作者信息Author Introduction

•八年券商从业，持证证券投资咨询分析师

•十年财经媒体从业，资深记者

《黑天鹅》的作者塔勒布在专门从事哲学研究之前，是一位职业资本市场投资者。在投资生涯的后期，塔勒布完全放弃了对市场讯息的跟踪和研究，之所以如此，是因为他悟到了一个真相——世界是不可预测的。

上周，碧桂园服务的投资者们已经体验到了这种无常，这源于公司发布的一则内幕消息公告。公告的内容其实只有五个字：业绩大跳水。这实则是一份业绩预警。

去年半年报的时候，碧桂园服务还是一派喜气祥和，公司归母净利润有24亿，甚至比2022年全年业绩都高。仅半年时间，按这份公告说，公司业绩便急转直下，归母净利润竟然只有2.1亿—3.4亿了，同比大跌了82.5%—89%。为了直观展示这一巨大落差，鹰觅君根据公告做了一张图表：

上图数据来自公司公告 制图：鹰觅君

在当下所有行业中，物管行业应该属于受大环境影响最小和最平稳的行业之一。作为行业龙头，碧桂园服务表现得有些意外。

在这份公告里，碧桂园服务着重提到了应收关联方款项减值问题。之前碧桂园拖欠碧桂园服务巨量服务费，这次一下计提了18亿—23亿减值，直接影响了净利润表现。碧桂园去年10月正式爆雷，碧桂园服务出于谨慎性原则于当年计提应收款减值并无不妥，但这并不是业绩大变脸的全部故事。

公告显示公司的归母净利润大跳水，但实际上核心净利润并没有。港股上市公司的核心净利润，相当于A股上市公司的扣非净利润。据公告，公司2023年的核心净利润预计在38亿—40亿，仅同比2022年下降21%—23.5%。公司真正业绩还说得过去。

如我们所知，核心净利润的计算公式是：核心净利润=净利润-非经常性损益。如今公司净利润巨跌，而核心净利润并没有巨跌，说明非经常性损益损失惊人。把这个公式颠倒一下，就看得更清楚了，即：净利润=核心净利润+非经常性损益。一般而言，非经常性损益都是给业绩做加法，如今到碧桂园服务这儿，竟成了业绩的大败笔。

按照公告数据计算，公司2023年的非经常损益竟然高达-34.2亿—-33.5亿。要知道，公司核心净利润只有不到40亿，加上非经常性损益，最后净利润竟不到6亿了。了解这些非经常性损益的具体项目，或许会加深我们对公司业绩的理解，下面是来自公告的截图：

上图来源于公司公告

仔细研究一下这些非经常性损益项目，其实大部分变动都依赖于管理层的判断，比如商誉减值。商誉减值测试依赖于管理层对未来现金流的预测。总体来说，如果预测未来现金流强劲便不减值，预测现金流悲观便减值。事实上，市场和需求千变万化，任何预测都具有主观性。

还有其中“对外担保预期信用损失”这一项，也是一种估计值。由于实际担保状况并不透明，所谓的“信用损失”裁量权便取决于管理层。当然，如果计提了损失，则是一种谨慎性的表现。

就算明白了这些，好像也不能枉然下结论说管理层故意打压业绩，以至于最终净利润出现了大跳水，人家每一项财务应对都在合法合规的范畴，只不过是在里面表达了某种态度而已。

归母净利润大幅缩水最终影响到的是净资产和大股东分红。公开信息显示，杨惠妍实际控制了公司近70%的股份，是分红的主要受益者。从目前的财务处理角度看，直接分红已经不是大股东最看重或能承受的了，做这样的选择当然也有一定底气。

2023年，碧桂园服务的营业收入讲了一个新故事。

公告显示，2023年公司营业收入为424亿—428亿，和2022年的414亿比起来基本原地踏步。这种增速实际并不匹配碧桂园服务一直以来的野心。过去两三年，公司一口气并购了十几家同行，如今正进入巨大红利期，滞涨的营收明显不大正常。对此，公司给出了解释，看下面截图：

上图来源于公司最新公告

上文说：“出于谨慎性原则，本集团对若干信用风险显著上升的客户提供服务后，于本集团完成履约义务且已收取该等客户的对价时，方将收取的对价确认为收入导致。”

翻译一下就是说，出于谨慎性原则，公司2023年在确认营业收入上，对于一些来自风险客户的服务收入，只有在收到对方所付款项时才算作营业收入。而在之前年份，公司采取的是另一个标准，下面是公司2022年年报里显示的收入确认标准：

上图来源于公司2022年年报

可以看到，之前的收入确认标准是服务完成并开具了发票，期间并不涉及收到款项。这种变化从财会专业角度来讲，是将收入的权责发生制改成了现收现付制。

设立新标准可能和当下的市场环境相关，毕竟很多企业接连出险，如果按照之前标准会导致出现大量应收款项。这就很容易出现一种局面，营收快速增长，而实际利润表现不佳。不过，之前确定好的标准说改就改，就算不明就里的投资者接受了，这一做法是否违反了物管行业通行的会计准则还存在有待商榷的地方。

不能否认的是，新标准带来了营收上的极大不确定性。新标准对应的是所谓的“风险客户”，那么界定这个风险客户的标准是什么？由谁来制订？比如，类似万科这样的企业当下正经历流动性压力，这样的客户属于风险客户吗？将来万科很可能会恢复常态，那么又由谁来监督公司恢复原先的标准？这其中，有一个最关键程序是，新标准下的这部分营收能否真正回归表内需要一个强大的监督系统。在这里，我们还是先绝对相信碧桂园服务的高管们吧。

事实是，这套新标准的施行已经对公司2023年的营收带来了影响。也就是说，一部分应收服务费并没有进入表内。这就是2023年公司营收不及预期的主要原因之一。

2023年10月，与公司有着千丝万缕联系的碧桂园正式爆雷。形成鲜明对比的是，碧桂园服务这边则是热火朝天蒸蒸日上，每个业务只要在运作，先不论是否赚大钱，就有巨额现金流源源不断地奔腾而来，充分展示了一个成熟的轻资产公司的优越性。令人咂舌的是，公司在2023年上半年的利息成本竟然为负数，意思是存款收到的利息收入已经盖过了借钱的利息支出。放眼国内所有行业，能有几家这样的公司基本可以数得过来。一个根本不愁现金流的公司，就这么恣意生长着。如今民营企业老板们的情绪纷繁复杂，乐观或悲观都罢了，一切应对和改变或许都是合理的？

悲喜交加的碧桂园服务，老故事里叠着新故事，让人唏嘘不已。就突然变脸的业绩而言，本来可能是突然的出击，但人家人好，先提前吱应了一声。碧桂园服务，仁义啊！