问道者 杜一用

建发股份8900亿元的资产，长期对应着300亿元的市值，市盈率还不到3倍。至今撑起建发集团江山的，还是供应链和房地产。只是，过去那种依靠供应链做大现金流、依靠房地产做多利润的发展模式，四十年后开始变得不灵光了。今天的建发集团怎么看着都像一位裹足难前的老太太。

没有了收购美凯龙后的重组收益，建发股份马上现出了原形。今年第一季度，建发股份营收和净利润双双下滑，营收1313亿，下滑21%；净利润大约6亿，下滑将近24%。而不久前刚发布的2023年报，建发股份营收7637亿，虽然下降了8.3%，净利润却大幅增长了109%。

建发股份的2023年报其实是经不起细扒的。建发股份收购的近30%美凯龙股份在2023年第三季度开始合并报表。当时建发股份花了不到63亿，但对应的美凯龙资产估值是160亿，近百亿的溢价就变成了可以体现在建发股份财务报表上的利润。

可美凯龙的这部分溢价资产是典型的纸上富贵，它甚至都不是一成不变的。建发股份收购后的2023年中报，美凯龙的资产有1264亿，合并报表后开始缩水，到今年第一季度是1216亿。隔两个季度，美凯龙的资产就缩水了将近50亿。今天去看，美凯龙的这部分资产合并报表，不仅没给建发股份增色，反而成了建发股份的包袱。

建发股份收购美凯龙后，美凯龙营收和净利润都出现了更大幅度的下滑。2022年美凯龙营收141亿，下滑8.8%；2023年营收115亿，下滑18.5%。今年第一季度继续扩大，下滑幅度达到了19.3%。

在大环境下，美凯龙的这种下滑很容易理解，美凯龙是家居卖场，兴衰都离不开房地产。建发股份董事长郑永达曾经对收购美凯龙寄予厚望，他表示，“美凯龙参与供应链运营业务协同，拓展消费品类，平滑大宗商品的周期影响。”但大环境这样，建发股份整合美凯龙的美好愿景更多只能是一厢情愿的事情。

现在支楞起建发股份的两条腿还是供应链和房地产，这其实也是建发集团这家世界五百强的支柱。建发集团2023年营收1259亿美元，在财富世界五百强中排名第69位。建发集团体量一直在做大，名次也一直在进步，但2023年如果扣除建发股份的7637亿营收，建发集团的另外三大主营业务，即旅游会展、医疗健康和新兴产业投资营收所剩无几。

四十多年前，建发作为厦门经济特区对外引进资金、技术和设备的唯一窗口而存在，这种与生俱来的资源优势造就了后来的建发集团。

今天的建发集团还在吃老本。2023年建发股份营收，供应链还是占了大头，而纸浆、钢铁、矿产品、农产品、汽车和酒类仍然是供应链的重要组成部分。这些项目传统且都是中间业务，唯一可以见到些许现代气息的只有汽车，而汽车建发也不是自己造，他只是代理经销商。就像小米SU7一发布，建发马上又拿到代理权一样。

建发股份总经理林茂提到，供应链行业规模大、集中度低，国内CR5份额只有2.77%，有较大提升空间。今天建发股份还寄希望于通过提高供应链的行业集中度做大建发的营收规模，显然有些不合时宜了。

厦门国企在建发集团的带动下，已经成长出三家世界五百强国企，即建发集团、国贸控股和象屿集团，这三大国企的主营无一例外都离不开供应链。从规模上看，供应链的整体盘子在厦门不断做大，但几十年的耕耘，厦门三大国企还是谁都没有在供应链上掌握绝对的话语权，每家国企都依赖各自的客户群体，形成了各自的供应链势力。

建发股份“供应链+房地产”双主营的发展模式已经越来越难以为继了。

2021年建发股份营收7078亿，供应链占到了86%，贡献了53%约32亿元的利润，而房地产只占14%的营收，却贡献了47%约29亿元的利润。进入2023年，建发股份营收7637亿，供应链占比大约78%，房地产占比22%，然而，供应链贡献了约39亿元利润，而房地产只贡献了不到2亿元的利润。

建发房地产的“钞能力”已然越来越低了。今年第一季度建发股份营收1313亿，但净利率已经低至0.31%。这种情况下，建发股份一不留神可能就亏损了。原来通过供应链做大现金流规模，靠房地产赚钱，现在房地产也不给力了。今年第一季度建发房地产营收不到66亿，出现了难得一见的亏损，亏了1500多万。

建发股份今年第一季度营收规模没有做得更大，各种费用却涨到飞起。销售费用从去年同期的不到20亿元增加到了23亿，管理费用从3.4亿元增加到了5.9亿，财务费用从2.9亿元增加到了10亿，其中利息费用更是就从8亿元增加到了将近15亿。当然，供应链运营也创造了一些利息收入，这确保了财务费用不至于膨胀得更加惊人。

想想建发股份今年第一季度创造的净利润，如果接下来美凯龙还得往里赔钱，建发股份恐怕离由盈转亏也就为期不远了。相对于新质生产力的要求，建发集团是不是距离得有点远？