如今C端的需求已经成了一个玄学，B端的收缩反而有确定性机会。毕竟，咱们的供给侧改革已经是轻车熟路了，也创造了钢铁、稀土、电解铝等板块的大牛股。
这里，我再提一个供给端没有增量的行业——制冷剂。
如今气候越来越极端，夏天的这条命完全是空调给的，制冷剂的需求永不消逝。
然而，制冷剂，是碳中和最为彻底的行业之一。
供需失衡的格局已经形成了。
01
政策硬约束
10月18日，2025 年制冷剂配额总量设定与分配方案公布，这就是生态环境部的《关于印发2025年度消耗臭氧层物质和氢氟碳化物配额总量设定与分配方案的通知》，核心目标就是碳中和。这也是环保国际公约的要求。
根据通知，R32 增发4.5 万吨配额，累计调增量不超过10%（全部用于内用，避免潜在的R32市场供需失衡的风险）。
之前，R32历经了长时间的去库，海外需求释放，外贸价格已集中于4万元/吨以上。即使在内贸市场，2025 年R32依然是供需紧平衡，加上内外贸的价差，长协价有望持续提升。
根据通知，R22 生产和内用配额较2024 年削减3.28 和3.10 万吨，幅度分别为18%和28%，这意味着，即使2025 年空调销售不增长，维修市场的刚性缺口也会加大。供需失衡之下，会刺激R22 价格上行。
总之，当前R22、R125、R134a 内外贸价差仍存，后续有望复刻R32，制冷剂均价的中枢持续提升，确定性很强。
目前，全球正淘汰高ODP和高GWP的含氟制冷剂，我国正积极推进HCFCs（氢氟碳化物）削减进程和HFCs配额管控，目前HFCs生产配额超过全球的74%，对全球供应形势有决定性影响。
发达经济体如美国、欧盟、加拿大、日本，对制冷剂管控更为严格，供需越来越紧张，近年来大量进口中国HFC产品，我国目前约50%的HFCs产品直接面向出口，这是制冷剂进入高景气周期的长逻辑。
2024年，我国进入HFCs（氢氟碳化物）配额管理期，各品种供需格局优化行业集中度提升，而配额大框架调整空间有限。随着2025年政策逐渐明朗，明年供给总量及竞争格局落定。
02
打击非法产能
9月份，头部制冷剂企业共同签署和发布《关于建立查处和打击非法生产和销售HFC专项基金的倡议书》，旨在查处和打击非法生产和销售HFCs的不法行为，此举进一步出清了非法产能。
进入四季度，制冷剂主流厂商计划进入检修期，比如巨化股份预计4季度进行年度系统大修，东岳化工4季度也预计停车检修，因此行业4季度的生产供应能力有限制。
03
刚需
需求方面，一句话，人命是空调给的。
根据AVC，2024冷年全球空调出货1.96亿台，同比增长10.75%。其中我国生产了1.78亿台，同比增长10.5%；销售1.73亿台，同比增长11.4%。虽然内销市场总体略有下滑，全球高温天气下（欧洲今年夏季特别热），空调备货需求强烈，推高了外销增速。
往后展望：以旧换新政策拉动了家电销售。根据产业在线，预计10-12月我国空调内销排产同比分别增长5.2%、8.0%和10.4%，增速实现转正。
外销方面，中国家电的竞争力很强，继续提高全球份额，同时拉美、中东等市场增速很快，有望在长周期内保持优势。根据产业在线，预计10-12月我国空调外销排产同比增长51%、41%和11.4%，维持较高增速。
此外，汽车的需求也是很大的增量。2024年前三季度，国内乘用车零售累计销量为1557.43万辆，同比增长2.2%，其中新能源汽车销量为713.2万辆，同比增长37.4%。
作为制冷剂主要下游，空调、汽车产量持续增长，支撑了制冷剂的需求。
据氟务在线跟踪，制冷剂行业市场向好信心不改，10月出口订单持续向好，R22/R134a/R143a内贸配额年底剩余较少，企业看涨信心持续。
总之，在国际环保公约约束下我国对制冷剂实施配额制管理，供应收缩供需格局优化行业集中度提升，需求随全球空调、汽车、工商制冷发展边际向上，支撑制冷剂价格中枢持续上行。
04
上市公司业绩大幅改善
翻看巨化股份三季报，公司前三季度实现营收179.06亿元，同比+11.83%；归母净利润12.58亿元，同比+68.40%。Q3实现营收58.26亿元，同比-1.53%；归母净利润为4.23亿元，同比+64.76%。
三代制冷剂配额生产制度于2024年正式实施，叠加空调产量超预期增长，三代制冷剂价格强势涨价，对公司业绩形成强有力支撑。
公司目前是三代制冷剂龙一，展望Q4，出口小旺季出现叠加R32直接出口价格已经追平内贸价格，持续受益于涨价逻辑。此外，长协价格逐季度上涨，体现供给端定价的能力。
据金石资源三季报， 前三季度实现营收18.3 亿元，同比+59%，实现归母净利润2.5 亿元，同比+2%；其中Q3 营收7.1亿元，同比+19%；归母净利润0.8 亿元，同比-31%。
24 年Q3 萤石均价环比降低，一定程度影响公司业绩。由于冬季北方矿山开采受限，萤石一般Q4为价格景气高点，预计酸级萤石精粉价格环比将有较大幅度上升。在氟化氢定价大幅上调氛围以及萤石传统涨价季节带动下，萤石市场整体价格上涨已在路上。
05
有哪些核心公司？
制冷剂属于氟化工产业链的一环。跟产业界的朋友交流了一下，大多认为，我国氟制冷剂自2023Q4行业景气反转，企业盈利能力、产品竞争格局得到显著提升和优化，氟化工产业链已进入长景气周期。从资源端的萤石，以及受益于需求迸发的高端氟材料、含氟精细化学品等氟化工各个环节，具有较大发展潜力。
总之，供给端，面临着强约束；需求端，全球空调和汽车的维修和新装市场的增长，以及工业用冷媒和冷链需求的增长，供需紧平衡将持续很长时间，推动氟化工行业景气度反转，制冷剂企业盈利或随着价格走高而持续提升。
产业链的公司主要有：金石资源（萤石）、巨化股份（制冷剂、氟树脂）、三美股份（制冷剂）、昊华科技（制冷剂、氟树脂、氟精细）、东阳光（制冷剂、氟树脂、氟化液）、永和股份（萤石、制冷剂、氟树脂）、东岳集团（制冷剂、氟树脂）、新宙邦（氟化液、氟精细）等。
