丘栋荣离职的事情已过去了一个月，但这件事掀起的余浪还在震荡。

关于丘栋荣出走的原因，网上的分析文章是一篇接一篇；关于中庚基金有没有让机构先走的质问不绝于耳；被抛下的投资者，也进入了寻找平替的新阶段。

而找到替代品之后，就万事大吉了吗？

基金经理的流动性比想象要高

今年4月3日，圆信永丰的副总经理范妍官宣离职；

今年6月4日，建信基金任职17年的老将姜锋匆忙离职，丢下以自己名字命名、成立尚未满一年的建信锋睿优选基金；

同日，泰信基金12年老将董山青一键清仓旗下基金；

今年6月29日，中加基金的核心基金经理闫沛贤离开……

Wind数据统计显示，2024年上半年共有165名公募基金经理离任，创近九年新高。

事实上，基金行业的人才流动性始终不低。据FundPie数据，截止今年5月底，全行业3774名公募基金经理中，仅28%经历过2018年熊市，13%经历过2015年熊市，而经历过2008年熊市的，仅有0.6%。

图一：公募行业流动性

来源：远川（截止2024.5）

每逢基金经理出走，寻找平替成了大多数被抛弃者的下一步行动。

但这个过程又是布满陷阱。基金买家新手众多，不少人所买产品都是由某宝等各大基金平台的首页或其他人的推荐而来，过往轰轰烈烈的“造星运动”就足以证明这一点。不仅把被捧上神坛的基金经理弄得压力山大，对追随者也埋下了巨大隐患。昔日的“明星”基金经理用下滑甚至腰斩的净值线给了所有人一个响亮的耳光。多少人甚至亏完都不明白，为什么别人口中的摇钱树，自己买进去就成了另一幅样子。

靠谱的基金经理已经不能再单纯从别人的口中来挖掘，是时候要自己去了解了。

价值派的基础逻辑

从丘栋荣这类的价值型基金经理的投资框架中，起码能看到三个问题：

1.分散投资：分散的究竟是什么？

价值投资能博得长期收益的点在于即使牛市不突出，但回撤控制更加严格，熊市不掉队，进而为业绩兜底。而能够较好控制回撤的重要原因往往被归咎于分散投资，市场将“鸡蛋不能放一个篮子里”的信条刻进了每个人的DNA。

在价值型基金经理眼中，行业可以分散，个股不一定要分散。据海通证券整理统计，在行业集中度上，相对于成长型、均衡型和灵活型基金经理，价值风格基金经理的行业集中度基本都是最低的。而个股集中度上，这几类风格的基金经理集中度并没有明显差异。

图二：不同风格基金经理的前五大行业占比（2018/12/31-2023/12/31）

图三：不同风格基金经理的前十大个股占比（2018/12/31-2023/12/31）

数据来源：海通证券

如果对市场几位知名度较高、有业绩证明的价值型基金经理进行统计，会发现他们的持股集中度的确不都如想象中那么低，大成基金的刘旭还将这一数值拉到了70%以上，在2021年的三个季度中甚至超过了80%。

表一：上述基金经理近五年多以来平均持股集中度

数据来源：东方财富Choice（计算方式：每季度该基金经理在管基金下前十大重仓股的总市值占基金经理在管基金下股票投资总市值的比例取平均值）

其中，丘栋荣即使整体持股集中度比例不算高，不过从具体产品来看，他旗下的中庚价值领航和中庚价值品质的持股集中度也长期高于市场均值，其中一段时期接近60%。

图四：丘栋荣管理期产品持股集中度

数据来源：东方财富Choice

即使行业较为分散，但将大额筹码押注在单一个股上，不也会加大波动风险吗？

下重注的前提，是选对个股。大成基金刘旭曾总结：“控制风险的根本在于对每只股票都进行过认真研究。如果深入了解了公司品质的优劣，那么在组合构建时就已经对风险点有所知悉，而与组合的分散或集中关系不大。如果要分散持仓，那么有精力研究每一个企业也可以。然而，往往过度分散之后，投资者却很难有精力深入覆盖所有标的。”

2.选股：一手估值，一手盈利

怎么选股？

一手估值，一手盈利，是多位主流价值型基金经理投资框架的统一底色。以上述列举的基金经理为例，他们各有各的细化筛选指标，但都万变不离其宗：强调估值+公司盈利能力，选择高性价比标的。

表二：几位价值型基金经理汇总

来源：网络综合

一方面，他们对估值极为重视。即使平均持股集中度颇高的大成基金刘旭，长期管理的代表作平均市盈率也低于市场水准；此外前文提到的丘栋荣管理的中庚价值领航和中庚价值品质重仓股也有高集中度、低市盈率的特点。

图四：刘旭与丘栋荣部分管理产品平均市盈率与市场对比

数据来源：东方财富Choice

另一方面，看重企业的长期盈利能力。具体评判指标主要包括：

供给——僧多粥少的比赛注定难玩；

需求——有较大空间可供公司成长；

公司的竞争壁垒——行业好自己也要强势，才能吃到更多蛋糕……

3.坚持不一定胜利

价值投资反复强调的准则，总是少不了“长期”、“耐心”这类字眼。但坚持到最后，等来的并不一定是胜利。

为什么？

一是没买对标的；二是标的一开始买对了，但后来的基本面、估值等因素发生了不好的变化，从“对的”变成了“不对的”。

这个问题可以用丘栋荣的观点来解释：“我们不是大多数人理解的常规的价值投资，比如选择‘便宜的’、‘有护城河’的公司，长期持有等待收获之类。许多人看的是静态估值水平，这个公司目前的估值是高估还是低估。我们更看重价值投资的实质，也就是这个企业长期的价值是什么。通过完整的生命周期分析，从一个动态的角度去做价值投资。”

“传统的价值投资强调‘长期投资’，重仓持有后等待‘时间的玫瑰’慢慢绽放。但对我们来说，每个时间点都是独立的。打个比方，一些价值投资拥趸会说，我看好某只股票，持有十年一定会赚。但我们不太相信未来可预测，我们会首先考虑风险，更加谨慎，所以我们不会有这么强的偏好，押注某一公司，哪怕最喜欢的公司可能也会很快变成不喜欢的。

估值在变，企业的质地也在变，对个股的持续跟踪很重要。即使一开始选对标的，但标的的估值和基本面如果跳脱出了自己的筛选框架，就需要重新考虑是否持有。

山不过来，我们得过去

基金经理的频繁出走，让我们不得不去接受一个现实：基金制度改革持续衍进下，只要人性横亘其中，基金经理和基民的绑定就会有松动的可能。你所找的“新欢”，可能又是下一个离开的丘栋荣。与其一无所知将希望寄托在大众重新捧出的“靠山”上，不如自己主动尝试学习他们的大体逻辑，不至于再被后来者的突然消失打个措手不及。

丘栋荣离开了，但他的思维正在被留下的人不断复刻、升级。人人都希望有丘栋荣这样的基金经理能为自己带来丰厚收益，人人也都可以将他的身法加以运用，重新为自己的投资理念量体裁衣。

风险提示：本文仅代表个人观点，不构成任何投资建议！