朋友们，3月31日国家统计局公布了3月份中国制造业采购经理指数（PMI）为50.8%，比上月上升1.7个百分点，时隔5个月之久，制造业PMI终于升至50%的荣枯线之上了。
这个消息就好像给市场注入了一针“强心剂”，并且带动星期一的市场走势，A股市场“涨”声一片。
让人不禁想问，市场怎么这么看好这波PMI的反弹？以前不也经常在荣枯线之上，这次又有什么不同寻常的地方呢？
阅读本文时，也可参考往期文章《每月上头条的PMI是啥？对咱们基民有什么用？》，对 PMI有一定了解，更方便阅读。
3月份PMI数据有什么不寻常的？
一、本次春节过后PMI的反弹幅度，是近五年里第二强劲的
东吴证券统计了近5年来，春节过后的PMI反弹幅度，发现本次PMI的反弹幅度仅次于2023年，为第二强劲的年份，可以称得上一次“开门红”了。
图片发布日期：2024-03-31
与2023年不同的是，这一次制造业需求端的反弹“来得更猛”哦。
据国家统计局数据显示，其实本次3月PMI各分项指数几乎都全线回升，制造业PMI回升的1.7个百分点当中，新订单拉动1.2个百分点，生产拉动0.6个百分点，可见需求是3月制造业PMI回升的主要拉动。
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其中，PMI新订单指数从2月的49.0%一跃至3月的53.0%（环比+4.0pct）。这个反弹幅度放在近5年里，都是能够超越2023年，排到第一位的。
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二、除了内需，外需的反弹力度同样很大
本次3月PMI新出口订单指数录得51.3%（环比+5.0pct），也是从荣枯线之下升至了荣枯线之上。
而且值得注意的是，根据国泰君安的统计数据显示，出口订单的回升幅度，远超过往春节在2月的年份里所体现出来的PMI新出口订单的增长幅度——也就是说，本次出口订单的回升，除开季节效应之外，力度依然是很大的。
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同时，采购量也回升4.7pct至52.7%，时隔5个月首度回升至荣枯线以上。此外，进口订单回升4.0pct至50.4%。从各个维度来看，需求端均有明显改善。
三、除了需求，生产也对PMI的上升有所贡献
除了订单量的上升，3月PMI的反弹还与春节过后工业的复工复产相关。3月PMI生产指数为52.2%（环比+2.4pct），成为拉动PMI上行的另一大因素。
不过比起新订单指数，3月生产指数的上升幅度更符合春节过后的季节性规律，还不能就此断定生产端已出现明显好转。
四、非制造业也紧跟制造业的“步伐”。
据国家统计局数据显示，除了制造业PMI，3月建筑业PMI与服务业PMI也在回升。3月建筑业PMI为56.2%（环比+2.7pct），虽然有所回升，不过绝对水平也处于历年3月的相对低位。且建筑业新订单指数仅环比回升0.9pct至48.2%，仍然处于收缩区间。同时建筑业从业人员分项环比下滑1.9pct至45.7%，侧面反映建筑业需求端可能仍然较弱。后续可能还是要看超长期特别国债的发行，能不能给建筑业PMI“充充电”了。
服务业方面，春节过后消费热度还没消退，支撑服务业PMI持续改善，3月服务业PMI取得52.4%（环比+1.4pct）的好成绩。
不过服务业新订单分项仅小幅回升0.5pct至47.2%，仍处于收缩区间，且服务业从业人员下滑0.1pct至46.8%，也是需求相对不足的体现。
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为什么会出现强势反弹呢？
一、从整体上来看，本次3月PMI的提升，主要支撑还是源于需求的大幅回升，其核心贡献在于外需的超季节性回升。而制造业需求端改善，一方面是全球贸易进入上行周期，另一方面或源于设备更新等政策带来的内需改善。
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1、全球需求复苏：全球制造业PMI新订单指数自2023年8月起逐步回升，2024年2月重回荣枯线以上（50.4%），全球需求呈现温和复苏迹象。
根据华西证券统计数据显示，参考其余出口国的近期表现，越南出口同比自2023年9月起转正，2024年3月回升至15%，韩国出口同比则在2023年10月开始反弹，2024年3月前20天出口同比增长11.2%。
对应到我国出口表现，2024年1-2月美元计价出口金额为5280亿美元，同比增长7.1%，大幅高于市场预期的2.7%。因而在全球需求复苏的背景下，出口有望继续回暖。
2、设备更新推动内需改善：从固定资产投资数据来看，1-2月固定资产投资累计同比增长4.3%，但设备工器具购置累计同比增速达到17%；制造业固定资产投资同比也达到9.4%，为2022年11月以来最高。往后看，随着大规模设备更新等政策的落地，或对制造业需求继续形成支撑。
二、从具体细分行业来看，本次PMI数据的回升整体呈现出“外需定边际、内需调结构”的特征：
1、在本次外需贡献为主的提升中，化工、汽车和纺服等行业回暖较多，显著高于全国均值。国泰君安认为，这与海外PMI见到拐点、美国库存周期的抬头或相对应，下一阶段中美库存周期共振中弹性较大的行业在于低库存的下游消费制造，可以关注其中具有出口潜力的消费企业。
2、剔除出口订单显著较强的行业，新能源（电气机械及器材）和计算机电子通信两大新质生产力行业的需求强劲回升，说明内需本次的回升中，也存在着比较显著的结构分化，新质生产力行业的需求回暖发挥了重要的作用。
对投资者有什么启示？
我们知道，PMI指数是监测经济运行的比较及时、可靠的重要先行指标之一。那么，在理解了这次PMI指标强劲反弹的不同寻常之处以及出现的原因之后，对咱投资者来说是不是可以有一些启发呢？
第一，“外需定边际、内需调结构”的状态可能持续存在。
我国PMI新订单指数、以及新出口订单指数，往往与全球制造业景气度呈现正相关。今年以来全球制造业PMI的持续上升，也引领着我国制造业需求端的改善。本次3月内需和外需的“携手向前”，就更多是源于全球制造业景气度的上行。
接下来，在经济转型的背景下传统链条需求收缩、政策脉冲式刺激新兴产业需求的现象会持续出现，内需整体以稳为主，此背景下外需对总需求的边际影响力凸显。
图片发布日期：2024-03-31
第二，当前需求改善可能仍然是结构性的，总需求仍有提振空间。
不过对于这次PMI反弹中体现出来的需求改善，也不能过于乐观，咱们还是应该看到，当前需求改善可能仍然是结构性的。比如据物流与采购联合会数据显示，3月仍有60%+的企业反映需求不足（1月接近60%、2月超过60%）；在制造业PMI生产和订单指数回暖的情况下，出厂价格不升反降，环比下降0.7pct至47.4%。这些迹象均指向总需求仍然相对不足。
第三，PMI数据超预期对市场有什么影响？
1）对于债券市场：华西证券回顾历史上PMI从持续低于荣枯线到升至荣枯线以上后10年国债利率的表现，认为PMI对债市的冲击偏短期，历史上几次PMI超预期回升后，短期内债市将有所定价，但拉长时间来看，如果基本面没有发生根本性扭转，利率下行趋势仍将持续。
同时，近两年来债市对基本面数据短期突变有所钝化，如2022年9月、2023年1月和2023年9月，PMI表现超预期后，债市并未给予过多定价，所以关注债市的投资者还是应该更注重宏观长期趋势。
2）股市方面，在2022年以前普遍对PMI有较强的定价。尤其是2019年3月和2019年11月，主要是由于后续一系列数据跟进，显示基本面持续好转，带来股市情绪提振。而近两年，股市对PMI超预期的定价也趋于钝化，核心还在于基本面改善能否持续。
图片发布日期：2024-04-01
3）宏观方面：需求改善的持续性可能有待观察，经济基本面温和复苏预期的扭转仍然需要时间，因此市场定价的幅度与持续性可能同样有限，需要在中长期维度关注总需求是否出现趋势上行。
参考文献：
1、【国君宏观】外需定边际，内需调结构——2024年3月PMI数据点评，刘姜枫、黄汝南，国君宏观研究，2024-03-31
2、PMI强势反弹，历史规律之外的因素，华西证券研究所，肖金川，郁言债市，2024-04-01
3、3月PMI: 强势反弹有何不寻常？（东吴宏观陶川团队），东吴宏观团队，川阅全球宏观，2024-03-31
4、兴证宏观段超 | 探因超预期的PMI回升 ——3月PMI数据点评，段超、王笑笑、于长馨，段超宏观研究，2024-04-01
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