摘要：9月新增信贷或是2024年“最后一降”（欢迎关注杠杆游戏）

撰文|张银银&编辑|欣欣然

日前，央行发布了9月金融数据。几个要点：

1）2024年9月M2同比增长6.8%，前值6.3%，M1同比-7.4%，前值-7.3%。

2）新增人民币贷款1.59万亿元，同比少增7200亿元。

图表来源|民生证券研究院（特此感谢）

3）新增社融3.76万亿元，同比少增3722亿元。

4）社融存量增速为8.0%，前值8.1%。

对于上述数据，我们可以发现，9月贷款偏弱局面仍在持续；同时，9月底开始的强政策预期，带动M2增速企稳回升，有分析认为9月新增信贷或是2024年“最后一降”。

9月金融数据里还有些什么信号，杠杆游戏结合多家机构的看法，今天和大家做个交流。

1、M2超预期，M1下滑斜率有所减少

1）9月M1同比增长-7.4%，较上期回落0.1个百分点，M1同比增速连续六个月负增长，跌幅进一步扩大。

值得注意的是，杠杆游戏看到，M1同比增速延续放缓，与之前有明显差异，M1同比增速下降主要是M0同比增速放缓带动，而非企业存款变化导致。

中邮证券注意到，金融创新扰动M1和M2指标有效性，M1与M2同比增速负剪刀差进一步走阔。金融创新降低居民现金需求，M0同比增速放缓带动M1同比增速走弱。

9月M0同比增速为11.5%，较8月下降0.7个百分点，而9月企业新增人民币存款7700亿元，同比多增5690亿元。

M0同比增速放缓，显示居民对现金需求减少，背后或是金融服务便利化、金融市场和移动支付等金融创新迅速发展的结果，如移动支付普及度提升，居民减少对现金持有量。

图表来源|平安证券研究所（特此感谢）

2）9月M2同比增速6.8%，较8月回升0.5个百分点。我们理解，中邮证券认为，主要来自两方面力量：

一是理财资金回流证券账户。近期一揽子增量政策持续加码落地，提振市场信心，9月资本市场显著回升，或带动理财资金向证券账户流动，推升M2同比增速。

根据普益标准发布的数据，杠杆游戏看到，截至9月30日，银行理财产品规模回落至29.27万亿元，较8月末环比减少7826亿元。

二是从存款变化来看，新增财政存款同比少增231亿元，财政支出力度增大，带动M2同比增速回升。

平安证券注意到，M2同比增速上行，受益于股票市场活跃度提升。

结合存款端分项看，作为M2的重要组成部分，与证券客户保证金相关的非银行业金融机构存款在9月份增长9100亿元，较2023年同期多增1.6万亿元，占到2023年9月M2存量规模的0.54%，基本可以解释M2的亮眼表现。

东海证券认为，财政正在发力，M2也因此受益增速较前值回升。

图表来源|国信证券经济研究所（特此感谢）

3）M1与M2同比增速负剪刀差走阔，部分原因或是金融创新发展，或对统计指标有效性产生扰动，M1与M2同比增速剪刀差的指示作用或有所弱化。

平安证券认为，“M1-M2 增速差”继续下行，经济内生活力待巩固。

“M1-M2 增速差”是经济周期中的领先指标之一，因其既能够反映企业信贷扩张和利润改善情况（企业活期存款相对定期存款的变化），又能够反映居民消费和储蓄搬家情况（居民存款向企业活期存款转移），且其领先PPI增速三到四个季度。

9月“M1-M2 增速差”继续扩大，在此背景下，增量财政货币政策陆续推出，或有助于激发经济内生活力，稳定工业品价格水平。

东海证券注意到，两者剪刀差走扩，反映经济活力有待提升。

2、社融表现依旧不太好，实体融资需求偏弱、政府融资支撑为主

2024年9月新增社融3.76万亿元，同比少增3700多亿元。9 月末社融存量同比增长 8.0%，较上月回落0.1个百分点。

不过这个数字，其实好于预期，较Wind一致预期3.52万亿元高0.24万亿元，亦好于季节性，较近五年均值3.31万亿元高0.45亿元。

东海证券注意到，9月金融数据带来的增量信息相对有限，政府债券融资依然是主要支撑。9月新增政府债券融资15353亿元，同比多增5433亿元。

非标融资新增1712亿元，同比少增1295亿元。股票融资新增128亿元，同比少增198亿元。社融口径下人民币贷款新增19730亿元，同比少增5639亿元。

重要的变化可能主要体现在存款端，一方面是股市走强对资金流动的影响，另一方面反映出财政正在发力，M2也因此受益增速较前值回升。

实体融资需求仍然相对偏弱，积极一点是居民短贷从同比口径上来看略强于8月。后续一揽子政策落地后，地方财力约束有望减轻，市场主体信心修复后，实体融资需求或将趋于回升。

平安证券注意到，9月政府债净融资规模同比多增5400多亿元，且新增财政存款较2023年同期少增200多亿元。根据测算，9月的财政资金投放力度较8月增加近4000亿元；

图表来源|中邮证券研究所（特此感谢）

中邮证券也认为，新增社融数据并未呈现显著性变化，政府债券发行节奏加速，带动新增社融回升，好于预期和季节性水平。

从新增社融分项同比变化来看，政府债券融资仍是主要支撑，这与专项债券发行节奏后置有关；实体经济信贷融资、企业债券和股票融资同比增，仍是主要拖累。

值得一说，新增企业债券融资-1926亿元，同比少增2576亿元。

平安证券分析说，2024年5月至9月，社融口径表内贷款同比缩量，但政府债融资持续同比多增，对冲其负面影响。

展望四季度，杠杆游戏看到各家机构普遍认为，考虑到财政政策仍有加力空间，预计政府债融资对新增社融的支撑还将持续。

预计2024年四季度政府债融资规模可达到3.8万亿元以上（其中“两会”安排的待发行规模约1.5万亿元，预计用于债务化解和弥补预算赤字的增量政府债融资规模可达2.3万亿元以上），高于2023年四季度的3.65万亿元。

3、信贷需求尚未明显回暖

平安证券注意到，2024年9月新增人民币贷款1.59万亿元，同比减少约7200亿元；贷款存量同比增速为8.1%，较上月回落0.4个百分点。

居民短贷、中长期贷款分别新增2700亿元、2300亿元，同比分别少增515亿元、3170亿元。企业短期、中长期贷款分别新增4600亿元、9600亿元，同比分别少增1086亿元、2944亿元。

结构上：

1）票据贴现规模增加，对贷款增速的支撑达到0.09个百分点。9月票据融资同比多增近2200亿元，票据融资存量同比增速达到12.1%，在主要分项中表现最强。

详细看，9月新增票据融资686亿元，同比多增2186亿元，是人民币贷款中的主要支撑项。

2）企业贷款增速回落，对贷款增速的拖累增加0.23个百分点。9月企业短期和中长期贷款余额同比增长10.2%，较上月回落0.4个百分点。其中，企业短期贷款较2023年同期低近1100亿元，企业中长期贷款同比少增2900亿元左右。

据央行数据，9月末制造业中长期贷款余额13.88万亿元，同比增长14.8%，较8月末增速回落1.1个百分点；9月末普惠小微贷款余额32.90万亿元，同比增长14.5%，较8月末回落1.5个百分点。

3）居民贷款增速回落，对贷款增速的拖累增加0.16个百分点。9月居民贷款存量同比增长 3.1%，较上月回落0.5个百分点。

从居民贷款细分类型看，9月居民中长期消费贷款（包含个人按揭贷款相关）存量同比增长 1.0%，较上月回落0.5个百分点；

图表来源|中国银河证券研究院（特此感谢）

居民经营贷款同比增长9.9%，较上月回落1个百分点，已低于企业贷款增速；

居民短期消费贷款存量同比增速-2.3%，较上月提升0.3个百分点，已连续5个月负增长。

由此看，稳定居民贷款增速，不仅需关注房地产相关的个人按揭贷款，还需关注普惠小微相关贷款和短期消费贷款的投放。

但是不用杠杆游戏说，这对于银行（金融机构）来说，又是个风险。

东海证券认为，权益走暖带动非银存款大幅多增。比如，9月非银存款新增9100亿元，同比大幅多增1.58万亿元，与9月下旬权益市场大幅走暖有关。

一方面可能由居民存款贡献（同比少增3316亿元），另一方面理财赎回转移亦有贡献，这在一定程度上也推升了M2增速的回升。

此外，财政发力开始体现——9月财政存款同比多减，而企业存款同比大幅多增5690亿元，或反映财政发力正在兑现。

企业存款通常在季末增加，但此前一、二季度季末新增幅度均少于2023年同期，但三季末高于2023年同期。

总的来说，如邮证券所言，信贷需求尚未明显回暖，票据融资冲量特点依然明显。

希望9月新增信贷或是2024年“最后一降”。

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