不能否认，我们有时候就是喜欢自作多情。

比如，当大家还在为贝壳的多舛命运而叹息的时候，其实后者已经在用某种成功，来告慰老左的在天之灵了。

当下，地产企业的资金链暴雷还在继续，从劣质民企到优质民企，再到劣质国企，一波赶着一波，而贝壳却以现金流自由，完整诠释了模式对抗风险的优越性。

刚发布不久的一季报显示，贝壳拥有高达500亿的现金和准现金，而在2021年底，这一数字更是到了560亿，占1003亿总资产的56%。一般的地产企业，要是账上趴着总资产20%的现金，老板就能横着走路了。

更豪横的是，一季报显示贝壳的融资净额只有2000万，去年底竟然是-10亿。这说明公司已经基本不借钱只还钱了，账上的巨额现金全是靠自己运营得来的。

前几年，融创老孙背债几千亿，账上趴着900多亿现金就四处嘚瑟了。而今天的贝壳，以一骑绝尘的姿态，专治各种现金流不服。

贝壳平台模式似乎正入佳境——大行情大赚，小行情小赚，没行情照样滋润。这或许就是老左拼尽最后几年想要达到的境界。

不过，贝壳至少当下并不想把这种优势和盘托出。

平台模式给贝壳带来了巨量现金，但这些现金并不完全属于公司，其中很大一部分迟早都要通过分佣或薪酬形式流入经纪人的口袋。不过，这里存在的时间差，为短期理财和长期投资投资留下了巨大的运作空间。

2021年财报显示，公司拿去短期理财的资金就有195亿，而长期投资有170亿，全年对外放贷则累积达到了330亿。这种雄厚的布局，贝壳要称自己是“理财大王”，谁敢说个“不”字。

这部分投资如果运作得好，那岂止是锦上添花的小生意。

然而，结果却是出人意料的。2021年财报显示，即便算上银行利息收入，公司有关损益的名义上的投资收益也只有12.6亿，而实际收到的现金更少。

其实，对于贝壳这种不缺现金流的公司，很容易让自己的净利润数字变得很好看。

比如，公司170亿长期投资大部分都是用公允价值计量的，这就意味着最后的盈利表现，很大程度上需要倚靠管理层的主观判断。

在上市公司实际操作中，利用公允价值调节利润的现象比比皆是。而贝壳在这方面，上一年度仅仅放出了5.6亿的投资收益，今年一季度甚至还亏损了1700万。

有节制的利润呈现，还表现在大手笔的资产减值方面。2021年年报显示，公司在商誉、无形资产和其他长期资产减值方面达到了7.5亿，而上一年才只有2.4亿。

这一项是净利润的冲减项，减不减、减多少，对净利润影响重大。

一般情况下，上市公司对减值的态度都很保守，能不减尽量不减。而2021年底的贝壳并不想这样，它在商誉减值上一下扣掉了3.4亿。

这还不是全部。如果贝壳下定决心要挥刀自宫，大概没人能够阻拦它。

2021年5月，贝壳以对价7亿的优先股形式，收购了关联公司愿景明创。然而仅仅过了半年多时间，贝壳就对此笔投资进行了高达1.7亿的减值，占到了总投资额的24%，并且也没听说有业绩补偿之类的说法。

左手倒右手后，马上就减值，感觉都有些迫不及待了。

相对微薄的投资收益，慷慨地减值，种种财技手法都指向了“业绩大洗澡”的嫌疑。趁市场不好的时候做低或隐藏利润，等到市场恢复后再释放利润。这种手法还有另外一个称谓，叫利润操纵。

怀疑这个事实，还有一个更明显的痕迹。

2021年，贝壳税前利润为11亿，却上缴了近17亿的所得税，导致当年净利润一下亏损了5亿多，看下图；而在这前一年，公司的税前利润高达44亿，才上缴了16亿所得税。赚的少，反而缴税更多，这显然不符合常理。

上图来自公司上市财务资料

不能排除一种可能，公司将缴过税的利润隐藏了起来。

贝壳可能打算在将来玩个大的，而眼下似乎正有些不太好过的坎儿。

一季报显示，公司平台门店数量减少了6%，活跃门店减少了4.3%。这个影响，反映在新房交易市占率上为6.4%，而2021年的这个数字还在8.8%。

下滑的数据说明了，今年前三个月新房依然不太好卖，但有些开发商还是甩开了贝壳的渠道。

而在另一方面，公司营业成本增长过快，增速超过了营收增长，这在前三年表现得尤为明显。今年一季度，房地产市场依然疲弱不堪，公司的营业成本占到了营收的82.8%；而去年同期，这一比例只有76.8%。营业成本在总营收的比重升高，意味着毛利变少了。

今年一季报，贝壳的毛利为22亿，而去年同期则为48亿。

贝壳的营业成本主要包括外部分佣、内部佣金、薪酬和门店成本等。这些成本具有很强的刚性，基本没办法削减。这也就预示着，公司毛利将面临不断被挤压的现实。

从主业运营来看，贝壳的开年势头颇为糟糕。如果主业运营不能得到有效扭转，就算理财的本事再高，也会是无源之水。

之前，公司高层已经预感到了不断增大的经营压力，于是开始发力家装家居产业，豪掷80亿收购了圣都家装。

收购圣都到底值不值80亿，不管外界讨论得多么热闹，其实只要大股东和管理层讲得透逻辑就行。贝壳已经是家公众公司了，这是和过去最大的不同。

想要获得更多运营利润，贝壳唯一能做的就是削减三费，包括销售费用、行政费用和研发费用。相比前二者，削减研发费用是最容易操作的。

是的，削减研发是贝壳最顺手的操作。

一直以来，贝壳都以互联网高科技企业自居，去年一年，公司获得了高达10亿的政府补贴。在外界看来，研发一直是贝壳的重头戏，它的智能化线上线下操作系统被认为是业界天花板。

而实际上，相对而言，公司在这方面的投入并不算多。2021年，贝壳的研发费用仅占营收的4%，这还是比前两年有所提升的比重。而真正的高科技企业，往往在研发方面花费巨大，像华为的研发投入占到了总营收的22%。

贝壳对研发领域的重视程度，远未像外界理解的那样。今年5月，贝壳开展了第三轮大裁员，研发部门被传是减员重灾区。

种种迹象表明，贝壳正在一点点抛弃技术抱负。这或许与三个方面的原因有关：一是有关交易的IT技术已经非常成熟，再提升的空间很有限了；二是开发前沿高科技技术周期过长，而减少投入增加收益则立竿见影；三是背负垄断嫌疑下的战略收缩。

作为一家主打二手房和新房交易的企业，在存在行业政策局限的前提下，互联网技术如果达到了一定饱和度，再投入就会出现技术冗余，贝壳的考虑其实很务实。

但如果以后贝壳的高科技光环褪色，那么市场估值会受到怎样的影响呢？