前言

眼看2024年即将过去一半，我国经济依旧呈现冰火两重天的状况，似乎有一道结实的墙将上面和民间分隔开来，始终无法做到整个经济系统自上而下的有效传导。

单从上面发力的领域来看，工业制造业投资增速维持高位，高技术产业投资则一骑绝尘，其肩负将我国经济结构转型至以科技驱动商业的可持续发展模式的重任，行政部门融资增速虽同比下滑，但依旧是社会融资规模增长不可或缺的主力军，“三大工程”项目取代过往传统的大基建模式，“商转保”模式也逐渐被视为楼市去库存的重要举措，至于资金方面则由央行等部门提供金融结构性工具，或是发行十年期以上的特别国债，以此融资筹钱。

然而，民间的经济活力却一再下降。

尽管旅游和餐饮等行业的火热程度已经恢复甚至超越2019年疫情前的水平，社会消费品零售领域也迎来一波持续上扬的态势，但经济大环境更多与后疫情时代呈现出来的口红效应或消费降级的现象相吻合，包括居民持续高企的跨周期储蓄率和企业不断萎缩的投入再生产率，导致民间经济自2022年奥密克戎变异株入侵以来，直到现在仍处于相对低迷的状态中无法自拔。

我认为，民间与上面就经济系统内出现分化乃至割裂的“症结”显然是复杂多样的，若深究其“病理”，无外乎由以下这一“病因”所引起，那就是充斥于我们脚下这片土地之上——几乎无处不在的“多轨并行制”。

想想看，是什么导致社会成员间关于财富或资源的初次分配或再分配的问题上，产生相差甚远的非公平待遇？

又是什么导致自2008年金融危机后的每一次大放水，永远都是壮大金融资产端，也就是使国有土地、新建商品房、上市公司股票等资产的价格大涨，却无法有效传导至社会消费端，带动上下游各个行业的收益增长，反而引以为豪，一小撮人以控制传统通胀为借口，制造一次又一次实质性抬高全社会资产基尼系数的变相“殖民”和“掠夺”，乃至在思想和行动上彻底“奴役”绝大多数人的暴戾行为？

不止以上这些，当前宏观经济遭遇到的几乎所有难题，无论是结构性，还是周期性的，都与“多轨并行制”这个病因息息相关：

由于它的出现，将公有制与非公有制这两个经济主体特地区分开来，既要让它们各司其职，又要让它们顾全大局，必要时须合二为一，在生产资源或要素流动性不足以使市场主体展开公平交易的种群社会，这几乎是不可能完成的多目标任务。

这就好比在信息技术如此先进且十分发达的时代背景下，到底是将信息全部收集起来，然后统一由中枢大脑根据权力集中的特征作出单一化决策，还是顺从由信息论创始人克劳德·香农提出的“信息分散处理可使整体行事效率更高”这一观点，以及经济学家哈耶克通过对大自然动植物之间彼此协同的研究和观察，最终得出“市场不应人为构建，它本身具有自发扩张的秩序”这一观点，将信息分散化处理，使系统内部的各个环节自行作出符合它们利益最大化的决策。

而这些决策对整个系统而言，既是多样性的，又具有可以被概率学统计出来的方向一致性。

以上内容提到了两个相对的概念：

“集中”和“分散”。

到底谁的办事效率更高，而对系统内部维持协同状态的副作用更小？

在此，我举个例子：中央处理器（CPU）采取单颗超大芯片单程运行算法的集中制，而视觉微处理器（GPU）采取多颗小型芯片多程运行算法的分散制。只要稍微了解过计算机原理的人都会认为，若论算力即计算的效率，那肯定是GPU完胜CPU。

而在宏观世界如此大的运行系统中，如若只论效率，那么同样是分散制完胜集中制。

回到正题：为什么我们的社会无法实现“多轨并行制”这类多目标任务的集大成之体现？

真正的“病因”便是我方社会绝大多数的规则设计和制度安排均属于“集中制”。

除此之外，还有一个更为根本且最为“致命”的病因，那就是对需要“分散”的系统整体实行“集中制”，却对需要“集中”的系统内各个环节或最小完整单位的原子化个体采取“分散制”的手段。

如此一来，便是彻底的颠倒、错置，即本末倒置。

比如身处上个世纪七十年代，从制度经济学的角度看待美苏冷战的走向，实则已经能够得出相对可靠的预言了，就像和平学之父加尔通在观看完“81军演”后，更加确定北方大国会解体一样。

再比如市场经济作为宏观经济乃至主权实体或全球化秩序的一部分，其始终遵循“一价原则”，而非单一商品价格多元化的原则。

所以说，信息论不止影响社会生产力效率的高低与否，还会对主权实体乃至全人类的法律制度和科学技术的进步产生积极作用。

于是乎，根据信息论的诸多观点，我们自身的问题很快也就暴露无遗：

之所以无法实现“多轨并行制”这样的多目标任务，实则与我们整体的制度设计、科层安排采取与信息论思想截然相反的举措息息相关。

如此一来，很多看似不明所以的现象就都能解释得通了：

明明宏观经济数据看上去还不错的样子，为何作为社会个体的我们却感知不到呢？

明明GDP增速这么高的情况下，为何“三大产业”的增速却没有超过GDP增速呢？

明明企业和居民的信贷融资增速纷纷都在下降，为何整体社会融资增速却能维持高位呢？

明明出口和消费都处于收缩区间，整体投资也处于萎靡状态，可为何“三驾马车”对拉动经济增长的重要性不降反升呢？

原因就是本该遵循分散机制的主权实体管理制度和科层运行规则这一套系统，到头来却实行了“集中制”，反而在最不该实施“分散制”的经济结构内部搞起了分化乃至割裂的戏码，导致当今不只是经济结构，就连其他结构也都面临不同程度的系统性难题。

比如信贷歧视，导致民营企业在商业经营方面始终比国营企业面临更大的支出压力。

再比如权责不对等，商业性或政策性银行被迫肩负诸如承接并兜售地方行政发行债券等社会责任，却对自身诸如净息差缩小、呆坏账率陡增等风险视而不见；而由于央行承载诸如主权实体财税扩张等须为行政部门的宏观目标服务的责任，致使其迄今也没有建立起完整且独立的现代化中央银行体系。

然而千万别忘了，系统之所以谓之为系统，乃是因其始终具有完全统一、无标度多向且相对一致的属性，内部结构各个部分或环节既能各自为营，又能相互关联并传导。

于是乎，在主权实体制度经过人为设计、安排与运行的情况下，各个结构、环节或部分的内部产生割裂，而整个系统又呈现出“集中制”的态势，便会出现最糟糕的两个结果：

一是当前广义货币供应量突破300万亿元，而狭义货币于社会中的流通量却越发减少，货币流动性不畅、乘数效应不明显乃至消失，终将导致整个社会的创富速率大为降低，全要素生产率始终处于收缩区间，发展中经济体逐渐从以产能扩张为主的数量型增长，慢慢走向全方面的综合型衰退。

二是发动民间经济主体即中小型民营企业和居民（家庭）部门疯狂添加杠杆的副作用过于强大，分别导致企业部门负债率和杠杆率位居世界之最的水平，以及自2015年棚改货币化安置项目启动以来，国有土地、新建商品房、二手房的价格连带整个社会的生存成本也一并上涨。

最终致使这两个部门均陷入资产负债表衰退的泥潭，而其所导致的债务驱动型信贷扩张的投资模式、过度资产证券化、过度金融杠杆化等恶果，或将持续拖累宏观经济基本面的复苏势头。

如若不将主权实体制度的设计和安排按照信息论思想去做彻头彻尾的变革，而只是继续按照如今这般本末倒置的状态去做所谓的“微调”，或是仅从部分加以改造的举措，那么我敢肯定的是：我们绝对赢不了站在我们对立面的那股势力，无论对方是超级英雄，还是阿猫阿狗。

好在上面的人意识到了这一点，想要弥合其与民间经济的天堑，好让各种积极有为的决策从上到下传递开来，尽快恢复民间主体投资的信心，以及对未来经济基本面持续向好的预期，就必须具备勇气“倒反天罡”，实则纠正“颠鸾倒凤”，回归天下正道。

水能载舟，亦能覆舟。

明白这个道理后，我们再来看居民部门疯狂去杠杆这回事儿，除了导致定期储蓄率和楼市库存激增以外，实则还是有好处的，那就是全国各地的房价在这几年普遍下跌了近四成。

尽管会触发资产缩水和收支不均等不良风险，却也终于向上面决策层释放了实打实的改革机遇。要知道人性本就厌恶风险，就算问题出在自己身上，不到万不得已，改革者是不会轻易挥刀自宫的，而当下这个节骨眼恰好就是万不得已的时刻，如若上面不这么做，一旦错过这短暂的机遇窗口期，则接下来便会迎来上帝的“掷骰子”时刻。

事到如今，可以毫不避讳地说：我很开心看到经济状况演变成这个样子，给了我们这一代人不用再羡慕“觉醒年代”的宝贵机遇。

想必上面的人与我的所思所想完全一致，认为咱们终于抓住了我国经济足以打破僵局、死局、困局，以积极求变的姿态迎接这场世纪性大变局的历史性机遇。

于是，在近期一股脑地出台针对房地产市场的重磅级救市举措，还打算通过发行特别国债以融资的方式，使主权信用货币及其大类资产的底层结构彻底更换锚定方向。

不过我认为，光靠以上这些举措仍远远不够，还得押注国运才行。

具体怎么打破经济困局，看我接下来针对以下三个部分进行深度分析：地产新政、发行国债、押注实体。

只要是对我国经济基本面稍微有过了解的人都知道，房地产市场长期作为对内经济增长引擎、大类资产价格稳定器、行政决策对冲或减震场所，以及基础货币流动性的“蓄水池”，不仅与中低端制造及对外贸易出口行业共同形成我国经济增长的支柱型产业，还是我国主权信用货币及其资产价值的主要锚定物之一，其行情对我国经济整体发展而言至关重要，绝非可有可无的行业。

放眼国内，其关联上下游产业拢共多达五十多种，直接关乎将近两亿人的就业岗位、六千多万户家庭的生计，以及数千万家中小型企业乃至工商户的营收利润。

放眼海外，房地产市场迄今仍是绝大多数国家或地区的支柱型产业，包括欧美日等发达国家亦是如此，其所占GDP比例长期不低于10%，只比我国低一点而已，这意味着楼市对经济发展的重要性不言而喻，甚至具有普世性，并非我国是特例。

只要土地这一生产资料具有与社会主体信用相挂钩的金融属性，无论其属于国有还是私有，均具备价值交易即流通于市场的商品特征。

自1998年我国取消住房福利政策，以及2003年实行国有土地拍卖入市政策以来，房地产市场化进程一路高歌猛进，2003-2013年十年间，一线城市的房价猛涨数倍不止。

为应对2008年金融危机，上面出台四万亿财政基建计划，使得房地产行业的边际效用开始递减，导致2014年楼市整体出现下行趋势。

2015年，上面接连修改地方财政预算法，随后打着去库存和去产能的名号，强势推出在如今看来属于“王炸”级别的——针对二、三线以下城市棚户区进行改造的货币化安置项目，一举将全国各地的楼市引爆，出现房价猛涨的惊天行情，并产生令人望而生畏的资产泡沫，使得民间主体疯狂加杠杆，背负巨额房贷，导致如今的宏观经济陷入资产负债表衰退、收不抵支、资不抵债、内需不足、产能过剩、优质资产标的荒等一系列的泥潭中无法自拔。

自2019年以来，上面针对楼市交易实施四项限制性政策，即限购、限价、限售、限贷。

2021年，上面更是对房地产市场的经营主体即房企开发商推出“三道红线”举措，宣告楼市步入全面被打压的阶段，迄今为止已经有二十多家房企“暴雷”，该轮打压持续到2022年中旬，随着全国各地的烂尾楼数量越来越多，信贷端出现断供的频率越来越密集，消费端也出现了大面积提前还贷的现象。

上面立马嗅到形势不对头，果断将地方专项债前置，并启动首笔2000亿的保交楼项目资金，但仍阻止不了市场行情一路朝下狂泻的势头，于是在同年年底，出台修复房企融资渠道的“金融16条”政策，标志着上面对楼市从极力打压转变为稍微打压的态度，并且开启自2019年实行“四限”举措以来针对楼市供给端的首轮救市行动。

如若说2021-2022年是上面针对楼市实行打压的阶段，那么疫情防控全面放开后，即后疫情时代的2023年则是其对楼市从打压转而变成扶持的时期：

眼看首轮救市不给力，上面紧接着启动第二轮救市行动。

3月份出台“带押过户”政策，7月份推出“认房不认贷”政策，9月份下调存量个人住房贷款利率，12月份宣布启动“三大工程”项目，并重启抵押补充贷款工具，央行扩张近五万亿元的资产负债表，加上年内两次下调LPR和存款准备金率，上面对楼市的态度也从轻微扶持彻底转变为全力扶持。

转眼来到2024年，前两次救市行动均没有取得实质性成效，房地产销售数据一天比一天更显严峻。

以去化周期为指标，全国新建商品房库存平均为24.6个月，远超正常值即14-18个月，由此说明我国楼市从去泡沫、去杠杆的周期，再一次步入去库存和去产能的周期，相当于轮回了一遍，截至2024年第一季度，楼市库存为7.5亿平方米，超过2015年的历史之最（7.3亿平方米）。

我们可以看到，今年以来，上面对此心急如焚，先是推出房企白名单和融资协商机制，其次是逐步取消限贷、限售、限价，以及限购的政策，至此全国楼市的政策端迎来全面松绑，再来是宣布往后数年都将发行超长期特别国债，为第三轮救市行动做好前期铺垫。

近期，上面终于对房地产市场的颓势发起反攻的号角，联合多个部门一起召开房地产工作议事，正式推出四大项史无前例的、重磅级、历代级、核弹级的救市举措，民间对此称之为“新政四支箭”。

接下来，让我们详细分析第三轮救市的这四项施政举措：

第一项是首套房首付降至1.5成，二套及以上首付降至2.5成，均为历史最低值。

第二项是取消商业性个人按揭住房贷款利率下限，各地按照因城施策原则自行制定利率标准。

第三项是下调五年以上首套个人住房公积金贷款利率0.25%至2.85%，为历史最低值。

第四项是各级行政部门及地方国营房企以合理价格收购其他房企开发商的商品房库存，用于保障性住房建设项目，此即地方针对楼市库存的“收储”政策，民间称之为“以购代建”或“商转保”，与减少供应土地政策相配套，以此企稳国有土地和商品房整体的价格趋势。

至于资金来源方面，短期启动楼市“以旧换新”政策，央行宣布设立3000亿元保障性住房再贷款，长期或将开启新一轮超长期特别国债或地方再融资债券发行，由央行下场购债扩表以提供流动性资金。

接下来，我将对本轮楼市去库存提出八大问题，由此一窥未来楼市和其他领域的某些发展倾向：

第一、过往关于楼市交易的四大限制性措施，如今迎来全面松绑，对未来我国楼市本身，乃至宏观经济而言，有何影响？

其实，我认为本不应该对楼市交易采取任何限制性措施，正确的做法是凭此构建市场经济法治化体系，而非通过行政管控的手段，不断干预其交易变量，如此一来只会放大其非市场化的规模风险。

原本应该以此为施政改革的方向，通过使其彻底成为市场化经营的场所，积攒管理层对市场经济交易机制应如何完善的经验值，以便将来深入贯彻落实范围更广，乃至涉及全局性的体制变革。

打从房地产调控手段诞生的那一天起，其行情涨跌与否注定与行政科层的政绩及其所衍生出来的社会阶层利益息息相关，赋予其过度的金融化特征，从而忽略了其本身具有的居住属性。

放眼如今，由于楼市持续下行，动摇了整个社会的利益格局，于是上面与民间又一次联合起来欲拯救楼市基本面，甚至与此前相比有过之而无不及，施救力度堪称有史以来最大。

然而，房地产这头“灰犀牛”清楚地记得自己不久前被极力打压的惨状，“四大限制”和“三道红线”仿佛就在昨天，仍历历在目。

所以说，尽管彻底放开限制性措施，对于房地产市场来说，难言其是否如同及时雨一般，更遑论是否奏效了，首先得修复这么多年来的创伤，然后才能谈论愈合后是否还具有拉动经济增长的能力。

而对于宏观经济来说，房地产这头“灰犀牛”想要彻底振作起来，光看用药剂量还不够，得给足够的时间疗伤，反映在宏观经济的整体发展上，依旧形成拖累其增长的态势，只不过随着时间的推移，拖累的程度会越发减弱。

另外，对于网络上流传2025年左右楼市即将触底反弹的观点，我本人不仅持以怀疑的态度，还会对楼市触底的时间点进行大致的分析：

依照其他国家或地区的楼市发展经验，想要彻底消除“灰犀牛”至少得花上五到十年的时间。

例如2007年大洋彼岸爆发次贷危机，直到2014年才实现其楼市的劣质主体出清，来年年初，房价开始触底反弹，直到现在仍不及最高峰的2/3。

再例如，1991年日本房市泡沫危机爆发，全国房价如同瀑布一般飞流狂泻，持续到2000年才实现阶段性触底，之后又因为2001年互联网投资泡沫破灭，直到2007年才正式触底止损，尽管这两年主要城市核心区域房价实现上涨，但如今房价依旧趴在距离最高峰的1/3处徘徊。

纵使我国具有这样或那样所谓的体制优势，也无法违背自然规律、忤逆客观事实，不要抱有任何侥幸心态，做好楼市持续下行五到十年的“最坏”打算，待认真准备充足后，迎接这场可预测的世纪性寒冬，并顺利度过它。

第二、首付比例降至历史最低值，是否意味着居民购房的杠杆也有所提高，从而放大个人负债和金融系统性风险？

我认为，这么做当然会推高居民购房的杠杆。

尽管未来的温和通胀会稀释居民偿还房贷的数额，但同样也会稀释居民的购买力，放在这里便是“偿债力”。

不仅如此，假如房价持续下跌，意味着其资产价值也跟着下跌，等到资不抵本甚至资不抵债之时，就连出售都成了问题。

就算不会出现“偿债力”下滑和房价下跌的问题，也难保未来的收入预期不会恶化，对于个人财务状况来说乃是断供和逾期。

然而，对于放贷机构即商业银行来说，首付比例降低本身就意味着偿债周期被拉长，如今还得面对经济大环境不景气所造成的断供现象。

一旦贷款端的呆坏账激增，则会触发房贷危机，引爆金融系统性风险，后果不堪设想。

第三、全面下调公积金贷款利率能否促进楼市去库存？如若不能，问题到底是出在公积金系统方面，还是其他方面？

对此，我的答案是：不能。

作为市场利率之一，公积金贷款利率的下调与否必须根据市场实际运行的情况来做判断。

遗憾的是，其与我国任何一个市场利率没有本质区别，乃是受到行政管控的主要指标之一。

如此一来，其下调与否并非按照实际市场走势而定，不仅无法起到应有的效果，反而还会变相助推市场的真实利率上行。

除此之外，无论是哪种利率，其调整的目的都是使市场价格趋于稳定，而非暴涨或暴跌，然而楼市想要去库存，要么降价，要么涨价，基本上没有平价去库存的选项，因为平价是去不了库存的，这就导致无论利率下调与否，都无法完成平价去库存的目标。

就算调整利率真能使楼市去库存，公积金贷款利率面向的人群实在是太少了，其对整个楼市的需求复苏而言，并不会产生多大的帮助。

综上分析，下调公积金贷款利率并不能促使楼市去库存，原因更多出在市场利率的本质方面，而非公积金系统本身的问题。

第四、全面取消商业性个人住房贷款利率下限的措施，是否会对长期利率造成下行的螺旋效应，乃至降至零利率的水平？

纵观其他国家或地区的发展经验，取消房贷利率下限的措施必须得配合房地产本身的市场化一块儿进行才行，要不然按照人类贪婪的本性，不出一会儿就能降到零甚至负值，以此投机套利。

然而，此次颁布的楼市新政似乎只把取消利率下限当做应急之策或是权宜之策来对待了，并没有其他相应的政策出台，以推动房地产彻底实现市场化运作，从而摆脱行政力量干预的迹象。

如此一来，则必然会成为长期利率下行的“助推器”。

不出几年，各地房贷利率就有可能降至零利率附近，届时若想再出手阻止，那可就难如登天了。

第五、取消个人房贷利率下限势必会对存量房贷持有者产生负面影响，如何消除诸如提前偿还大量房贷等该影响可能会造成的负面结果？是否有可能继续下调存量房贷利率？

我认为，唯有一视同仁，才能彻底消除负面结果，否则根本没有办法平息这种“民愤”。

也就是说，只有选择继续下调存量个人住房贷款利率这一条路可走。

但现在的问题是，经济大环境能否支持存量房贷利率的下调？

我的答案是：不能。

由于如今银行的净息差不仅是近年来最差的，就连资产端也受到严重冲击，再这样下去，全国各大银行都要面临不符合巴塞尔第三版协议的条款，从而走向破产的结局。

当然了，我国的国情绝不允许任何一家国有银行轰然倒闭，那么就只能拿纳税人的钱去填补这个巨大的坏账窟窿。

可是这种做法势必会遭到大量人士的反对，于是上面只能优先确保银行放贷产生的利润足以覆盖揽储的付息成本，包括存量房贷产生的大量利息收入。

由此看来，目前外部美元加息而内部又持续降息、降准的大背景下，为了确保银行的利润充裕，存量房贷利率再次下调或下调幅度过大的可能性很小。

第六、目前全国商品房库存去化周期平均为24.6个月，如若要将其降低至18个月以内，则需要约7万亿元的资金才行。而央行支持地方国企“以购代建”的专项再贷款资金只有3000亿元，显然杯水车薪，剩下的资金如何解决？

虽然央行用于“以购代建”的专项再贷款资金只有3000亿元，但总好过什么都不给，尽管其可撬动的资金有限，专家预估不到1万亿元，也必须要表达上面对此事的重视程度，否则市场预期无法好转起来。

目前看来，央行的专项再贷款资金确实没有给到位，但考虑到截止今年一季度，我国定向释放的资金流动性已达8万亿元，尽管不计入财政赤字，也是一笔相当庞大的信贷支出。

如若严重依赖金融结构性政策工具释放基础货币或扩张社融规模，则越到后面，资金流动性所能带动的乘数效应也就越发呈现边际效用递减的态势。

假设过往只需1万亿元的流动性就能带动5万亿的经济增长，如今却是1万亿元的成本投入，只能撬动几千亿元的投资规模。

现在看来，只能寄希望于发行国债的方式创造资金流动性，或是采取盘活国有资产储备、对现有财政体系实行再分配的手段加以应对。

第七、由于“商转保”属于“以旧换新”的模式，大量被收购的商品房具有极强的刚需属性，当保障性租赁住房替代这些商品房，无论是刚需还是改善性需求，是否都会对新建商品房市场的价格造成冲击？

我认为，当然会造成冲击，而且程度还不小。

尽管未来我国房地产市场会划分为商品房、保障房、租赁房“三争天下”的格局，但其市场行情仍具有整体性和传导性。

由于文章开头就提到过“多轨并行制”于我国的不可行性，纵使将原本属于一个整体的市场强行划分为多个子市场，其价格机制仍如惯性一般遵循同一个市场的情况，此时多出来的价格乃是人为制造的，无法真实反映市场交易或多方利益博弈的情况，由此导致信息差陡增，存在市场主体投机套利的可能性。

当然了，这么做也是有好处的，那就是将租金回报率抬升上去，从而打压过高的商品房价格。

但此举非但无法实现楼市去库存的目的，反而还会助推未来新建的商品房库存滞销，与后来从商品房转变为保障房的去化周期形成时空错置的乱象。

第八、除了给楼市松绑，以及颁布新政“四支箭”之外，还需要什么样的措施才能使楼市发展重回上升轨道，又有哪些措施会一再拖累楼市乃至整个经济基本面持续下行？

我认为，还需要将化解房地产重大风险的事项优先级拔高到成为整个主权实体战略的层面，上面牵头组建相关工作组统筹负责该战略事项，而非多个部门协调解决，不仅效率达不到期望，还会错过解决房地产内部诸多“灰犀牛”问题的最佳时机。

另外，据网络上流传的房贷前十年先息后本或先本后息、针对城郊或乡村实行大规模现代化改造建设等政策建议，我认为其等不失为极好的政策储备，用于楼市触底后使其反弹的绝佳办法。

至于迄今为止仍拖累楼市乃至整个经济基本面的措施，我认为是存量与增量的住房信贷政策之间存在由来已久的巨大差异，以及众所周知的信贷歧视问题，迟迟没有通过法律制定或管理的方式对其进行有效解决。

解答完以上民众对本轮救市行动最关心的八个问题，我来说一下自己对本轮楼市去库存的个人看法：

首先，兜兜转转多年后，我们才发现针对房地产市场的调控，只能按照其于市场经济规律所呈现的周期性现象来安排。

其次，历经多年后，我们才发现房地产依旧是我国对内经济发展不可或缺的第一大行业，其关联上下游行业及主体众多。

通过行政管控，干预其市场化运作，非但不可取，反而使其行情的周期性波动变得异常剧烈，如同生态气候一般，各地对楼市的行政调控就好比是人类的碳排放，所以楼市的运作必定要符合市场经济规律这类自然法则，而不是由人类那自以为是的计划主义思维能够肆意妄为的试验田。

真正能够对楼市往后的可持续发展产生积极作用的施政方向，乃是构建基于市场经济法治化的房地产市场长效监管机制，不要朝令夕改、大开大合、急功近利。

既然楼市无论如何都是第一大行业且难以被改变，那么尊重这一客观事实，然后针对其完善法治监管体系即可，有时须敬畏自然，人类才能适应环境，从而存活下来。

然后，不要总是拿我国与其他国家或地区作比较，因为这毫无现实意义。

无论横纵、领域、结果好坏，不仅国情不同，人文、政经、制度亦不同，不只是针对房地产市场，而是几乎所有领域都没有可比性，比如韩国楼市沉浮几十年的重要前提是财产所有制中个人产权对土地持有具有永久性的特征，反观我国则不具备这般条件。

所以说，很多事情并不能相提并论。

说完楼市新政，我们来着重探讨一下发行国债。

近日，上面宣布自今年开始，往后数年里每年都将发行1万亿元的超长期特别国债，用于国家重大战略实施和重点领域安全能力项目的建设。

首先，对于发行超长期特别国债这件事儿，咱们过去也做过：

1998年发行2700亿特别国债，用来补充商业性银行剔除不良资产后的资本金，而负责重组不良资产的六家国有基金公司也能从中获得资金流动性的支持。

2007年发行1.55万亿特别国债，用来成立中投公司管理外汇，以及为汇金公司注入资本金。

2020年发行1万亿特别国债，用于抗疫行动。

2023年发行1万亿特别国债，用于防灾抗洪等维护重大基础设施项目。

综上看来，没啥好大惊小怪的，只是往后每年都会发行的这个频率多少有点超乎人们的预期了。

其次，我们要搞懂这次发行的国债，它的基本特征是什么。

众所周知，一个主权实体，其所发行的信用债券通常是普通国债，受到财政赤字和预算的硬性约束，而特别国债是不受财政赤字和预算所约束，属于财政外的资金，专款专用。

其中短期指代5年期限以下，中期指代5年期限以上、10年期限以下，超长期则是10年期限以上，分别有20年、30年，以及50年期，超过50年期限的国债叫做永续国债，本次发行的国债便是属于超长期的特别国债。

再来，理论上说，国债属于无风险资产，但前提是持有其到期，中途因利率涨跌导致债券价格波动较大，越是期限越长的，利息收益损失的风险也就越大。

这意味着不以持有到期为目标的债券投资，均具有风险，包括国债。

紧接着，由我来解答广大老百姓对此次发行超长期特别国债这一事件最关心的四大问题：

第一、为何此前我国以主权信用债为主的债券市场不够发达？主权信用由其他什么类型的资产所替代了？

由于我国从早期持续至今的金融制度遵循发放贷款以派生社会主体信用这类间接融资的模式，投放基础货币并使其转化为具有乘数效应的信贷价值的渠道过于单一化，也就是只通过央行向商业银行注入一笔流动性，然后商业银行再把这笔流动性变成贷款发放给社会主体这一渠道进行社会层面的融资。

于是便出现这样一个略显诡异的现象：我国以证券形式为主的资本交易市场普遍都不怎么发达，反倒是银行机构内部自身用来资产运营的抵押品或质押物市场异常火爆。

至于这方面的现象，得益于过往二十多年来与土地财政和地租经济相关的房地产开发，以及大型基础设施建设项目的运营，出现足够多的商品房和基建项目并成为相对优质的价值锚定物，其行情通常代表大类资产价格的走势，用于稳定主权信用。

第二、为何此时此刻我国需要将主权信用货币及其资产的价值锚定在国债上？

其实目前为止，我国依旧是间接融资的模式，信用锚也没有发生根本性变化，还是以外汇储备和对金融机构的债权为主，后者实则是对各地方行政乃至自身债务进行兜底的行为，理论上来说已经等同于量化宽松。

之所以此时此刻才提出要将信用锚定在国债上，我认为：

一来，这是迟早的事儿，纵观如今处在信用货币时代的发达国家或先发国家，哪一个不是将主权信用锚定在自家发行的等级最高的信用债券，也就是国债上呢？

国债背后的信用来自于一个主权实体全体民众的税收，以及由该国长年累月对外守信的行为所支撑的。

按理来说，只要这个主权实体一直存在下去，那么以其国债为主的信用体系就能持续运转，这便是金融学将国债几乎视为无风险资产的主要原因之一。

二来，过往我国不具备以国债为信用锚的充分条件，彼时面临资本荒和生产力不足的局面，只有实行汇率并轨制，将主权信用锚定在外汇占款上，才能创造基础货币，向社会提供流动性。

但是随着我国成为名副其实的世界工厂、全球第一大商贸出口国，以及具备工业制造体系全门类供应的属性，经济发展步入快车道，从资本荒演变成产业资本相对过剩、金融资本呈结构性分化的局面，而生产力固然旺盛，但消化产能的实力却很孱弱。

基于此，我国社会自2008年开始扩张融资规模，其中以信贷规模为主，由此壮大了社会各个部门的资产负债表。

直到2014年，上面发现利用外汇占款投放基础货币的方式无异于金本位时期以黄金作为信用锚来发行货币，弊端很快就暴露出来了，那便是面对社会融资日益增长的需求，并且呈指数级的趋势发展，外汇占款如同黄金一样，从数量上产生限制，不再有能力满足这些需求。

于是，上面对主权信用货币及其资产的锚做出一次重大调整，将外汇占款改为金融机构持有行政部门发行债券的债权，以及国央企用来抵押的商业票据。

直到如今，我国还是将主权信用主要锚定在这些债权和抵押物上，没有发生根本性改变。

至于以后会不会变成国债，其实我觉得与现在的对行政部门发行的债券持有债权并没有本质区别，因为我主张主权信用具有无标度多向一致性，意思就是上到中央，下至地方，其等产生的行为规范都会被视为对主权信用的构造。

三来，由于当前我国经济大环境遭遇内外负面因素共同夹击的态势，发展状况不容乐观，上面思索再三，认为有必要通过发行特别国债的方式创造资金流动性以建设重大项目，由此提振需求、修复基本面。

然而，光是发行特别国债不足以完成基础货币的传导，还得解决信贷扩张受阻的问题，于是央行亲自下场购买国债也就变得顺理成章了。

其实，央行前往二级公开市场购买国债的行为，早就是其投放基础货币的方式之一，只不过这次有所不同，其购入的是普通国债，而非特别国债。

早在2001年和2007年，央行就分别前往二级市场购债以实现投放基础货币的操作，但信用派生的效果不佳，无法成为基础货币投放的主要方式，于是在以后的公开市场操作中取消了这种方式。

至于为何如今要重启这套操作，我认为这只是上面出于防患于未然，提前准备好的备用方案。

第三、目前我们的国债及其交易市场，对比其他国家或地区来说，都有哪些特性？

目前为止，我国的国债市场规模不够庞大，相比发达国家和地区，咱们的发行量、流通量、成交量均没有达到应有的水平，说好听点是发展潜力大，说难听点是咱们的债券市场和信用体系还不够发达。

除此之外，我国以国债为主的债券交易市场还具有以下三个特征：

一是无风险和低估值这两个本该是任何国债都有的共同点，对于我方国债而言，其并非属于无风险资产。

由于实行结售汇等资本管制的手段，在货币无法自由兑换的情况下，以其计价的资产交易也无法快速且高效地完成，而通常资本交易最看重的就是效率，于是形成交易环节的风险。

至于低估值，在如今全球化倒退、美元潮汐不断侵蚀汇率稳定的时代背景下，我国大类资产价格或将面临长期的贬损风险，从而使资产估值长年受到外部金融权威体系定价权的“压强”影响，始终处于低估值的区间，要么取消所有资本管制，任由国内资产直面外部对其重新估值再定价的风雨洗礼，要么顶住压力，短期内不可能使主权货币国际化，却换来资产价格议价的“主权”完整。

二是由于市场经济制度不够完善，债券交易市场经常出现流动性不足。

至于原因，就是文章开头提到的“多轨并行制”。国债作为优质资产，其似乎只流通于金融机构和行政部门的资产账户里，于二级公开市场的交易量相对较少。

对于普通老百姓来说，想要认购国债进行投资，首先就得面临国债流通量不够多的现实，其次是认购和持有成本会随着经济基本面长期下行的趋势而水涨船高。

这是因为市场利率下行，国债收益率也会跟着下行，反映在债券价格上就会有所攀升。

如同房价一样，假设十年前每平方米只需一万元，如今每平方米却涨到五万元，购房成本大幅抬高，这对于没有买房或未来需要买房的青年人来说，是极其不公平的。

而国债也是如此，越是往后发展，认购和持有的成本就会变得越高。

三是认购国债的准入门槛过高，加上制度成本高企，导致市场交易费用始终居高不下，并且金融行业具有一定的垄断性，国债于整个债券市场所体现的公认价值还不够大，所以至今为止主权信用锚仍旧以外汇占款为主。

综合以上三点，我们得知国债交易市场的具体特征分别是流动性低、持有成本高、垄断性强。

第四、倘若想要让以国债为主的债券市场发展起来，以及将国债当做主权信用锚，尚遭遇什么样的现实问题？如何解决？

我认为，想让国债交易市场发展起来，并使国债成为主权信用锚，尚遭遇以下三个方面的问题所困扰，它们分别是：经济基本面未来的不确定性、财政扩张违背自然规律，以及“多轨并行制”对主权信用的损害。

首先，国债作为主权实体最高形式信用的证券产物，其表面上代表的是行政主体征税和投资回报的能力，例如剔除2亿老年群体、1亿多在校青少年群体，再算上月收入5000元以下的低收入群体等等，实则仅征收4亿中产群体的个人所得税、上千万户高净值家庭的资产运营所得税，以及大型基础设施建设等固定资产投资运营所得的收入，还有大型国有企业于金融、通信和传媒等产业领域产生少数准入限制的巨额利润。

实际上，债券发行具有当前信用与未来现实情况的错配性，即滞后性，它会将价值实时反映在债券价格和收益率上。

也就是说，未来宏观经济基本面发展得如何，乃是直接影响以国债价格为主的主权信用价值涨跌的重要因素之一。

至于如何使长期国债始终具有最高形式的主权信用，取决于主权实体对人类社会全方位的现代化治理能力，并须于实质性全球化秩序及其所衍生的所有体系内构成核心竞争力。

而这些不仅需要社会内部人员对其权威背书的认可，还得获得外部势力对其信用的正面肯定，并以实际行动证明其具有信用，此便是信用货币时代之于主权实体至高形式何以价值体现的运作逻辑。

其次，如今的经济基本面正在经历不断下行的颓势，民间主体即企业和居民部门都在忙着存钱，市面上各种大额存单已经被一抢而空，他们不愿意投资和消费，于是上面发行国债，相当于向储户借钱，然后用来投资重大项目建设，本质上是行政部门接替民间主体，以此扩张资产负债表。

但问题是以国债为锚的财政扩张行为本身就违背了经济发展的周期性规律，将原本居民部门用来应对未来不确定性的储蓄全部转化为国债融资，一旦经济基本面崩溃，国债收益率呈断崖式下降，投资者就会亏得血本无归。

另外，当前居民部门正处于修复资产负债表的阶段，以国债为主的财政扩张手段只会恶化民间主体的资产负债表，使其加速衰退，所以不得再利用信贷扩张的方式徒增债务杠杆和资产泡沫的规模，否则必将陷入金融危机和经济滞胀的双重泥潭中无法自拔。

我们需要看到这重风险，毕竟所有不以持有到期为目的的债券投资都具有金融风险。

再来是“多轨并行制”对主权信用的长期性损害，进而导致国债价值呈衰减之态势，且愈演愈烈。

体制层面的多轨并行，本就是造成行政管理成本以及市场交易费用居高不下的罪魁祸首，就好比价格歧视和信息差导致的“杀熟”行为，长此以往必将损害主权实体的公信力，进而动摇整个主权信用的稳定，导致国债收益率长期下跌。

最后是关于怎么解决以上的问题，让我们把目光投向下一部分的内容，即押注实体。

我们在上一部分即对国债这类主权信用至高形式的产物进行充分了解后，得知其价值会随着未来主权实体综合实力的变化而产生波动，并反映在利率和价格上。

对此，很多人认为：无论是购买国债，还是将发行主权货币的合法性即长期价值锚定在国债上，其行为与押注未来数十年的国运相差无几。

话虽如此，但要如何押注国运呢？

我认为，一方面寄希望于维持世界工厂等标志着工业制造业生产最强国地位的同时，在现有体制或后续体制改革的背景下，主权实体基金针对先进科技及高技术产业领域采取高效率、可持续性且相对高回报的资金投入和高素质人才培养的系统性机制，与思想领域始终呈现开放包容且多元化的研究型高校、市场经济法治化体系下的民营企业一齐构建现代化产学研联动机制，大力发展以实体经济和终端市场为主的金融系统传导及其他资本交易融资机制。

另一方面寄希望于针对政治、经济、文化等领域展开符合新型全球一体化秩序，以及市场经济法治化体系等体现现代化治理能力呈正向演进的全方位制度性改革，尤其是社会成员间针对存量资本财富及增量生产资源的初次分配和再分配机制必须基于现代化法治原则构建起可行性极强且具有可持续性的长效制度。

具体的做法如下：

首先，针对“多轨并行”的现状进行全方位的制度性改革。

从地租经济转向市租经济，从土地财政转向股权财政，深化各项体制改革，扩大对外对等开放力度，构建并完善基于新型全球化的公平公正的竞争体系，大力发展市场经济现代化法治社会，壮大非公有制主体，对金融系统做出全方位变革，不仅使其能够支撑实体经济的发展，还能使上面的各项政策落实到基层，而不是处于割裂态势。

其次，针对三大产业做全方位的优化。

大力发展机械化农业、先进工业制造业、生产性服务业，在工业制造业体系全门类完备的情况下，推进零度创新和灰度创新，提高产业供应价值链主体于工业“微笑曲线”两端的占比，由此提高工业附加值，在此基础上实现国产替代、科技创新、产业升级、经济结构转型。

再来，针对社会三大部门的收入分配做结构性优化，围绕非公有制企业经营利润、居民三大收入来源即工资薪酬收入、资产运营收入、社会保障收入，以及行政部门的财政收入而展开。

加快推进直接税收制度改革；将工商经营相关的减税降费常态化；建设人力资源管理及就业岗位增设或培训体系；完善以证券交易和保险类为主的五大资本市场，即股票、债券、汇率、保险、信托等等；将房产基建投资模式切换为民生福利投资模式，或在旧有体系的基础上全方位建立健全包括住房、医疗、教育、养老等民生项目在内的社会保障制度；切实有效推进新一轮央地财税及权责分配制度改革。

然后是针对拉动经济增长的“三驾马车”做突出性优化。

对于中低端制造和高端制造领域，需要并驾齐驱、共同发展，因为这关乎到实质性生产力和新质生产力，提高整个社会的全要素生产率尤为重要。

而在对外出口贸易领域，我们拥有强大的商品及货物供给的产能输出，以此构建全球化治理的首要能力。

至于在投资和消费领域，我们需要拥有强大的内在需求市场，使生产要素流通市场自发扩张，如此一来便有强大的消费力和购买力，共同构成主权信用货币及其资产最坚实的“锚”。

最后是围绕主权信用体系的构建，以及关于主权实体就全球化利益基本盘布局所展开的措施。

以一个自信的强者姿态，融入现代化人类文明，积极参与新型全球化秩序的创建，与世界主流价值观并肩同行，绝非背道而驰。

写在最后

综上所述，现如今我国经济正迎来打破困局和僵局的绝佳机会，对此上面推出重磅级救市举措，它们分别是：地产新政、发行国债，以及押注实体。

只要这些重磅级的救市举措能够全部落实到位，我相信宏观经济基本面一定会有所好转。

基于此，我们一定要妥善解决好过往经济发展积累起来的结构性问题，只有这样才能跨过刘易斯拐点、中等收入陷阱、格林尼治时间、瓦格纳加速期，结束历史的垃圾时间，使我国迈入中等发达国家行列，让十四万万同胞都能过上幸福安康的美好生活。

我相信，往后的神州大地必定国泰民安、国富民强，大伙儿其乐融融，老百姓能够安居乐业。

大好江山，欣欣向荣！

作者：​

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