免税巨头营收暴跌20亿，说好的消费复苏呢？最近中国中免发布了一季度业绩快报，虽然只有寥寥几个数据，但好的坏的都能看出一些端倪。季度具体经营状况要等24号财报发布后才能知晓，今天我们先针对快报简短谈谈看法。

一季度中免营收同比下滑9.45%，归母净利润微增0.33%。舆论不看好的点主要在于营收下滑，说好的消费复苏逻辑似乎证伪，那我们先看看利润是从哪儿增长来的。

一方面，一季度毛利率涨4%增至32.7%，也是这两年的毛利率高点，说明产品结构调整见效，营运环节的各项成本得到优化。中免从去年下半年开始就放弃了死命折扣拼营收的策略，领导班子也换了，还是有成效的。另一方面则是净利率回暖，一季度净利润率达到12.23%，高于去年全年。我们假设今年后三季度和去年同期营收相同，就是467亿，按12.23%的净利率得出利润为57亿，加上一季度的23亿，一共80亿。如果能实现这个利润水平，那就是20%的增长对应20倍市盈率，你觉得贵不贵呢？

但这里也要泼盆冷水 ，中免的净利率水平在年内四个季度的分布一直都是前高后低，如果保守一点，我们仅以24年一季度1.1%的净利率增长去加上去年全年的净利率(9.9%)，那么今年全年预计净利率为11%。如果是以这个净利率，跟前文一样按照后三季度营收不变的情况来计算，全年预计利润只有74亿，增速立马就会变成10%。当然这是完全静态的估计，现实变化是动态的，净利率可能更高也可能更低。只是希望诸位股东心理预期不要太高。券商目前集中预测的利润区间就是七八十亿，按过去的经验来看，菜逼券商们的预测只能看下限，因此11%净利率这个保守估计的实现可能性是大于12%以上的乐观估计值的。

如此一来，利润的主要发力点还得靠营收，后三季度的营收不能停滞不前。对于一季度同比减少20亿的营收成绩，主流观点认为是由于去年一季度后开始打击代购所导致，因此去年一季度成为阶段销售巅峰，今年一季度营收不及去年理所当然。其实这个逻辑是说不通的，因为在剥离代购后的去年2、3、4季度，中免的营收同比都是增加的。一季度营收数据差的具体原因还得等财报发出后看看解释，但大概率就是经济环境的问题，旅游很火热，消费确实跟不上。

在地产下行背景下，消费环境只能缓慢修复，是否说明中免的营收短期难以向好呢？也不是。长期封关扩大营收规模不谈，短期中免的营收增长空间有二，一靠机场口岸的进一步恢复，二靠市内免税政策的落地。前者比较乐观，1-2月份海南离岛免税销售额同比下滑21.3%，但中免营收仅下降9.5%，说明其机场口岸免税同比是大幅增长的。虽说海南离岛免税下滑不一定完全等同于中免下滑，但中免市占率接近8成 ，其离岛必然也是下滑的。口岸免税是中免未来这几年业绩恢复的一大重点 ，日上在疫情前一年贡献能到200多亿营收。至于市内免税么，这两个月也该落地了，目前还没动静，再看看吧。

总的来说，净利率修复可喜，营收表现不佳，主要变量是口岸免税的恢复速度和市内免税的推行时机。在没有详细财报数据和描述的情况下，目前谨慎看好，心理预期不宜过高。

然后聊聊股价。中免业绩很明显已经见底，估值也很合理。大盘看起来也没问题。作为蓝筹股它在这个地方开始长线的收益预期本该不错，可为什么股价却走的这么挣扎呢？你是这么想的对吧，买的人都这么觉得，所以中免走的这么烂并不符合预期，天天有人割肉。实际上这种套了几年筹码的股票，习惯性冲高跳水很正常。中免从400掉下来后 ，在250、200、130和八九十块附近都是筹码密集区，每一个反弹阶段都是筹码解套的机会，都有重重压力。这两天刚好有朋友聊天说自己这几年都在亏，买的那些股票想着回本就减仓，但就是回不了本。其实大家都是这么想的，把钱还我，回本就走，人之常情嘛。所以对于这种套牢筹码众多的股票来说，未来就算业绩再好，要冲破这些压力区间也需要长年累月的筹码交换。

这种股票若非长线布局你买了就是找罪受。有人问: 你前面都说了心理预期不应过高，那长线为啥要买中免呢？其实也没为啥，你理解什么就买什么呗，没有什么票是一定得买的。理解煤炭就买煤炭，理解消费就买消费，什么都理解就什么都买，什么都不理解就销户存银行。好股票很多，但我相信每个人能理解的只有很小一部分。人只能赚自己认知内的钱，一只股票刚好在我理解范围内，买点很正常。最烦那种喜欢说"市场上那么多股票为啥非得跟某某股票死磕"的人，你怎么知道别人是在死磕？或许别人只是看到了你看不到的东西而已。单一一只股票不过是仓位配置的一部分，能问出这种问题恰恰说明你正是那种会大仓位集中甚至梭哈死磕单一标的的人，话不投机半句多呗。

投资是一件孤独的事儿，你无需理解别人。也不需要别人理解。大家在一起讨论问题。只是相互交流和借鉴，然后进而完善自己的体系，而不是有什么必胜的策略。这才是投资的本来面貌。今天就聊到这里，祝大家投资顺利。