文：燕翔、石琳

核心结论事件：6月13日，美联储公布6月议息会议结果，维持联邦基金利率5.25%-5.5%不变，符合市场预期。投资要点：利率决议维持利率不变、符合市场预期，增量信息有限，对去通胀的表述较5月更乐观：（1）维持利率不变：6月决议连续第七次会议不加息，符合市场预期；（2）6月开始放慢缩表：5月已有预告，按此前计划推进；（3）对去通胀的表述边际乐观：将“近几个月，在实现委员会2%的通胀目标方面，缺乏进一步的进展”改为了“取得了适度的进一步进展”，较5月更为乐观，而稍早公布的略低于预期的5月通胀数据，同样说明美联储在去通胀的进程下较此前取得一定进展。鲍威尔讲话总体略偏鹰，强调已经在就业和通胀上取得进展，而通胀虽然已经实质性地放缓，但仍然太高，已有数据尚不足给美联储降息带来信心：（1）利率：通胀已实质性放缓，但仍然太高，需要更多数据以提振美联储降息信心；（2）通胀：5月数据意味着走在正确的方向，但需观察这一数据对风险平衡性的意义；（2）就业：劳动力市场已回到疫情前水平，处于相对紧张但不过热状态。其强劲表现有望延续，但仍在降温中。经济预测上调通胀预期，点阵图隐含的降息指引收紧：（1）与3月相比，6月美联储SEP维持经济增速预期不变，但明显上调通胀预期：2024年PCE预测上调（2.4%→2.6%），2025年同样上调（2.2%→2.3%）。意味着在美联储眼中，在经济韧性仍较强的背景下，2024年通胀仍较难接近2%目标；（2）6月点阵图较3月给出的降息指引明显收紧，由全年降息3次收窄至全年降息1-2次左右：其中，7人支持降息一次，8人支持降息两次，较3月降息3次的中位数明显收窄，表明FOMC委员对于降息较为审慎。9月降息预期升温，但仍需更多数据验证，警惕降息预期再度推后的可能性：（1）低于预期的5月通胀数据发布后，市场反应积极，美股美债大涨， CME利率期货隐含的9月首次降息概率进一步提升，全年有望降息3次。而鲍威尔讲话总体偏鹰，带动风险资产涨幅收窄；（2）往后看，随着美国经济的边际走弱，降息节点渐近，但去通胀的“最后一英里”仍然充满挑战，意味着需要再看到持续的低于预期的通胀数据，才能有望最早在9月推动美联储降息，目前仍需等待，且不排除再度后推的可能性。风险提示：一是美国通胀下行偏慢；二是大宗商品价格上涨；三是美联储表态偏鹰等。

报告正文

1 对去通胀表述边际乐观，

但对美联储降息而言仍然不够

利率决议维持利率不变、符合市场预期，增量信息有限，对去通胀的表述较5月更乐观：（1）利率：5月决议维持联邦基金利率5.25%-5.5%不变，连续七次会议不加息，符合市场预期。继续强调 “实现其就业和通胀目标的风险正在更好地平衡”、“在通胀接近2%的信心增强之前，降息是不合适的”；（2）购债：如期缩表，符合市场预期。由于5月决议对缩表计划已经予以详细说明，因此并未在6月决议中展开；（3）经济：与5月表述类似，对经济表态仍偏积极，强调实现就业和通胀目标的风险已趋向更好的平衡，但也提到“经济前景不明朗”；（4）通胀：将“近几个月，在实现委员会2%的通胀目标方面，缺乏进一步的进展”改为了“取得了适度的进一步进展”，较5月更为乐观。而稍早公布的略低于预期的5月通胀数据，同样说明美联储在去通胀的进程下较此前取得一定进展。除此之外继续强调 “委员会高度关注通胀风险，坚定致力于让通胀回到2%的目标”。

鲍威尔讲话总体略偏鹰，强调经济已经在就业和通胀方面取得相当进展，而通胀虽然已经实质性地放缓，但仍然太高，已有数据尚不足给美联储降息带来信心：（1）利率：通胀已经实质性放缓，但仍然太高，今年迄今的通胀数据还不足以给美联储降息的信心，需要更多数据提振信心。FOMC开始认为，利率不会重返新冠疫情之前的水平。当前的政策立场是合理的；（2）通胀：如果PCE通胀率处于2.6%或2.7%，那将是不错的水平；5月的CPI数据意味着走在正确的方向，能够建立信心，但必须观察这一数据对风险平衡性意味着什么；（3）就业：各种指标表明，劳动力市场的状况已经回到疫情前的水平，处于相对紧张但不过热的状态。FOMC成员预计劳动力市场的强劲表现将继续，但就业市场正在降温。

2 经济预测和点阵图：

上调通胀预期，降息指引收紧

与3月相比，6月美联储SEP维持经济增速预期不变，但明显上调通胀预期，降息空间也明显收窄：（1）实际GDP增速：对2024-2026年的经济增速预测分别为2.1%、2.0%、2.0%，与3月结果持平，总体仍相对乐观；（2）失业率：2024年失业率中枢维持4.0%不变，但对2025-2026年和长期失业率上调0.1%，但幅度相对较小；（3）通胀：2024年PCE预测上调（2.4%→2.6%），2025年同样上调（2.2%→2.3%）；年内核心PCE预测由3月的2.6%升至2.8%，意味着在美联储眼中，在经济韧性仍较强的背景下，2024年通胀仍较难接近2%目标；（4）联邦基金利率：对2024年预期从4.6%提升至5.1%，大幅收窄。

6月点阵图较3月给出的降息指引明显收紧，由全年降息3次收窄至全年降息1-2次左右：（1）6月点阵图中，对2024年的降息预期，19名票委中4人支持不降息，7人支持降息一次，8人支持降息两次，降息1-2次是概率较大情况。而3月份的点阵图显示，FOMC委员对2024年降息预期的中位数（9票）维持在75BP。表明美联储委员对于降息已更为审慎，在去通胀仍需时间的背景下，过早降息或带来负向作用；（2）对2025年的政策利率指引由3.9%提升至4.1%，对2026年和长期利率的预期并未发生变化，意味着本轮降息周期较此前美联储的预期或更加平缓。

3 9月降息预期升温，

但仍需更多数据验证

低于预期的5月通胀数据发布后，市场反应积极，美股美债大涨，而鲍威尔讲话总体偏鹰，带动风险资产涨幅收窄。6月12日稍早发布的美国通胀数据显示，5月美国CPI同比3.3%，低于预期和前值（3.4%）；CPI环比0%，低于预期（0.1%）；核心CPI同比3.4%，低于预期（3.5%）和前值（3.6%）。数据发布后，市场降息预期再度升温，CME利率期货隐含的9月首次降息概率进一步提升，全年有望降息3次。相应地，10年期美债利率降幅一度高达15BP，由4.4%附近降至4.26%，纳指和标普500涨幅一度均超1%。而鲍威尔偏鹰讲话后，对市场情绪有所打压，美债利率降幅收窄至9BP，美股涨幅回落。

往后看，随着美国经济的边际走弱，降息节点渐近，但去通胀的“最后一英里”仍然相对艰难，意味着需要再看到持续的低于预期的通胀数据，才能有望最早在9月推动美联储降息，目前仍需等待，且不排除再度后推的可能性。现阶段，市场普遍预期美联储最早或9月开启降息，但从5月的数据看，能源和商品走弱构成主要贡献，服务项韧性仍然较强，后续若资源品价格再度上涨+住房项为代表的核心服务再度反弹，意味着本轮通胀下降幅度有限，且有翘尾风险。另一方面，以标普500衡量的美股全年上涨超13%，在较强的财富效应下，美股大涨通常意味着美国内需不错，对于去通胀而言或不是好消息。对于资产端而言，短期需警惕降息交易预期的钟摆可能再度推后，需要看到更多数据后，才能对美联储何时降息有更加精确的捕捉。

4 风险提示一是美国通胀下行偏慢；二是大宗商品价格上涨；三是美联储表态偏鹰等。

本文来自华福证券研究所于2024年6月13日发布的报告《降息渐近，但短期仍需等待：6月FOMC会议点评》。

分析师：

燕翔， S0210523050003

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