大家好！今天我们来介绍家电和电新行业以及财务研究框架。
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研究框架的一个重要作用，就是让大家更有穿透力的去看待一个行业。比如，当你清楚了一个行业的研究框架后，就可以在很短的时间内，通过一些简单的数据分析和跟踪，大致判断出来，哪些赛道可能有投资机会，然后应该重点去分析哪些公司。
下面，我们开始讲家电行业的研究框架。
第一部分 家电行业
家电行业，从股价的历史表现看，是A股可以稳居前三的行业，前两个分别是食品饮料和医药行业。
第一节：家电行业的分类
家电产品主要分为，白电、黑电、小家电、厨电、照明和上游配件。
白电主要包括空调、冰箱和洗衣机。白电的销售额，大概占家电行业的一半，对应的上市公司市值占比，则远超这个比例。这个，看看格力和美的的市值，就理解了。所以，我们在研究时，会把白电作为最重要的研究方向。
黑电主要包括电视机和机顶盒。
黑电，是家电行业最早达到饱和状态的，也就是需求不再增长的赛道，所以整体投资机会有限，值得关注的也仅仅是智能电视是否有什么突破。
黑电产业链上，唯一值得关注的是面板，面板占了电视机成本的60%，同时又是整个行业主要的规则制定者，而黑电企业的商业模式更像是一个组装厂。但考虑到，面板已经在电子行业研究框架中做过讲解，所以这里就不展开了。
小家电主要包括电饭煲、吸尘器、电吹风等。
小家电，指的是家里体积比较小的电器，行业中市场份额比较大的企业，就是美的集团、苏泊尔、九阳股份，目前有一个发展很快的后起之秀，就是新宝股份。
因为每个小赛道都会略有不同，所以需要对具体公司和具体产品，进行具体的分析。
厨电主要包括油烟机、燃气灶、消毒柜和洗碗机等。厨电，就是指厨房电器，70% 左右的需求跟地产周期密切相关。
照明主要包括：各种LED照明企业。这里面，因为偏消费市场的只有一家欧普照明，所以看看这家就可以了。
这里强调两点。照明市场是LED芯片目前最重要的下游市场，大概占到LED芯片总需求的将近一半。
上游配件主要包括：阀门、压缩机和控制器等各种零部件。
上游配件赛道，因为下游行业集中度很高，所以配件企业的议价能力比较有限，企业盈利的压力比较大，整体不是好赛道。但这其中，也有特例，就是三花智控。
家电配件行业的部分龙头企业，因为同样是做To B的市场，所以对技术的要求是非常高的，导致这些企业很多也同时是新能源汽车的供应商，比如三花智控、亿利达等等。
第二节：家电行业的特点
家电行业的特点第一个特点是：作为消费品，家电行业很好研究。
家电距离老百姓很近，很好研究且很容易被看懂。
因为家电产品，本质上属于可选消费品，只是随着大家收入的提升，很多品类的属性发生了变化。比如电视机、空调、吸油烟机等，随着国人收入水平的提高，都被默认为是刚需产品了。
而一旦成为刚需，行业规模就会变得很大，最终容易诞生大市值的企业。
相对而言，洗碗机、吸尘器、空气净化器和扫地机器人等，在目前仍然算是可选消费品。
这里强调下，所谓可选消费品，指的是需求受经济周期和居民收入影响较大，而与之对应的必需消费品，则受经济周期和居民收入水平的影响较小。
家电是功能性为主，导致容易形成标准化产品，所以容易形成集中采购和生产，最终形成寡头垄断的格局。这是因为，龙头企业会有成本、技术、品牌和渠道等多方面的优势。
所以在研究时，每个细分赛道我们研究前三名的公司即可。
家电行业第二个特点：原材料占成本的比重较高，导致不用进行全球产能转移。我们以空调为例，钢材、铜和塑料等原材料，占总成本的85%以上。
这一点反映了，家电行业并不需要进行全球的产能转移，毕竟人工工资只占总成本的5%左右。
考虑到中国工人普遍拥有更高的工作效率，那么整体来说，空调等标准化产品借助自动化生产和较高的员工素质，对低工资的诉求并不那么强烈，导致中国很适合继续作为全球空调等的主要生产国。
家电行业第三个特点：是行业竞争格局相对稳定。
在行业格局方面，近十年以来，白电三巨头格力、美的和海尔的市占率，不断小幅提高。
小家电方面，美的、苏泊尔和九阳股份的份额，从2016年起，就基本稳定在 80%的水平。
黑电是个例外，竞争格局依旧不稳定，不断有新的进入者，乐视和小米都一度成为行业龙头，目前华为也正式加入电视机市场。
家电行业第四个特点：空调行业特有的经销模式。
因为白电，占了家电行业收入和市值的半壁江山，所以前面专门强调过。本节课会以大家电，尤其是白电中的空调为主。但我认为，看懂了空调，其他细分赛道研究起来只会更简单。
而空调行业的一大显著特点是，销售呈现出很强的季节性，就是夏天卖的多、冬天卖的少，这种供需错配，使得淡季压货、旺季销售，就成为了行业的常态。
这方面，开创这一模式，并践行的很好、有力得提升了自己对渠道的掌控力的，就是格力电器。
第三节：家电行业内销的分析框架
第一点， 关于行业空间，家电行业的需求，主要分为新增需求和更新需求。
新增需求，主要跟购房以及住房竣工有关，它也是家电行业周期性的主要来源，在新增需求里，影响比较大的还有新产品的普及、保有量的提升和产品的升级。
新产品的普及，比如北方雾霾天影响下，空气净化器的渗透率快速提升。
保有量的提升，在空调上体现的尤为明显，大家可能有印象，10年前装修新房时，很多住户只会给客厅安装一个空调，还舍不得用，但到了近几年，一二线家庭装修时，基本都是每个房间一个空调。而总价更高的中央空调，也在中高端住宅中，大面积的普及了。
至于更新需求，主要指家电产品使用寿命到期。
通常来说，大家电的使用寿命是8到12年、小家电是3年左右，此外，产品升级也会带来更新需求，比如滚筒洗衣机替代波轮洗衣机、变频空调替代定频空调、多开门冰箱替代双门冰箱。
这里需要注意的一点是，如果没有政策的推动，很多更新需求，表现的并不稳定，比如很多人为了节省购置成本，会继续使用老旧的产品，这在各个行业都普遍存在。
所以，大家关注下，上一轮销量爆发期所对应的更新换代期就可以了，比如08年4万亿导致的工程机械销量爆发期，使得近几年工程机械的更新换代需求，就表现得非常旺盛。
当然，质量变好，导致产品使用寿命延长，这也使得，08年家电销量大爆发后，近两年是理论上的换机高峰，但事实上我们并未看到。
第二点， 我们来看一下，大家电行业的历史发展情况。
大家电行业的内销历史，可以分为三个发展阶段：
第一个阶段，是从2005年到2008年，因为GDP高速增长、居民收入水平稳步提升，所以带来了大家电消费的持续增长，当时增速最高的是冰箱，复合增速高达21%，空调和洗衣机增速相对较低。
第二个阶段，是从2009年到2011年，在08年金融危机之后，受家电下乡、以旧换新和节能补贴等政策的影响，使得行业出现了爆发式增长；在这三年，空调、冰箱和洗衣机的平均销售增速，超过了25%；受政策影响最大的电视机，三年销量复合增速是45%。
第三个阶段，是从2012年到2018年，在前面几年的爆发式增长以后，因为保有量和销量基数的提高，行业从增量市场进入存量市场，这一阶段，空调和洗衣机销量呈现低个位数增长，而冰箱的销量开始出现低个位数的负增长。
站在2024年初的时点，我们可以观察到，大家电市场整体已经步入成熟期，需求增速开始降低。
至于经济周期的影响，大家可以关注下，竣工周期给未来三年带来的新增需求的增长；至于政策的扰动，政府可能出台一些促进家电消费的政策，但我认为这对中期影响有限，因为大家电市场的需求已经步入成熟期，政策带来几年的高增长，一定会导致其后几年销量的低增长。
整体来说，在市场步入成熟期之后，补贴政策会提振短期销售，但对一个中期阶段的销售整体影响有限，原因是，随着补贴总金额的扩大，补贴总是难以持续的，企业更多还是要依靠自身的努力去发展。
第四节：中外家电市场的对比研究
观察同属东亚，有着相似文化和消费习惯的中国和日本的家电保有量，我们可以发现：
对于洗衣机和冰箱，国内保有量已经不低，未来需求有望保持稳定；对于油烟机，国内还有一定的提升空间；对于电视，国内未来甚至将出现一定的下滑和替代；对于空调和小家电，国内还有比较大的提升空间。
这里强调一点，其实关于空调和小家电，是国内家电行业最好的赛道这个观点，之前我在公众号文章中，已经讲过很多次了。但很多读者可能不了解逻辑背后的原因，其实主要就是这种中外对比研究的结果。
所以，对于未来的国内家电市场，空调和小家电，我们还可以看到“量”的增长；但对于洗衣机和冰箱，我们更多要去关注产品升级所带来的“价”的增长。
换句话说，空调和小家电，仍是增量市场，而冰箱、洗衣机已经是存量市场，电视机甚至可能成为需求小幅下滑的市场。但在物联网时代，与电视机需求小幅下滑相对应的，可能是其他屏幕终端需求的持续增长。
至于国内家电市场保有量提升的方式，主要还是两点，比如收入水平提升后，带来的三四线，甚至是更高线城市的家电保有量提升；再比如渠道下沉，带来的三四线，甚至是更高线城市的保有量提升。
此外，除了政策对家电销量的影响之外，大家还需要关注地产竣工周期对销量的影响。具体影响方面，地产竣工对厨电影响最高，比如对油烟机的影响高达50%；对空调为首的白电，也会有20%多的影响，但对偏消费属性的小家电产品影响不大。
除了政策补贴和竣工周期，消费升级对家电保有量的影响，也不可忽视。
拉长来看，不同于汽车等，家电产品整体的售价，过去整体处于长期上升趋势，这是家电行业，比较有利的一点。
因为我们知道，大多数制造业的产品价格，都是不断降低的。当然，这里面更多是因为产品结构的提升，比如高能效产品对低能效产品的替代、变频空调对定频空调的替代、三门冰箱对两门冰箱的替代、IH电饭煲对传统电饭煲的替代，以及榨汁机的升级等。
换句话就是，虽然销量不再增长，但依靠产品升级带来的单价提升，依然会带来家电市场行业空间的不断扩大。这里面，比如IH电饭煲实现了对传统电饭煲的升级，直接将电饭煲这个品类的产品售价，从200元附近，部分的提高到了1000元的级别。
偏可选消费的小家电，以及空气净化器、扫地机器人等，持续不断的出现产品升级和品类扩张，也是家电市场值得关注的一大趋势。
整体来说，消费升级对小家电渗透率的提升，有非常大的帮助。
比如在影视剧中，大家就会发现，发达国家厨房的搅拌等，基本都使用小家电来替代手工。而国内单个家庭拥有的小家电数量，只有发达国家的一半，而随着收入的增加，会带来国内小家电渗透率的持续提升。
第五节：家电企业的多元化和全球化发展趋势
家电企业，在多元化的道路上，美的集团是做得比较好的。介入了电视机之外的各个家电细分行业，且普遍取得了不错的份额。
从全球化的角度来看，中国白电企业只占到全球份额的20%出头，这跟中国“世界工厂”、“家电制造大国”的身份地位，是非常不匹配的。
印度等东南亚国家，受制于电力供应和收入水平的不足等，还尚未普及空调等家电，这都为中国家电企业的全球化进程，留下了非常大的空间。
家电市场的大小，由人口和经济发展两大因素共同决定，发展中国家的渗透率、人均家电消费额提升空间还很大。
但对于中国企业而言，借助供应链、工人素质等优势，已经成为了全球家电制造工厂，但如何将成本优势变为品牌优势，是下一阶段要考验中国企业的。毕竟现阶段，中国家电企业在海外的销售，主要还是以贴牌销售为主。
第六节：行业跟踪
对于家电这样的行业，会有各种第三方机构，每周、每月的去公布销售数据等，所以在财报公布前，市场对业绩就会有相对准确的预期。
在产业跟踪这方面，大家关注产业在线和中怡康这两个渠道就可以了。需要关注的是，产业在线是通过月度数据和整体数据，来推测企业出货和收入变化的情况；而中怡康，依靠大型零售网点的监测数据，来了解产业发展的趋势，因为覆盖的渠道有限，所以准确率不会特别高。
简单说就是，产业在线可以在一定程度上，帮助投资者跟踪家电企业的出货情况，而中怡康可以在一定程度上，帮助投资者了解家电企业零售的情况。将二者结合起来，投资者会对家电企业的业绩和库存等，实现很好的跟踪。
第七节：对家电行业2024年投资机会的展望
在经济企稳复苏的带动下，家电行业在2024年有望呈现出弱复苏的局面。
而家电行业作为高ROE的优质资产，在全球低利率的背景下，仍然可以在行业的变革和边际变化中寻找投资机会。
大白马方面，格力，在对渠道的掌握力、国企改革释放经营活力等方面，是家电企业中做得比较好的，值得长期看好。
美的集团，拥有强大的高管团队、品类扩张的能力极强，也值得长期看好。
海尔智家，过去几年的发展有一定的掉队，但目前依靠在高端冰箱市场的崛起、以及私有化带来的治理改善预期等，基本面也有望出现积极的改善，也值得长期关注。
弹性标的方面，小家电企业会显著受益于消费升级的产业趋势，关注外销转内销、品牌化不断加速的新宝股份。
消费复苏的中期逻辑方面，可以关注老板电器、华帝股份和欧普照明的投资机会。
第二部分 电新行业
说起“电新” 行业，很多读者可能感觉比较陌生，但说到新能源汽车，大家可能就比较熟悉了。
其实，在 A 股的行业划分中，新能源汽车、光伏、风电、工控设备和电力设备，就被统称为“电力设备和新能源”，也就是“电新”行业。
这五个细分赛道，行业特点和研究方法都是不大一样的。
考虑到新能源汽车是上市公司数量最多、市值最大的一个细分赛道，所以我们主要讲新能源汽车行业，然后对其他四个赛道，也会进行简单的分享。
当前，欧美对新能源汽车的政策，先后发生了实质性的转向，我国对新能源汽车的政策扶持，也有望出现超预期的局面。
但这里需要说明的是，一直以来，我国都是推进新能源汽车最积极的国家。这一方面是因为，国内燃油车技术跟国外始终有一定的差距，更重要的原因，是因为中国是一个缺油但不缺电的国家。
不管是煤电、水电还是新能源发电，我国都不缺，但非常缺乏石油。
相比于贸易战对国内经济的影响，一旦国内的原油供应出现“卡脖子”的现象，对国内的影响只会更大。所以，为了确保“能源安全”，提高石油的自给率，在石油价格低位震荡的背景下，油气开采设备，近几年的景气度也是一路向上。
既然新能源汽车行业这么重要，那我们第一部分，就开始讲新能源汽车行业。
新能源汽车行业研究框架
第一节，先谈一下新能源汽车的产业链
在公众号“跳着踢踏舞去上班”的文章中，我经常会说，对企业的研究，主要是看行业发展空间和竞争格局。
但当我们，去研究一个行业时，会跟这个有一定的区别。主要是，我们首先需要找到这个行业的一些特点，同时对产业链进行分析，继而提炼出对该行业的研究方法。
以新能源汽车行业为例，它的产业链可以简单的分为上游、中游和下游。
新能源汽车上游：简单说，就是钴、锂、镍这样的资源品；特点是产品同质化严重，但处于寡头垄断格局，周期品的逻辑之外，寡头企业拥有一定的定价权。
新能源汽车中游：主要指的是电池、电机和电控为代表的三电系统，考虑到电池占新能源汽车的成本比重较大，又是国内比较擅长的领域，所以中游我们主要关注电池厂，以及组成电池的四大关键原材料，也就是正极材料、负极材料、电解液和隔膜。
新能源汽车下游：主要是新能源汽车整车厂。
这里需要强调一下，新能源汽车的产业链特别长。它的上游和中游，整体属于 To B 的生意，比如电解液跟化工行业类似，最上游的钴锂则属于有色行业，是周期品的逻辑；但它下游的整车厂，则是一个 To C 的可选消费品的生意，更容易受到品牌、库存等多方面的影响。
第二节，谈一下政策对新能源汽车行业的影响
我在公众号文章中，曾多次说过，政策就是新能源汽车最大的基本面。
关于这一点，大家看看 2019 年 6 月，补贴滑坡前后新能源汽车的销量，就明白了。因为海内外的新能源汽车政策出现了转向，导致新能源汽车行业的基本面，在 2019 年 10 月以后，出现了较大的变化。
尤其在国内，我们不管看新世纪之初，国内对新能源汽车的讨论，还是看 2009 年之后，在补贴政策的推动下，行业出现了加速发展。都会发现，政策始终是影响新能源汽车发展的核心变量。
这也是，每一项尚未实现平价的新能源技术，所必然要面临的东西。但是，也不能说政策的补贴，就一定不好，毕竟光伏和风电，在政策的推动下，目前已经基本实现了平价化。
第三节，谈一下新能源汽车具体的研究方法
新能源汽车，作为新兴技术，产业链又特别长。所以，投资者从不同的视角出发，会得到完全不同的结论。
我国新能源汽车行业的历史发展，可以简单分为三个主要阶段：
第一阶段，是从 2013 年到 2016 年，因为政策的力挺，这一阶段的新能源汽车产销量、以及新能源汽车相关企业的股价表现，都是非常不错的。
第二阶段，是从 2017 到 2018 年，这一阶段，补贴出现了一定的下滑，而在技术进步的推动下，湿法隔膜、高端负极材料、高镍正极等方面，出现了一定的局部投资机会。
第三阶段，从 2019 年 10 月往后看，国内外政策的变化，依然对行业起着决定性的作用，此外需要时刻关注技术进步的情况。
接下来，我们从时间周期的角度出发，谈一下在研究时，需要注意哪些方面。
如果我们看 5 年以上的长期，可以发现新能源汽车的发展前景还是很光明的，但需要关注政策和技术上的一些变化，比如商用车的成本焦虑、乘用车的续航里程和充电等焦虑，是否能被解决等。
如果关注 2 到 5 年的中周期，我们需要关注各个赛道的产能投放和价格变化情况，以此分析企业盈利的变化趋势。
如果聚焦一年以内的短期，我们需要关注政策、库存周期、新产型等对产业的影响情况。
这里面，投资者需要特别关注的是中周期下的一些投资机会。比如近几年，新能源汽车成本降低和渗透率提升，主要靠的是电池环节的技术进步。在这个过程中，各个环节的龙头开始浮现，等于在行业的发展之外，投资者可以赚到一些企业份额提升所带来的阿尔法的钱。
比如电池环节，宁德时代已成为国内的绝对龙头，亿纬锂能也在消费级电池方面，取得了非常好的成绩。
技术含量高、国产化率低的隔膜环节，恩捷股份也已成为了行业绝对的龙头；在对充放电性能等影响大的高端负极材料方面，璞泰来也建立了自己的领先优势；而在电解液环节，随着行业集中度的不断提升，新宙邦也树立了自己行业龙头的地位。
正极环节，竞争格局依然较差，技术路线依然存在变更的可能性，但容百科技和当升科技，也占据了一定的领先优势。
而从中期的角度出发，去关注产能和价格的一些变化，是在新能源汽车行业，获得超额收益最重要的途径之一。
第四节，关注新技术的影响
新能源汽车行业，作为新兴行业，技术在推动行业发展方面，起到了非常重要的作用。
比如近几年，我们可以看到，电池的能量密度，出现了非常大的发展。
比如隔膜领域，湿法隔膜对干法隔膜的替代，大幅提高了电池的性能。
比如续航里程，近两年，400 公里以上续航里程的新能源汽车，占比正在快速提升。甚至我们可以说，政策和技术这种相辅相成的关系，是推动国内新能源汽车发展的核心力量。
如果我们从中周期的角度来看，技术进步的一个显著表现就是，推动了电池四大原材料的价格下降。
如果扣除上游资源品对电池原材料的影响，我们可以发现，这些年四大原材料的价格，因为技术进步和生产效率提升的关系，一直处于缓慢下降的通道。
光伏行业研究框架
光伏产业链，上下游比较清晰，简单拆分起来就是，从最上游的硅料到硅片，再到电池，然后电池和辅材一起做成组件，组件和逆变器等，再组成下游的光伏电站。
第一节，我们来讲一下光伏产业链和行业的基本特征：
行业属性上，光伏不像新能源汽车行业那样偏制造业，而是硅料和硅片环节偏向化工品，电池和组件环节偏向制造业，下游的电站又类似于公用事业。所以，我们将会看到一套全新的研究方法论。
在研究新能源汽车时，我们会发现，政策是最关键的，其次才是政策等推动下的技术进步。
但在光伏产业链，我们会发现，技术的进步是第一位的，而且直到今天，关于硅片等的技术，仍处于快速变革之中。甚至可以说，正是因为光伏技术的不断进步，带来了成本的不断降低，从而带动了光伏装机量的显著增长。
举一个简单的案例，大家复盘光伏龙头隆基股份股价的历史表现，可以发现股价表现最好的阶段是从 2016 年开始的，对应的技术变革就是，隆基股份率先使用了金刚线技术，从而带来了硅片生产成本的大幅降低，单晶技术路线借此实现了对多晶的替代。
从政策的角度说，正是因为政策对光伏的扶持，比如地方政府给予光伏企业低电价等的优惠，导致全球硅料的主要生产地从国外变成了中国的中西部地区。
在政策等的推动下，导致中国成为全球光伏产业和中游锂电产业的主要生产地。
按照产业链上下游的关系，我们先来谈谈硅料，在历史上，硅料的价格曾经高达每公斤 400 美元，但目前已经非常低了。
这里面，一方面是产能的持续投放，考虑到硅料的投产周期是一年半，所以在过去，差不多每隔一年半，就可以看到硅料价格的下降。但导致成本降低的主要原因，依然是技术进步，尤其是西门子冷氢法的应用。
对于硅片环节，价格的下降，在技术上也主要体现为拉棒和切片技术的进步，其次是从 2016 年开始，金刚线被大规模推广后，大幅降低了硅片的生产成本。
而不管硅料还是硅片，它们的售价都会受到需求和行业投产周期的影响。比如现阶段投资隆基股份，大家就需要持续跟踪硅片产能投产和潜在的价格变化情况。
至于电池环节，本质上类似于低端的半导体制造。
近几年，不断的技术进步，也是导致电池成本不断下降的主要原因。
因为售价和毛利润相对不错，龙头企业近几年也是不断扩产，导致电池行业的集中度，一直是不断提高的。
技术方面，两大努力方向分别是 P 型和 N 型，随着 P 型基本达到了极限，努力的方向主要是 N 型的几大技术演进方向。
技术进步对电池的售价，会有明显的影响，比如转化率 22.5%的电池，会比转化率 22%的电池贵不少。
对于组件环节，相对而言技术含量是比较低的，更多是一个简单的加工制造业，而组件行业的竞争主要体现在品牌和渠道。
反映到财务报表上，组件环节通常只有 15%左右的毛利润和 2%出头的净利润。
但随着光伏逐步实现平价化，拥有渠道和品牌优势的组件企业，毛利润也会有一定的向上空间。尤其在分布式光伏市场，渠道和品牌对消费行为会有较大的影响，这跟光伏电站等有一定的区别。
对于光伏设备类企业，它跟多数制造业类似。每当出现比较大的技术进步时，市场对光伏设备的需求，会有明显的增长。比如，多晶大规模推广时的精功科技，2017 到 2018 年晶体炉大规模应用时的晶盛机电。
这种情况，在很多时候都会看到，比如每当新的证券监管政策出现、或是有新的证券业务种类出现时，恒生电子的业务也会出现大幅的增加。
在以上这些环节和设备之外，光伏产业链还有诸如光伏玻璃、光伏浆料等大量辅料和逆变器等重要零部件。考虑到这些赛道的投资机会有限，很多甚至都没有上市公司，我们就不展开了。
第二节，我们来讲一下光伏行业的需求研究
传统行业看供给，新兴行业看需求。
所以，不管对新能源汽车行业还是光伏行业，对需求的跟踪和研究，都是至关重要的。换句话说，政策也主要是通过作用于需求，才对行业产生这么大的影响。
在国内外政策对光伏需求的影响之外，经济的发展，使得对电力市场的需求，仍有一定的增长。
另一方面，就是电力结构的变化，导致以光伏为代表的清洁能源，占需求的比例仍有一定的提升空间。
整体来看，电力需求的自然增长和成本下降带来的供电市场的结构变化，都将给光伏市场带来一定的需求增长。
因为我国，已经是全球最大的光伏产品生产国，出口到国外的光伏产品，差不多要占到总需求的一小半，所以对于国外的光伏政策变化，投资者也需要密切关注。比如在 2019 年，因为越南和乌克兰市场的政策变化，导致来自这两个市场的需求大幅增长。
我们前面所说的，更多是从中短期的角度来谈光伏的需求。如果聚焦长期，我们会发现，光伏成本的下降，大概率仍将是光伏渗透率提升最重要的驱动力。过去十年，光伏发电的成本下降了 90%，而从目前所见，行业还有一定的成本下降的潜力。
第三节，我们来讲竞争格局
不管对新能源汽车还是对光伏行业的研究，对竞争格局的研究，都比对行业发展空间的研究要更重要。
这是因为，只要进入门槛低、竞争激烈，再高速发展的赛道，也无法持续保持比较高的盈利水平。而良好的竞争格局，从来都是企业超额利润的重要来源。
对于光伏行业而言，寻找板块最好的投资机会，除了找实现技术突破的企业，就是聚焦竞争格局比较好的细分赛道。
以隆基股份为例，公司在单晶硅硅片这一赛道，依靠低成本等优势，占据了行业比较大的份额，使得硅片环节成为光伏行业竞争格局比较好的细分赛道。
不过，股价永远反映的是预期的变化。以硅片行业为例，虽然目前竞争格局较好，但随着中环股份等的大规模扩产，行业有可能出现阶段性的供需错配，使得竞争格局重新变差。
而现阶段竞争格局不那么好的硅料等环节，如果未来能出现改善，使得龙头企业的份额等出现持续提升，也可能涌现非常不错的投资机会。
而以上这些，也是大家在投资新经济行业时，所面临的一些难点和超额收益的重要来源。
风电行业的研究
相对于新能源汽车和光伏行业，风电行业的产业链比较简单，主要分为了上游零部件、中游整机厂和下游运营商这三个环节。
产业链上，就是整机厂把零部件采购过来，然后组装成风机产品。
以 2023 年为例，风电零部件企业的股价走势，是要好于整机企业的。原因是，下游需求爆发时，上游零部件企业表现出了更好的业绩弹性。
从研究方法的角度来看，风电跟光伏没有太大的区别，只是行业的技术变化更少一些，受政策的影响更大一些。聚焦长期，技术进步带来的成本降低，依然会带来风电需求的增长。
工业控制设备的研究
工控设备，顾名思义，主要用于工业控制自动化。因为主要是提供给工业，所以受宏观经济的影响比较大。那么，当宏观经济向好时，板块的企业盈利和股价走势，都会有不错的表现。
因为国内经济增速正在下台阶，所以工控设备领域的投资机会非常有限。关注的话，可以看看以汇川技术为代表的进口替代。
电力设备的研究
众所周知，国内电力需求的增速，目前已经比较低了。而电网投资的高峰，也已经结束了。现阶段，仅有的关注点，在于泛在电力物联网。
板块的投资逻辑，比较简单，就是整体的需求增速已经下来了。所以，只能跟光伏设备一样，阶段性的看看，哪些细分领域、或是技术进步会带来不错的新增需求。比如之前的特高压和目前的泛在电力物联网。
我们对电新行业2024 年的投资机会，进行简单的展望：
第一节， 电新最主要的赛道和最大的投资机会，是在新能源汽车行业。这方面，可以关注竞争格局较好的一些细分赛道龙头，比如电池厂环节的宁德时代和亿纬锂能、湿法隔膜的绝对龙头恩捷股份、高端负极的龙头璞泰来、全球汽车继电器龙头宏发股份和新能源汽车热管理系统的后起之秀三花智控。
第二节， 对于光伏行业，考虑到 2024 年一季度的光伏需求向好，全年的光伏需求也有超预期的可能，可以关注硅片和组件龙头隆基股份，以及硅料龙头通威股份。
第三，至于工控和电力设备行业，可以关注有望持续推进工控设备国产替代的汇川技术，以及泛在电力物联网的龙头国电南瑞。
第三部分 财务分析
前面说过，对于价值投资者而言，所谓进阶，就是你知道去看财务。
而财务，虽然是面对过去的、更多是帮我们排雷的，但看懂财务，才能让我们更加接近一家公司的真相，看清楚一家企业是不是“好生意、好公司”，是否符合价值投资的基本要求。
在我刚入行的时候，每天都会花很多精力去做一件事儿，就是阅读上市公司的年报和半年报，尤其是财务部分。甚至连公司的招股说明书，都要通读一遍。
而看的时候，财务分析更是重中之重，甚至可以说，年报和它附带的财报，是我们认识一家企业的第一步。
看完财报，对企业是否符合价值投资，是不是好的商业模式，甚至有没有好的公司文化，都可以得到一个初步的答案。
那么，如果说行业研究框架，是研究一个行业的灵魂；那么读企业的年报和财报，就是企业研究的重中之重。
很多同学，可能一想到财报中一排排的数字，头皮就直发麻，其实大可不必。
因为对于财务分析，投资者并不需要站在审计师的角度去抽丝剥茧，在我们拿不到原始凭证之外，本身也没有必要去面面俱到。投资者只需要，站在“企业经营”的角度，用一些简单的财务分析技巧，来达到我们进行财务分析的目的，就可以了。
对于财务分析，我们主要关注两类情况。
第一类，就是财务状况不佳，具体表现就是资产负债表的不健康、以及净利润和现金流的不匹配；主要表现是，资产负债率明显高于同行、财务费用过高、经营现金流较差，以及经营性现金流流入和净利润水平不匹配。
第二类，就是财务报表可能存在不严谨、不准确甚至是不真实的情况。这其中，最严重的就是财务造假。
关于财务造假问题，我谈两点看法，在康美药业造假案出现后，一度有媒体大V鼓吹，康美曾成功融资几百亿、瘦死的骆驼比马大等，建议布局康美药业。
而我则反复指出，造假有着非常高的成本，至少需要缴纳相应的高额税款，以及为增加真实性而进行的相关场地租赁和人员工资发放。
其次，投资中，经常会出现利空出尽是利好的局面，比如一家公司在出现巨额的商誉减值后，股价不跌反涨的情况，更是比比皆是。但要记得，这些曾经有过经营不稳健、洗过财务澡的公司，不会突然变成一个好人，对这样的公司，至少应该对企业是否具有“良好的企业文化”、是否属于价值投资标准中的“好公司”，进行慎重的考虑。
关于如何认识财务分析，我简单谈几点：
第一点，财报是我们研究一家企业的关键信息投资，本质上是概率游戏，是在不确定性中寻找确定性的游戏。
大多数投资者，因为缺乏正确的投资理念和投资纪律，不能正确评估企业价值，因而不断地做出错误的投资决策，结果在本该能为投资者带来财富增长的股票市场，多数投资者反而是持续不断地亏损。
那么，为什么会产生如此结果？归根结底，还是投资者太盲目、太不理性，可要怎么做才算理性呢？
我认为，首要的就是寻找关于上市公司有用的、客观的信息，而现实中很大程度上这些有用信息都包含在上市公司的财报中。
很多投资者会觉得，一家做假的企业，怎么会在财报中披露高价值的信息或线索呢，难道不应该是隐藏起来嘛。
但换个角度思考，哪一个犯罪分子，不想掩盖所有犯罪证据呢？但是，只要做了就一定会有痕迹，关键是看，投资者能不能借助简单有效的方法，快速发现企业不想说、但又至关重要的信息。
财报就像一个学生的考试成绩，虽然不能衡量一个学生的能力，但确实可以在一定程度上反映一个人的学习结果。
现实中，大多数投资者，尤其那些在投资中惨败的人，大部分正是些连企业财务报告都没读过的人。至于那些听消息炒股、跟风炒股的投资者，靠运气赚的钱，也往往会靠实力亏回去。
第二点，财报虽然是用来排除烂公司的，但不会读财报是万万不行的，读懂财报，是投资成功的必要但不充分条件。
这句话有些绕口，其实是说，财务分析水平跟投资水平之间并不能划等号，读财报只是投资中的一项重要能力，但不能只因为一份财报就决定是否投资该公司，毕竟一家企业的财报分析，一定要跟这家企业的商业模式相匹配，绝不能脱离企业的发展阶段和商业模式等，去空谈财务分析。
但离开财报做投资，就成了盲人摸象。就像开车不能没有后视镜，做投资也不能不看财报，当然，也没有人能够只看后视镜开车。
放到现实中来，更多的时候，财报信息可以用来证伪公司。如果通过学习读财报，掌握了一定的对财报造假的识别能力，就可以避免很多悲剧。当然，也可以理解为，财报是用来排除企业的，不能用来选择企业。
既然财报是用来排除企业的，烂公司被排除了，剩下的自然就是值得重点关注的好公司了。
第三点，要警惕财报无用论的观点
我们经常会听到一种论调，比如被财务分析排除掉的某公司，连年亏损，财务数据差的一塌糊涂，股价反而持续大涨，财务分析有什么用呢？
而某公司业绩连年增长，股价却不涨。从而说明，股价走势跟业绩关系不大，跟财务分析的关系也不大，或者干脆认为，A 股就是一个赌场，只看财报是没用的。
企业的会计报表，确实有较多的调节甚至是造假的空间，学会了财务分析，也不会让投资者立马成为投资高手。但因为这些，就认为财报无用，那就大错特错了。
首先，会计作为一种通用语言，具有可比性、可靠性。
不同企业的经营情况可能千差万别，但是会计作为一种通用语言，可以给投资者提供可比的信息。
而经过审计的财务报表，虽然不完美，但依然是我们了解一家企业经营状况最重要的工具。如果放弃财务分析，于也就关闭了企业分析的大门。
其次，财报是投资者获取信息的最佳途径。
对于绝大数普通投资者来说，财报是获取上市公司信息最有效的方法，而且随着看的财报越来越多，分析能力也会跟着提升。
更重要的是，交易所、会计师事务所和广大的投资者，无数双眼睛盯着上市公司，所以绝大部分上市公司财报的信息相对充分完整，有助于我们更好地快速了解和分析公司。
第四点，财务分析的局限性
对于投资，正如前面所说，只读财报是远远不够的，财报自身的局限性也非常大。
首先，同样一份财报，每个投资者的理解可能略有不同。投资者的能力、经历和认知水平差异很大，因此同一份财报大家得出的结论也会有所不同，很容易得出读财报没用的既视感。
很多人未能理解财报背后所反应的信息，读财报的时候只是看看收入、利润增长率或者经营现金流的好坏，并没有理解为什么是这样，基于此的投资当然是南辕北辙，但是他们却把投资失败归咎于读财报没用，这属
于典型的自己不会吃螃蟹、还怪螃蟹全身都是壳的人。
其次，读财报只能判断企业经营效果的好坏，但很难判断企业所面临的行业发展空间和竞争格局等问题。
我们知道，投资是一套复杂系统，了解企业永远是第一步。此外，某一赛道在产业链中的地位、竞争的格局、市场的预期、企业的估值等都，也都很重要。
想做好投资，只读财报是远远不够的。就像木桶理论，读财报只是做好投资的一块木板，如果没有，投资能力肯定不行，但是即使这块木板再长，其他能力欠缺，也是做不好投资的。
关于阅读企业财报的重要性，我们也可以看看一些投资大师的观点。
比如巴菲特说：美国99%的男人把看“花花公子”作为娱乐，而我就看公司年报娱乐自己。
罗杰斯曾经在给女儿的信里写道：那些在投资上失败的人，正是那些连财务报告都没读完的人，因为他们没有看到投资成功和充分信息之间的相关性。
而以勤奋著称的彼得林奇，每年更是要走访200家以上公司，至少要阅读700份年度报告。
下面，我们开始讲，如何阅读财报三张表，以及如何用好财报。
作为普通投资者，我们不需要成为财务专家，注册会计师也很少成为投资专家，因此本文尽可能简明扼要，直入主题，说明问题即可。
毕竟我本人也不是财务专家，我也是更多是站在投资的角度看财务，然后透过财务去看公司，最后达到筛选和甄别优秀公司的目的。
先说一下财报的基本情况，在A股，一年有四份财报，分别是一季报、中报、三季报和年报。
正式的季报，都是季度结束后一个月披露；正式的半年报，要求在上半年结束后2个月内披露，也就是最晚要在8月30日披露；年报最晚要在次年4月30日发布出来。
这里面最重要的就是年报，半年报次之。至于一季报和三季报则比较简单，主要是披露一些基本的营收和利润数据。
在中国，一套完整的财务报告至少应当包括“四表一注”，即资产负债表、利润表、现金流量表、所有者权益变动表以及附注，但主要看的是前三张表。这四张表，又分别包括合并类与母公司类。
关于合并报表及母公司报表，我这里稍微讲一下，因为很多投资者可能不大清楚。所谓母公司，很好理解，它就是指上市公司自身。
但是请投资者记住：母公司会计报表所显示的财务数据，并非上市公司的"真实数据"，我们平常所使用的财务数据如净资产、净利润等，都是以合并报表中的数据为准。这一点在阅读利润表时尤其要注意。
之所以出现这一情况，是由于上市公司在自身之外，往往还控制了一些子公司甚至孙公司，而这些被控制的公司有时候可能才是上市公司具体经营以及产生利润的真正主体，而上市公司自身只是以投资公司的形式存在。
如果没有合并类的会计报表，只提供母公司会计报表，就会出现一个问题：我们会看到很多上市公司的诸如营业收入、营业成本、存货、应收账款等等关键财务数据都非常少。这样一来，大量有价值的财务数据信息都会被屏蔽掉，财务报告对于投资者的参考作用将大打折扣。
为了使投资者能够了解上市公司的全貌，上市公司在提供母公司会计报表的同时，也要提供合并会计报表。也就是将上市公司及其控制的公司"打包"在一起，视为一家"公司"。这家 "虚拟公司"所提供的会计报表，就是合并会计报表。
合并会计报表中的各类财务数据，才能够展示上市公司的"真相"。而投资者在依据上市公司财务信息，评估其投资价值时，应该主要使用合并会计报表。
至于哪些公司能够与上市公司一起合并报表，这是一个较为复杂的会计判断标准问题，简单说，只要是上市公司能够控制的公司，都
需要与上市公司一起合并报表。
而所谓控制，是指一个企业能够决定另一个企业的财务和经营政策，并能够从另一个企业的经营活动中获取利益。
此外，对于那些上市公司持有其股份的，却无法形成控制的公司，则不会合并报表，但会以成本法或权益法，体现上市公司的投资成果。
说完财报的重要性和一些基础知识后，我们正式开始财务分析方法的讲解。
我们知道，企业财报主要就是三张表，分别是资产负债表、利润表和现金流量表，它们之间，是彼此关联的。
其中，资产负债表是最重要的，其次是现金流流量表；这是因为，如果企业的资产负债表不够扎实，企业的高利润则没有持续性，至于利润表，因为利润等于收入减去成本，所以可以调节的项目是最多的，反倒不是
那么重要。
比如我们都知道的，对现金流造假的难度，要比对利润表造假的难度，高出很多。
第一部分：资产负债表。
我们以小商贩张老五为例，讨论财务报表。
张老五是一个小商贩，他从事的是零售业务——在学校附近开店卖书本文具。由于生意越做越大，张老五认为自己的企业也应该正规起来，于是就开始制作自己的财务报表，首先就是资产负债表。
资产负债表描述了当前的财务状况，就是张老五拥有什么、即资产情况，别人欠它什么即负债状况，资产减去负债就是企业的净资产，又叫做所有者权益，如果这是一家股份制企业，那么所有者权益就是股东权益。
在这里，我们看到了一条最重要的会计准则：资产等于负债加上所有者权益。
一般人最容易犯的错误，是误认为资产就应该是净资产，这是两个概念，要知道资产是可以通过简单的借债而增加的，例如某人是个月光族，信用卡账单一大堆，还通过按揭贷款买了一辆乘用车，因为车子的折旧很高，财务报表就称他是负资产，但是资产是不可能为负的，正确的说法是，此人的净资产为负。
了解了这一切之后，大家就明白了，要看某人或某家企业是不是真的有钱、真的实力雄厚，光从资产状况上是看不出来的，因为谁知道他的负债率是多高呢？
看到某人开着轿车，而另一人骑着自行车，也就不能简单的认为前者比后者更有钱。
凡是金融骗子都知道，行骗要成功，就一定要把自己的资产包装起来，至于净资产吗，反正别人也看不见。那些受骗上当的人，最喜欢说的借口是：我看他们在这么高档的地方办公，我想总是有实力的大公司吧。
关于资产负债表的每一项，我就不展开说了。因为那么做，就把大家陷入到碎片信息的汪洋大海了，而且最后也记不住每个指标的意义，更搞不清楚孰轻孰重。
对于资产负债表，大家重点关注存货、应收帐款、商誉、在建工程这四个指标就好。
第一节，存货。
大家对于存货占比高，尤其是显著高于同行的企业要格外关注。
这是因为，存货经常会面临减值的问题，这在服装和电子行业，表现的尤为明显，因为过季的衣服和不再符合产业趋势的电子零部件，等待它们的一定是大笔的存货减值。
而一家企业存货减值的判定条件是否公允，存货中原材料和产成品的比例等，也对我们判断一家企业是否是“好公司”，资产状况到底如何，具有很重要的意义。
第二节，应收帐款。
跟存货的减值类似，应收帐款因为经常是收不回来的，所以观察一家企业中应收帐款占营业收入的比重，就可以在很大程度上，判断出一家企业的经营质量。
而一家企业，对应收帐款的坏账计提，也很大程度上反应了这家企业的资产质量和诚信状况。比如说，同行对超过1年的应收帐款，普遍计提80%的坏账损失，而某公司只计提50%，这至少反映了，这家企业有粉饰财报的嫌疑，而公司的诚信情况，也值得进一步观察。
第三节，商誉。
“商誉”是2015年牛市之后，非常火的一个词，主要是因为在2015年的牛市，很多企业溢价收购资产，而在这些资产的盈利低于预期后，会出现商誉的大额减值。
这里需要强调两点，商誉的产生方式是，溢价收购资产，比如上市公司花10块钱买了净资产为1块钱的东西，那么多花的9块钱，就构成了上市公司的商誉。而一旦，被收购的资产盈利不达预期，上市公司就会进行商誉减值。
需要说明的是，商誉减值并不影响企业的现金流状况，而更多是一种会计处理。尤其是，很多上市公司的资产减值，是有迹可循的、市场也是有一定预期的，所以很多企业在年报季进行了商誉减值后，股价经常不跌反涨。
但大额的商誉减值，至少反映了企业在过往的经营中不够谨慎，甚至有一定的利益输送的可能。而从发达资本市场的案例来看，跨行业并购的成功率通常只有十之二三，这是因为企业做不好本行，贸然进入没有什么优势的新行业，自然成功率也不会高。
第四节，在建工程。
企业对在建工程的确认，经常是随心所欲的。而推迟在建工程转为固定资产的时间，也会因此规避新增固定资产所带来的折旧额。
甚至有企业，把一些流向难以说清楚的钱，全部想方设法计入在建工程，导致总有一大堆的在建工程。
此外，还有企业经常拖延在建工程的工期。比如在2019年，就出现了大族激光欧洲研发中心变成五星级酒店的地雷。
其实在建工程，并非什么洪水猛兽，但企业有必要在财报中，说清楚在建工程跟主营业务的关系，以及逾期未完工的原因等。
最后，通过把资产负债表中的各项互相做除法，我们可以得到很多衍生数据。
例如，流动比率是指流动资产除以流动负债，流动比率越大说明公司短期债务风险越小。
资产负债率是指负债总额除以资产总额，公司的负债率就看这个。一般这些除法不需要我们来做，在财务报告中都会附带上，我们只要能知道这些条目所代表的意思即可。
第二部分、利润表，也叫损益表
资产负债表，只是对企业在某一时刻经营状况的描述，但并不足以让我们了解企业的盈利能力，毕竟作为投资者，大家最关心的是这家企业，在一段时间内能赚多少钱，因此我们还需要利润表来描述企业盈利的情况。
我们可以用一个简单的比喻，来形容资产负债表与损益表，把企业想象成一头大肥猪，资产负债表就是指这头猪现在有多重，损益表就是指这头猪的肉能够长多快。
净利润的计算方式很简单，就是收入减去成本。
关于利润表，大家首先要熟悉的概念是，关于净利润和扣除非经常性损益的净利润，也就是净利润和扣非净利润的区别。
在投资中，我们主要看扣非净利润，这主要是因为，非经常性损益指的是非主营业务所创造的一次性收益。
此外，在平时的研究中，比如在目前的年报季，企业公布的经常只是年度数据。投资者需要用年报预告中的净利润，减去前三季度的净利润，继而计算出第四季度盈利的同比增长幅度等，借此了解企业是否维持了比较好的发展态势。
在利润表中，投资者需要关注上市公司，通过各种手段对企业收入、利润进行的调整。
比如常见的调节收入的手段，就是向下游压货、或是提前确认收入。这里，最常见的就是建筑企业，按照权责发生制，完成了20%工程量的企业，可以基于谨慎确认10%的收入，也可以激进一些确认30%的收入，但在试图调节盈利的企业手里，可能会确认80%的收入。
如果大家仔细阅读中国建筑的报表，会发现公司在折旧和收入确认方面，可能有一些过于保守，导致2022年的盈利可能存在一定的隐藏，当然这里只是基于财报信息进行的推演。
需要说明的是，调节收入并非造假，通常是企业为了平衡报表，但也经常出现为了配合股东减持和企业融资等，而做高短期净利润的情况。
至于对净利润的调节。因为净利润等于收入减去成本，而企业的收入，可以通过提前确认收入、或是向下游压货来调节，至于成本方面，则更是可以通过漏报、少报或者延迟部分费用来调节，比如我们刚才说的推迟在建工程转固定资产，继而避免马上到来的折旧，就是一种典型的通过调节费用，来调节利润的方式。
最后，特别强调下费用资本化。
对于研发费用高的科技企业、以及财务费用高的房地产企业，可以将当季发生的研发费用或利息支出，进行资本化，从而逐年进行摊销。这也是一种常见的调节利润、美化财报的手段。
需要说明的是，一家企业过高比例的进行资本化，会拔高当季的净利润，显得不够严谨。
虽然，不管是调节收入、调节利润，还是调节资本化项目，都并不违法，但至少反映了企业的道德水平可能有一定的瑕疵。而我在投资中，对于是否投资此类企业，会是非常谨慎的。
说到净利润，大家对毛利率这个概念，要格外关注，因为它反映了企业的综合竞争力。
毛利率逐渐走高的企业，通常反映产品供不应求，企业拥有产品一定的定价权。
如果毛利不断下降，就说明企业的经营大概率出了问题，可能产品已经供大于求，导致不得不降价促销。
在讲“消费品行业研究框架”时，我曾讲到，和“毛利率”一样重要的另一个财务指标，叫做净资产收益率。对于净资产收益率低于15%、又看不到基本面有明显起色的企业，要谨慎看待它的投资机会。
巴菲特选择企业，最重要的考量因素，就是企业要具有很深的“护城河”，所谓护城河是指能够把利润牢牢的抓在自己手中面、并防止其他公司来分一杯羹的能力。
“护城河”，更简单的解释就是，企业具备市场的定价权和话语权，甚至是垄断权。而具有强大“护城河”的企业，其最大的特征便是稳定且趋升的高毛利和净资产收益率。
第三部分，关于现金流量表
因为企业的价值，等于其未来自由现金流的贴现，所以企业创造现金流的能力、而非净利润，直接决定着企业的内在价值。
换句话说，企业的价值不在于净利润的积累，而在于现金的积累。
一家盈利数据很好却现金流持续不佳的企业，利润更多是存货和应收帐款，这样的企业即便没有造假，它也更可能是价值毁灭者，而与价值投资基本无缘。
一个企业，短期的亏损，并不致命，但如果遭遇现金流枯竭，则会面临生死存亡的问题。
此外，现金流量表跟前面的资产负债表、利润表最大的区别，就是它可供调节的余地并不大，造假更难，所以更加具有研究的价值。
这节课的最后，我想提醒的是，学习如何读财报，虽然我是通过资产负债表、利润表和现金流量表三部分单独来讲的，但对于每一部分，我们都要从同比来看趋势，不能孤零零的只见树叶不见森林。
财报中的每一张表，以及会计报表附注中的大部分内容，都是对比式的。也就是同时出具当期数据以及往期数据。这样一来，投资者就可以清楚地对比一年中，上市公司所发生的变化。
要知道，绝大多数有价值的财务信息，都是通过比较而得出的。比如说上市公司净利润同比增加了50%，应收账款同比下降了30%等。
单看当期数据，只能看结果，比较过去的数据，却能够看出趋势，而趋势的重要性大大超过结果。
因为对上市公司的估值，主要来自于投资者对公司未来发展趋势的预期，而上市公司过去几年的财报中所展示的发展趋势，往往决定了未来一段时间的发展轨迹。
这与技术面投资者看股票走势相类似，一家处于上升通道、或净利润持续增长的上市公司，更可能百尺杆头更进一步，一家处于下降通道、或净利润持续下滑的上市公司，也很难指望它"咸鱼翻身"。
在年报会计报表的附注部分，以及董事会报告中“管理层讨论与分析”部
分，都有大量的关于各种财务数据同比发生重大变化的说明与解释。对这些内容，投资者尤其要关注。
总结一下这部分的内容，简单而言，资产负债表是一张上市公司的"全景照片"，它主要告诉我们上市公司的钱从哪里来，都用到什么地方去了。
利润表则是纪录上市公司过去一段时间活动的"短片"，它显示上市公司过去一段时间都干了些什么，干得怎么样。
现金流量表可以视为对上市公司的"终极考验"，它以"认钱不认人"的高度客观性，展示过去一年之中，上市公司现金的各种变化。
而对于所有者权益变动表就相当于上市公司向自己老板即股东，上交的一份"经营成果总结"，它告诉我们，股东们投在上市公司的钱是否增值，怎么增值，增值了多少。
会计报表附注，则主要是上述四张表的明细、延伸与解释，投资者看前几张表的过程中，遇到的一些基本问题、疑惑，都可以在附注中找到答案。
将上述的照片、短片、报告、总结以及附注结合起来，投资者就有了透彻了解上市公司的依据。
归根结底，财务本身只是一个工具，对于投资更是如此，要用好工具，发挥工具的最大效应，还需要把工具的使用原理了解的清清楚楚。
到此，本系列《行业研究框架和财务分析》的文章，就全部结束了。本系列的文章较多较长，大家可以先收藏下来，闲暇的时候看一看或者上下班路上戴着耳机听一听。
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