在扩张期激进式的大肆建产能以求迅速获取市场份额，虽然得到2-3年的业绩爆发，但过度扩产也导致行业周期逐渐缩短；随着经济疲软需求转弱，前期产能出现过剩，负面影响逐渐显现，叠加竞争加剧，为了保持营收增速，只能降价销售，形成行业的价格战。”这是“价格战”的底层逻辑。不仅反映近两年的新能源产业，也适用于当前的国内新茶饮消费赛道。

从新茶饮的市场发展趋势来看，市场下沉和连锁化率的提高是核心方向。当人口红利退潮，城镇化率则是消费布局的核心，三线城市及以下城镇化正在加快，人口聚集后将带来比较可观的下沉市场，这也是新茶饮乃至消费产业的驱动因素之一；同时，“消费降级”和竞争加剧趋势下，消费者更加理智，性价比成为核心考量因素，这使得中低价的平价茶饮将成为增长主力；再者就是茶饮品牌的连锁化率在不断走高，2022年的连锁化率已经达到44%，近三年小型茶饮品牌正在加速衰退，市场逐渐向头部聚集，下沉市场的连锁门店增速较快。

下沉市场和连锁经营背后考验的是各大新茶饮品牌背后的供应链体系。

目前，无论从市场份额还是下沉市场情况，亦或是销售价格，蜜雪冰城无疑是国内头部品牌。奶茶、茶饮终究不是高端奢侈品，而是饮料的细分赛道，由此，规模效益和高频复购才是保证业绩增速的核心，比如农夫山泉（09633.HK）。“雪王”能将茶饮做到如此低价，背后的供应链优势不可不说。

蜜雪冰城在2007年开启加盟模式，2010年建立了直营，自此开始“直营+加盟”的模式，2014年蜜雪冰城突破千店大关，不过随后扩张出现了瓶颈。也难怪，快速的扩张需要供货商几乎“点对点”式的支持，彼时雪王的供应商难以满足。2012年河南大咖食品成立，自此开始自建供应链，先是实现了核心原料的自给，目前公司有五个生产基地；再者蜜雪冰城还实现了核心包材和设备的自产，根据招股书披露的数据，2023年前三季度，雪王自产成本基本是外部采购成本的一半！！2014年蜜雪冰城又自建仓储物流，建立了一套对全国加盟门店供货的专属配送网络；截止招股书披露的来看，蜜雪冰城国内26个一级仓，总计30多万平米，奈雪的茶仓储不足2万平米，茶百道仓储8万平米，差距显然。雪王可以覆盖全国31个省的门店配送，且28个省的冷链，疫情后升级专车直配，做到了物流的降本增效，32%地区12小时到达，48%地区24小时到达。

将各个环节的成本降到最低，从而达到了降低整体成本的目的。保障了品控，这才是蜜雪冰城敢走能走“低价”路线和瞄准下沉市场的底气，更是蜜雪冰城能在竞争加剧、同质化竞争的新茶饮赛道领先的“城池堡垒”，也为后面高速扩张的规模经济奠定了基础。

除了下沉市场，抢占三线及以下市场，各大茶饮也将目光放到了海外。不过蜜雪在海外市场发展只算是中规中矩，根据蜜雪冰城此前在A股的招股说明书披露的海外业务数据，2021年海外收入4870万，对海外门店单店销售额（主要为供货额，非零售额）仅为18万/年，而对国内门店销售额（非零售额）则约为50万/年，海外单店营收并不高。这两年2022年-2023年Q3的海外销售数据，蜜雪冰城并未在港股招股书上披露海外业务数据，仅是一笔带过，指出“海外收入占我们总收入的比例甚微”，结论就是近10%的海外门店，贡献却不高，增量预期并不强，还是看国内下沉市场。

回到蜜雪冰城上市这件事，未来若港股上市，推测蜜雪冰城的估值逻辑可能不能单纯的从一家新茶饮企业出发。因为从商业模式上看，蜜雪冰城更多的是TO B业务，靠向加盟商销售果浆、包材、设备等门店物料来盈利，这块占比超过90%。这并非典型的茶饮品牌企业，更像是供应链服务企业，而且从产能和仓储物流角度来看，蜜雪冰城并非完全发挥自身的优势。这里做两个假设，一个是若单拎出一个仓储冷链物流做平台化运营，为各大茶饮供应链提供服务，相信也能赚的盆满钵满；另一个是利用自身的采购和生产优势，进入瓶装饮料市场，利用线上和29700多家庞大的线下终端渠道进行销售（加盟商售卖分红的形式），以自身的品牌影响力，相信也不会太差。

到时候雪王卖奶茶可能只是副业了。