长端利率再创新低，波动还是突破？
一、一周市场回顾及投资要点
近一周，纯债市场强势，转债市场反弹，中资美元债市场上涨。其中，中债综合财富总指数上涨0.41%，中证转债指数上涨0.63%，中债-投资级中资美元债指数上涨1.21%。相关债券基金方面，中长债基金单周上涨0.21%，短债基金上涨0.11%，一级债基上涨0.26%，二级债基上涨0.23%，可转债基金净值上涨0.40%。
1）两重原因推动长端和超长端利率再创新低：上周，10Y国债利率下行至2.13%，30Y国债利率下行至2.35%，背后主要在于2点原因：
一是，基本面现实和预期依旧偏弱，市场预期央行对长端和超长端利率下限容忍度提升。二季度国内GDP实际同比4.7%，7月制造业PMI为49.4%，经济数据指向国内需求依旧偏弱。同时，随着海外环境的变化，对于下半年出口预期也有所弱化。重磅会议后，央行落地降息，下调7天OMO利率10bp，LPR、SLF利率随之下调，MLF调降20bp，随后商业银行跟进调降存款利率。在此背景下，30年期国债利率试探性突破2.4%，但仍未见央行卖债或者进一步提示风险，使得市场预期央行对于长端和超长端利率合理区间或有所下移。
二是，“资产荒”和债市上涨的正循环之下，市场配置需求旺盛，同时债券供给又有限。一方面，“资产荒”的本质在于地产驱动的传统债务周期改变，融资需求相对弱化，而市场存量资金又较为庞大，M2已经突破300万亿。另一方面，近几年的债牛行情使得普通投资者体验良好。同时，存款利率的下调也使得债券相关资管产品相对吸引力上升。最终推动理财产品、债券基金等规模不断上升，进一步强化市场的配置需求。据普益标准的数据，截至7月28日，理财产品规模今年以来增加了3万亿，整体规模再度逼近30万亿的历史高点。债券型基金规模今年以来增加了1.6万亿，整体规模达到10.6万亿。
2）新低之后，是继续突破还是有所波动？ 这个问题可以拆解成两个方面：
一是，当前长端和超长端利率的位置如何衡量？
①从绝对利率水平看，10年期和30年期国债利率创出历史新低。但经济增速本身在变化，绝对位置的对比意义有限。
②与海外对比来看，当前国内长端和超长端利率水平显然是偏离的。以欧元区为例，1季度名义GDP同比增长3.86%，同期10年公债收益率为3.07%。而我国2季度名义GDP同比增长4.06%，同期10年国债收益率仅为2.23%，30年期国债收益率仅为2.47%（当前最新情况仅高于当下日本30年国债利率25bp）。
③从利差水平看，当前5年品种以下的国债利率与资金利率形成倒挂。10年国债利率与DR007间的利差仅为32bp。对于一些配置型机构而言，如保险公司，面临一定的负债端和资产端利率倒挂的问题。
二是，后续有哪些潜在的扰动点？
①基本面角度，财政的提速和加力与否。两会预算里，给到的是4.3万亿的新增国债额度，4.6万亿的新增地方债额度，以及按照2022年数据计算的1.4万亿的潜在地方新增债空间。财政力度并不小，但今年上半年整个财政发力节奏偏慢。截至6月30日，新增地方政府债、国债净融资进度均不及全年的40%。偏慢的背后是项目的储备和各部门的协调。进入下半年，助力完成全年经济社会增长目标，财政加速是大势所趋。而后续是否会有新的大力度增量政策出台，值得关注。
②财政的另一面是债券供给格局的变化。7月政治局会议强调“要加快专项债发行使用进度，用好超长期特别国债”，3季度政府债供给上量是件大概率的事情。
③央行的政策动向。在财政效用预期未有明显变化前，央行对长端利率的态度以及借券卖债落地情况的影响很重要。从稳增长的角度看，企业的融资成本，挂钩的更多是短端的利率，当前DR007已突破1.7%。保持债券收益率曲线正常向上，无论是对于金融机构投资端的风险防控，还是对于积极经济预期的引导都非常重要。关注后续央行的政策动态。
策略上，因势而动不搏弈，短期把握中端的票息。当前而言，突破新低的长端和超长端，仍需观察央行的政策动向，特别是近期市场再度交易了央行对下限容忍度的提升。短端而言，5年期以内品种基本接近资金利率水平。综合来看，中端期限的品种受益更明显。不搏弈体现在：不要盲目押注长端和超长端会一再大幅下行。因时而动体现在：结合负债端的稳定性，在利率合理位置把握配置价值。
转债方面，结合当前所处的估值，中期跟随正股市场修复的空间依旧值得期待。只是，对个券的甄别要求进一步提升。
美元债方面，降息预期夹杂着美国大选，共同对市场产生影响，短期美债或趋于陡峭化交易（即短端受益于降息预期下行，但长端受美国增长和通预期抬升影响，难以大幅下行）
二、图文回顾——债券市场上周详情
（1）二级市场表现回顾
利率市场回顾
近1周，债市表现强势，长端优于短端。主要驱动因素为：基本预期依旧偏弱，资金面整体稳健偏宽松。整周来看，1年期国债利率下行8.68bp，10年期国债利率下行6.67bp。
信用市场回顾
信用债到期收益率下行，长端表现更优异。中短票：5Y和10Y品种下行幅度最大。城投债：呈现出类似的特征。
信用利差：长端和短端出现分化。短端走阔，长端收窄。
信用债违约情况：上周有1只债券违约，具体是19当代01展期。
资金面变化回顾
近1周，跨过月末，资金面如期转松。央行公开市场操作中，全周来看，央行净回笼2037亿元，DR007回落至1.7%附近，R007回落至1.8%附近， 1年期同业存单利率有所下行。
（2）一级市场回顾
供给变化：近1周，利率债共发行4030.26亿元，总偿还量2102.78亿元，净融资为1927.48亿元，环比前一周增加514.71亿元。信用债发行2631.99亿元，总偿还量2487.48亿元，净融资144.51亿元，环比前一周减少892.18亿元。
三、“固收+”策略回顾与展望
（1）“固收+”策略产品表现回顾
近1周，纯债市场强势，转债市场反弹，权益市场继续调整。二级债基以及含权在30%以下的灵活配置型基金产品净值上涨。全市场相关基金产品的中位数收益为0.23%，前25%的产品收益中位数为0.55%，同期沪深300下跌0.73%，中债综合财富总指数上涨0.41%，中证转债指数上涨0.63%。
（2）“固收+”策略投资逻辑
“固收+”稳中求进：
一方面，当前处于政策加码提振市场+权益估值低位的状态， 对权益有期待。另一方面，债券把握票息，股债搭配平滑波动，“固收＋”或是参与当下市场的不错工具。
读书心得：成功的方式只有一个，按自己的方式走过这一生。——《明朝那些事儿》
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