9月18日美联储降息后，美股也涨了，但远远比不上咱们这边风景独好。

那么，美股有啥投资机会吗？

林教头前段时间写的《》受到不少读者关注，里面提到的法则I，就是“大资金是否在关注这家公司”，近期的ULTA Beauty就是例子。

众所周知，美股才是价值投资的起源地，A股是难以名状的，我不做评价。Ulta是一家美股上市公司，既然巴菲特买了它，肯定有什么过人之处。

巴老买入之后，市场确实给了反应。

研究海外上市公司，最大的问题是缺乏好读的现成资料。

记住，不是缺乏资料，而是缺乏中文资料。美股上市公司也有招股书和年报，肯不肯读就是自己的问题了。国内股民不抄美股，分析师也没兴趣为此写研报，因为没人看。

这就是投资美股最大的问题——信息劣势。

这时候，框架就非常重要。

我们为什么要读招股书和年报，是为了抄吗？不是，是为了获得信息。那么我们要获得什么信息？就是上图框架中的信息。如果你能从各处获得信息，把框架填上，你就不一定非得去找英文报告。

这个框架的原理很简单：做公司，就是管人、管事、管钱。

这个板块的关键问题是：公司的产品、商业模式、战略、竞争优势是什么？

百科上可以查到，这是一家化妆品零售商，是美国市场龙头，而且是标普500的成份股，从这一点可以看出，这家公司质地并不差。它成立于1990年，营收接近50亿美元，相当于350亿人民币，这还是2016年的数据。

所以我的第一判断是：这家公司是老牌子美妆连锁店，行业龙头，还是标普成份股，是巴菲特喜欢的对象。

从营收的结构上看，它主要靠线下零售店来卖货，线下渠道占比83.59%，电子商务渠道占比只有11.2%。产品结构丰富多样，包括化妆品、护肤品、护发产品等，符合典型的零售商特征，而且主营业务也很专注。

美股披露信息的细致度是不如A股的，公司没有按照细分产品披露毛利率，只有一个总的毛利率。大约35%左右，常年稳定，符合一家普通零售商的预期。

至于公司未来的战略，没别的地方看，只能扒拉年报了，搜索“strategy”就可以看到相关内容，大致意思就是我们会进一步拓展品类和渠道，维持我们的地位云云，就这些老生常谈的东西。

所以不难发现，为什么巴菲特喜欢Ulta美妆：简单的生意模式，稳定的毛利率，不折腾、不瞎搞。

人包括三类：股东、高管、员工。

首先，这是一家典型的公众公司，也就是股权分散、没有实控人的那种。事实上这种公司在美国并不少见，GE就是其中之一。和美国不同，中国的上市公司往往实控人明确且集中，而且民企上市公司又多以家族企业为主，同一个姓氏的七大姑八大姨们对上市公司形成绝对话语权。这样的公司好处是稳定、高效，坏处是你很难避免大股东瞎搞，尤其家族企业，你相信他们会考虑你这个“外姓人”的利益吗？想太多。

重在稳定——这很符合中国传统文化偏好。

Ulta的大股东是The Vanguard Group和BlackRock Inc，两者都是投资机构。前者是先锋领航集团，也称领航投资集团、先锋集团，创办者为约翰·柏格，是美国最大的基金管理公司之一，管理规模7.2万亿美元，后者就是大名鼎鼎的贝莱德集团（黑岩集团）。

所以Ulta美妆很符合欧奈尔的偏好——受大资金的认可，而且不仅仅是巴菲特的认可。

高管团队除了CEO，全是女性。你做美妆，当然要找女人了。总裁和CEO都是店铺运营、营销出身，也符合零售行业对人才的需求。所以，我相信这群人是可以做成事的——丰富的经历和知识，以及合理的团队结构。

至于员工，只知道总数是5.6万人，至于结构什么的都没有披露。美股在披露的细致度方面真的没法跟A股比。

这才是重点，虽然每次分析这些数字都很无聊。

首先是扣非的ROE，乖乖，这么高！难怪巴菲特对此情有独钟。最近20年来只有3年是低于15%的，即使是在疫情肆虐的2021年也接近10%（9.01%），非常稳健。最近3年甚至飙升到50%以上。

以林教头的经验，大致可以猜到这应该是杠杆率提高导致的，我写到这里的时候还没有看它的财报，先立个flag看看是不是。

不然这也太夸张了，一个毛利率35%的美妆连锁店，不可能靠盈利能力推高ROE。

从净利率来看，这家公司的盈利能力改善是非常好的。这很符合巴菲特的偏好：ROE的提高来自盈利能力的改善，而不是其他。疫情之后公司的净利率已经突破10%了。附带一提，这家公司的业务非常纯粹，就是美妆，没有非经常性损益。

毛利率基本稳定，净利率不断提高，业务也纯粹，公司业绩改善是不是期间费用率降低导致的呢？抱歉，不告诉你。

美股的财报真的不如A股细致，但从常识上判断，基本上没跑。

疫情之后，经营效率恢复得很明显，但跟疫情前相比还差了点。作为零售商，公司的总资产周转率＞2，结合净利率的改善，ROE的提高非常明显。对于一家零售商来说，当真是效率又高，成本又控制得好，这才是实实在在的降本增效，一切都在财报上得以体现。

杠杆率也确实很高，但并非这几年的事情，公司的杠杆率从2020年开始就提高了，更让人惊讶的是，它没有有息负债，所以林教头对这家公司的猜测只对了一半：杠杆率的提高确实对ROE产生了巨大影响，但还有一半的原因，确实是公司降本增效带来的结果。如果让杠杆率掉到疫情前的1.75倍，而维持现在的盈利能力和周转率的话，公司的ROE也可以达到40.72%——比茅台还高！

一般来说，ROE高、盈利能力强、地位稳定的公司，成长性都不会太高，因为格局稳定、护城河深厚，才有持续高企的ROE，而这样的行业一般成长性不强。不过Ulta这几年的增速——就以美国的标准来看——还是不错的，每年还能保持增长，疫情后的恢复也很不错。

从资产结构来看，Ulta有一半的资产是固定资产和租赁的物业，有34.83%的资产是存货，很符合零售商应有的特征。负债占比59.07%，都是经营性负债——货款、租金等。总而言之，这家公司确实非常干净。

从最近10年的估值来看，巴菲特买入的位置是12.39倍，正好是低点，上一次低点是在2020年3月18日（11.9倍），是疫情刚刚来的时候，后来可以看到估值迎来了一波大涨，源于疫情导致的降息。所以巴菲特买入的时候，确实是很便宜的水平。

那么，这样就算便宜了？安全边际有多大？巴菲特可不是这么随便的人，我们做个计算。先看看历年的自由现金流，将经营性现金流净额减去资本支出：

2024年的自由现金流是10.41亿美元，假设这家公司可以以3%的永续增长率持续增长，也就是持续跑赢通胀，同时我对它的要求回报率是10%，因为标普500的年化回报率是这个数，我希望能跑赢大盘。所以简单计算一个带增长的永续年金模型：

公司价值=10.41/(10%-3%)=148.71亿美元，对应每股316.4美元。

巴菲特买入的时候大概多少钱呢？320上下，跟我的计算差不多。宁要模糊的正确，要为伟大的公司支付合理的价格，OK，这个价格还算合理。

估值是一个很主观的模型，如果你的最低要求回报率不是10%而是9%，那么就变成每股369.14美元了，现在是393.84美元，也不算贵。毕竟巴菲特是做价值投资，他希望这家公司能持续不断地创造价值，而不是纠结那几十块钱的价差。