（报告出品方/分析师：国投证券 周喆 朱心怡）

1.1.深耕超声测流领域多年，引领行业发展

公司深耕超声测流领域近30年。公司创立于1994年，自成立之初就重点聚焦超声测流领域，1998年，公司建成落地超声测流研发中心，专注打造更加专业化、高效化、智能化的产品；2003年，公司制造出我国第一台超声热量表和第一台超声水表，产品研发填补国内空白、打破国外垄断，开启超声计量新时代；2014年，公司成功在创业板IPO上市；2019年公司率先实现5G IoT全系列应用；2020年智能制造中心投产。

公司深耕超声测流领域近30年，为国家级专精特新“小巨人”企业。目前公司成为以研发、生产、销售、服务为一体提供集“产品+方案”的智慧供水、智慧供热整体解决方案的提供商，主要产品包括超声水表、超声热量表、超声流量计及相关智慧管理系统、服务。

公司股权结构稳定，根据Wind数据，截至2024年2月7日，公司控股股东为张力新先生，持有37.95%股份，担任董事长，为公司实际控制人；其配偶许文芝女士持股2.38%，二人为公司一致行动人，共持有公司股份40.33%。张力新先生是正高级工程师，曾就职于唐山市无线电仪表修理厂、铁道部第三勘测设计院、煤炭科学研究总院唐山研究院水力采煤研究所等单位，在中国计量领域多家权威机构担任委员。

“超声水表+超声热量表+超声流量计”三轮驱动。公司主要产品包括超声热量表、超声水表、超声流量计及相关智慧管理系统与服务等，产品口径范围涵盖DN15-DN15000，覆盖了供水和供热产业链的全流程，广泛应用于民用、工业、水利、水电、石化、热电、钢铁、煤炭等行业。

据公司2022年报披露，三大超声表计占公司总营业收入的89.74%，为公司业绩增长的核心驱动力，其中超声水表在升级换代及降漏损政策推动下占比持续提升。2022年，公司超声水表、超声热量表、超声流量计三大产品的收入占比分别为59.8%、20.3%、9.7%。

1.2.盈利能力强，业绩受市场影响有所波动

业绩受市场影响有所下滑。公司2018-2021年公司收入与归母净利润的复合增速分别为23.2%、23.9%，2022年疫情影响产品的生产与交付，公司营业收入与归母净利润同比均有所下滑。

根据2023年业绩快报，受市场、财政等综合因素影响，公司营业收入为4.95亿元，同比下滑2.32%，归母净利润为1.05亿元，同比下滑3.33%。

公司利润率水平较高。公司凭借稳定的产品质量与先进的技术水平，整体毛利率水平稳定在较高水平，2021年、2022年、2023年上半年分别为55.2%、49.9%、50.3%。

分产品来看，超声流量计作为技术难度最大、应用领域最高端的产品，2021年、2022年、2023年上半年毛利率分别达84.2%、85.2%、90.7%，近几年毛利率稳步提升主要由于原材料国产化替代进程加快带来成本下降；受益于稳定的竞争格局以及良好的产品质量，2018年以来，公司超声热量表毛利率稳定在50%以上，2022年、2023年上半年分别为58.6%、52.8%；公司超声水表的毛利率也较高，近五年稳定在39%以上，2022年略有下滑主要由于毛利率相对较低的小口径水表销量的大幅增加导致产品结构的变化。

未来公司将继续优化产品结构，通过小口径表计规模部署提高市场规模与份额，通过大口径产品保持较高的毛利率。此外，公司2021年、2022年、2023年上半年净利率分别为29.6%、21.4%、21.8%，盈利能力较强。

费用端，公司几乎没有有息负债，因此财务费用低。公司长期以来重视研发与创新，2018年来，研发费用有所提升，2021年、2022年研发费用率分别为6.41%、6.64%。资产负债端，公司资产负债率较低，截至2022年底，公司资产负债率为16.5%。

2.1.智慧供热：“双碳”目标和数字中国的共振

供热指以热水或蒸汽作为热媒，向热能用户提供生活与生产用热，我国北方地区一般采用集中供热模式。

在集中供热系统中，高温高压热水或蒸汽从锅炉房、热电厂等集中热源经由一级热网进入换热站，在换热站与二级网循环水进行热交换后，低温水再经由二级热网输入建筑内供热。

我国集中供热面积与供热量不断增长。随着我国城镇化进程的推进，居民供热需求不断增长，推动供热行业快速发展。根据国家统计局数据，截至2022年底，全国城市集中供热面积已达111.25亿平方米，近十年均复合增速达7.9%；集中供热管道长度达到49.3万公里，其中一级管网12.7万公里，二级管网36.7万公里，近五年供热管道长度复合增速达12.2%。

随着供热面积的不断扩大，我国城市年供热总量（包括热水与蒸汽供热）从2010年的29.1亿GJ增长至2022年的42.8亿GJ，其中热水供热方式逐步占据主导地位，2022年城市热水供热占比提升至84.3%。

我国传统供热面临高能耗、高排放、低效率等痛点。在传统供热体系运行中常出现热量损耗，包括热源损失、一次管网热损失、缺乏及时调节造成的热损失、二次管网热损失、楼栋间不均匀热损失、楼内不均匀热损失等。

一方面，热力输送各环节尤其是管网的漏损造成较多不必要的能量损耗。另一方面，由于传统供热调节主要集中在热源端，易导致过量供热的现象。例如，为避免用户室内温度冷热不均影响舒适度造成客户投诉，热力公司只得加大热源供热量，从而易造成过量供暖；在热源端对热量的调节需要较长时间才能传导到终端用户，因此很难根据天气变化及时有效地调整供热量。不必要的热损失不仅不满足国家节能减排的目标，同时也对供热公司的成本控制产生了负面影响。

此外，当前我国大量传统的供热系统仍采取人工调节为主的运行方式，例如为避免淹水等现象发生，每个小区的换热站内都需要派人员值守。

人力工作强度较大、效率较低，增加了热力公司的人力成本。此外，依赖人力经验调节易使得供热系统的安全运行无法得到充分的保障，事故隐患难以被发现。

智慧供热能有效解决当下痛点，有望成为未来供热行业发展趋势。智慧供热以信息化和自动化为基础，利用人工智能、云计算、大数据、仿真系统、物联网、数字孪生等技术对供热系统包括热源、热网、换热站、用户在内的各环节进行一体化管理，连接供热系统“源-网-站-荷”全过程要素，对重要设备运行参数的实时监控，通过负荷预测、运行数据分析、策略优化，提升供热系统的安全性、可靠性、灵活性、舒适性、降低供热能耗及碳排放，实现按需供热和精准供热。

从长期看，双碳目标及数字中国背景下，智慧供热是清洁供暖的必要措施之一。当前“碳达峰、碳中和”已成为全球共识，低碳转型成为各行各业的大趋势。根据中国建筑节能协会数据，2021年全国建筑运行碳排放总量为23亿吨二氧化碳，占全国碳排放总量的比重高达21.6%；2020年全国建筑运行阶段能耗为10.6亿吨标准煤，占全国能源消费总量的21.3%。

在建筑运行领域，供热领域为碳排放大户，根据中国建筑节能协会数据，2021年我国城市建筑集中供热碳排放量达4.7亿吨二氧化碳。

根据汇中股份2022年年度报告，中国供热领域碳排放总量占全社会碳排放总量的接近10%。因此，“双碳”目标下，供热领域节能减碳需求迫切。

2023年2月27日，中共中央、国务院印发《数字中国建设整体布局规划》，要求全面提升数字中国建设的整体性、系统性、协同性，以数字化驱动生产生活方式变革，推进数字技术与经济、政治、文化、社会、生态文明建设“五位一体”深度融合，要求在农业、工业、金融、教育、医疗、交通、能源等重要领域加快数字技术创新应用。智慧供热作为“数字中国”在公用事业行业的实质性探索，过去几年中也已经受到不少政策的支持和鼓励。2021年10月，国务院发布的《2030年前碳达峰行动方案》，明确提出要“提升城镇建筑和基础设施运行管理智能化水平，加快推广供热计量收费和合同能源管理，逐步开展公共建筑能耗限额管理”。

从短期看，能源成本波动背景下供热企业降本增效需求迫切，智慧供热改造后成本与费用得到有效节省。

一方面，供热智慧化改造会带来显著的节热、节电、节水效果，为热力公司降低能耗成本。根据《二级管网智慧供热改造与经济效益测算》（丘宁等）中对于华北地区某住宅小区二级管网的改造试点情况来看，通过安装户用智能阀、室温采集器、数据采集器、热力站自控升级、监控平台软件等智慧化改造后，其耗热量、耗电量、耗水量分别下降14.8%、15%、85.1%，节能效果显著。

另一方面，相比于对人力的依赖，智慧化改造后大大降低了时间成本和人力成本，在该小区的案例中共节约供暖工作人员27人，同时可为企业管理层的决策提供了数据支撑，提高了企业管理能力，节约了人力成本。

综合来看，供热面积为2341万平米的热电厂，经智慧化改造后，按照供热价格来计算，可节省5775万元/年，同时可节省电费316万元/年、节省水费207万元/年、节省人工费378万元/年，整体经济效益较好。该工程总投资约为3.1亿元，投资回收期约为8.47年。

我国智慧供热市场处于起步阶段，未来空间广阔。根据《我国供热行业智慧供热现状及发展趋势》（葛军波等），截至2022年4月，虽然河北、北京、陕西等几个省市已开始进行智慧供热系统的建设和尝试，但整体渗透率仍然较低，市场空间广阔。

2.2.热计量顶层设计出台，热量表市场值得期待

“双碳”目标和节能改造需求下，我国集中供热收费方式有望逐步从面积分摊法逐步转变为热计量法。

从国内集中供暖收费方式来看，我国大部分集中供暖地区仍采用面积分摊法，按照每平米收取一定的运行和维护费用，存在诸多弊端，由于供热公司按面积收取供暖费，即使无人居住暖气也无法关停，且室内无温控装置，居民在暖气过热时通常通过开窗方式散热，造成巨大能源浪费。“双碳”背景下供热行业节能减碳需求迫切，热计量收费势在必行。

热计量收费指按计量热价和用热量进行收费，其计算方式较面积分摊法更为复杂，需要安装热量表以准确计量用热量。

目前国内对几种热计量的方式进行了探索，主要包括户用热量表分摊法、热量分配表分摊法、通断时间面积法和采暖面积分摊法。

考虑到用户的个体差异和热量需求，国务院印发的《2030年前碳达峰行动方案的通知》提出“提升城镇建筑和基础设施运行管理智能化水平，加快推广供热计量收费和合同能源管理”。

2023年以来部分地区陆续出台热计量收费相关政策。2023年6月，内蒙古自治区住建厅印发《内蒙古自治区智慧供热示范推广工作方案》，要求乌海市在现有基础上新建居住建筑全部实行供热计量；鄂尔多斯市在康巴什新区全面推行供热计量；其他盟市要做好供热计量准备工作，2024-2025年分区域示范推广。

此次政策发布后，热计量有望在内蒙古自治区全面推进。同时，吉林、黑龙江、北京、天津等省市也在政策中提及要加快构建热计量收费制度。

顶层政策出台，强调要各地明确量化目标任务和改造时限，热计量改造有望真正实现实质性突破。2023年开始推动的热计量改革，在进入供暖季之后，受到无法进行改造的物理限制，因此推动进度放缓。

2024年3月，国家发改委、住建部联合发布《加快推动建筑领域节能降碳工作方案》，专门提到“推进供热计量和按供热量收费。各地区要结合实际制定供热分户计量改造方案，明确量化目标任务和改造时限，逐步推动具备条件的居住建筑和公共建筑按用热量计量收费，户内不具备供热计量改造价值和条件的既有居住建筑可实行按楼栋计量。

北方采暖地区新竣工建筑应达到供热计量要求。加快实行基本热价和计量热价相结合的两部制热价，合理确定基本热价比例和终端供热价格”。

超声热量表为主流热量表产品。热量表是测量、计算并显示热交换系统（包括集中供热的暖气和冷暖空调）所释放或吸收的热量值的仪表，主要由计算器、流量传感器和配对温度传感器三部分组成。

在我国，热量表是实施城市供热体制改革，推行新型供热计量收费标准的关键仪表。根据天罡股份招股书，热量表按照流量传感器测量原理可分为三类，分别为机械式热量表、电磁式热量表以及超声波式热量表，与传统的机械式和电磁式相比，超声热量表兼具高测量精度与低综合成本等优势，目前已成为主流的热量表。

热计量改革背景下，热量表存量与增量市场空间广阔。伴随着热计量改革进程不断加深，热量表作为我国推动城市供热体制改革、供热节能改造、实现智慧供热的关键设备，在我国节能减排、可持续发展、碳达峰碳中和的大背景下，热量表在存量市场中改造空间广阔，同时随着我国集中供热面积稳步提升，新增市场也将为热量表的需求带来持续稳定的增量：

1）存量市场：假设未来以户用热量表分摊法进行计费，根据天罡股份招股说明书，2020-2022年公司超声波热量表平均单价分别为496.2、476.9、499.4元/只，若按均价490元/只进行计算；根据国家统计局近期公布的《中国人口普查年鉴-2020》，平均每户居住面积达到111.18平方米，我们假设按100平方米/户的单位供热面积进行测算，截至2022年底我国集中供暖户数达到1.11亿户，则在户用热量表分摊法背景下存量市场中热量表潜在市场空间达到543.9亿元。

2）新增市场：历年来我国集中供热面积稳步提升，虽然近年来供热面积增速较2010年之前有所下降，但每年仍保持在5%-10%的增长，未来随着城镇化进程持续推进、南方集中供暖逐步普及，我国集中供热面积未来仍有进一步提升空间。

根据中核战略规划研究总院预测，预计2030年我国城市建筑集中供暖面积有望达到150亿平方米，较2022年底增长34.83%；假设热量表单价不变，继续按照100平方米/户的单位供热面积进行测算，我们预计从2023-2030年在户用热量表分摊法下新增热量表市场空间有望合计有望达到189.88亿元。

2.3.立足热量表行业优势，向智慧供热全产业链拓展

受疫情及高煤价下下游供热企业资金紧张影响，公司去年超声热量表收入有所下滑。

根据公司公告，近年来公司超声热量表业务营业收入出现较大波动，2022年板块收入为1.03亿元，同比下降28.61%，一方面出货量在一定程度上受到去年疫情反复影响，另一方面，在煤价大幅上涨背景下，去年供热企业面临较高的成本压力业绩承压，以A股部分上市热力企业*ST惠天、金房能源、富春环保、京能热力、联美控股、大连热电2020-2022年扣非归母净利润情况看，高煤价下供热企业基本均出现不同程度的利润下滑，资金压力较大，智慧供热改造及相关产品采购意愿减弱。未来在热量表政策大力推动背景下，公司热量表业务占比有望实现大幅提升。

超声热量表市场竞争格局较好，公司凭借领先技术成为行业龙头。目前市场上主流的热量表为超声热量表，公司竞争对手主要包括天罡股份、新天科技、迈拓股份。公司凭借超声测流自主核心技术，打造智慧化热量表，采用优质换能器和先进的测量技术，测量准确度高、稳定性好，采暖、制冷均可计量，在市场竞争中占据有利地位，出货量较大。

根据Wind数据统计和各公司年报披露，天罡股份与汇中股份2022年热量表收入突破亿元级别，市场份额领先，且与同行业公司差距较大。目前行业竞争格局稳定，竞争公司相对较少，因此热量表行业持续保持较高毛利率水平，短时间内公司龙头地位难以动摇。

同时，由于过去在按面积收供暖费的模式下存量市场中所装的热量表利用率极低，并未实际承担热计量功能，供应商良莠不齐，在热计量政策推动背景下，下游用户对热量表产品质量以及热计量功能要求将进一步提升，我们认为公司作为热量表行业头部企业其市占率有望实现进一步提升。

公司以超声测流为基础，搭建了覆盖供热全产业链的智能终端产品，应用领域涵盖热源、热网、热力站、楼栋及用户，可为供热行业提供全工艺计量、全流程数据支撑，为供热企业及服务客户实现智慧供热、公建节能，达成“双碳”目标保驾护航。公司超声热量表实现了从热源到管网，从楼栋到户用，从管理到收费全领域热计量产品及网络技术全覆盖，智慧供热集“精准计量、全网监测、诊断分析、治理调节、节能提升”于一体，构建从信息获取、分析处理到决策执行的完整“生产运行服务管理链”，逐步形成智慧供热全产业链覆盖。

3.1.我国水资源浪费严重，水网漏损管控趋严

我国水资源短缺且分布不均。根据《中国水务行业蓝皮书》，我国水资源总量位居世界第六位，水资源量占全球总量的6.1%，但由于人口数量庞大，根据国家统计局数据，2021年人均水资源量仅为2098.5立方米/人，仅为世界人均水平的四分之一，水资源相对匮乏。

从区域分布情况看，我国水资源分布不均，根据《2022年中国水资源公报》，2022年我国水资源总量为27088.1亿立方米，其中北方水资源量为4988.3亿立方米，仅占全国总量22%，分省来看，沿海人口密集地区、经济发达地区与北方地区的人均水资源严重不足，其中北京、天津、宁夏、上海、江苏、河南、河北、山西、山东、安徽、陕西、甘肃的人均水资源量不足1000立方米。

我国供水管网漏损率居高不下，水资源浪费严重。我国供水管网长期运行过程中存在外力破坏、管网老化破损、维护与检修不及时等现象，导致不少城市和县城管网的漏损情况严重，造成水资源的浪费与经济损失。根据住建部数据，2022年我国城市供水漏损率为12.9%，根据汇中股份2022年年报，目前部分城市管网漏损率超过20%，一些偏远的区域甚至达到70%以上，与海外其他发达国家5%-8%的水平相比存在较大差距。

供水存在严重漏损现象，不仅会造成水资源浪费，增加供水企业成本，而且会影响供水水质，给居民的饮水安全带来隐患。一些地区由于自来水管网破坏漏损问题严重，造成地下泥沙渗漏、杂质沉积，导致水龙头出水水质浑浊。管道年久失修也会造成水质污染，影响水质健康，并且变质水能够造成管道的腐蚀与结垢，导致大量微生物滋生。不仅增加生活成本，影响日常用水，而且水中的重金属元素以及微生物也会对人体健康造成威胁。

水网漏损成水务行业痛点，政策对漏损率管控要求趋严。对于管网漏损严重的现象，政府近年来不断出台政策设定指标以加强对水务行业的漏损管控。《节水型社会建设“十三五”规划》要求到2020年全国城市公共供水管网漏损率控制在10%以内；2022年1月，发改委等部门联合发布《关于加强公共供水管网漏损控制的通知》，提出进一步健全运行维护管理机制，要求到2025年我国城市公共供水管网的漏损率需控制在9%以内。

2022年2月，发改委和住建部在《关于组织开展公共供水管网漏损治理试点建设的通知》中提出利用物联网、大数据等技术手段对供水管网进行智慧化、数字化改造，明确要求2020年公共供水管网漏损率高于12%的试点城市（县城）建成区，2025年漏损率不高于8%，其他试点城市（县城）建成区，2025年漏损率不高于7%。

3.2.老旧改造+升级迭代，超声水表有望放量

管网漏损管控的关键是对流经用水数据进行在线监测和实时计量，智能水表与流量计为核心硬件设备。

智能水表是在传统水表的基础上，加入智能流量采集以及数字处理系统，使其具备流量参数检测、通信、显示、网络接入等功能。随着物联网技术的发展，智能水表的渗透与迭代进程加速。根据青岛积成公开发行说明书，我国水表年需求量从2012年的4320万台增长至2022年的7828万台，年复合增速为6.12%。

未来智能水表的市场体量增长主要来源于新建房带来的增量需求、老旧小区、城中村等政策推动下带来的存量改造需求，智能水表渗透率有望持续提升。

改造政策加速水表升级替换需求的释放。我国计量检定规程《饮用冷水水表》规定，水表使用期限一般不超过6年，需周期性地强制更新替换。2022年7月，国家发改委印发《“十四五”新型城镇化实施方案》，要求有序推进城市更新改造，以老旧小区、老旧厂区、老旧街区、城中村“三区一村”的改造为重点，完善水电路气等基础设施建设，提高智能化水平。2020年7月，国务院发布《关于全面推进城镇老旧小区改造工作的指导意见》，要求2020年新开工改造城镇老旧小区3.9万个，涉及居民近700万户；到“十四五”期末，基本完成2000年底前建成的需改造城镇老旧小区改造任务。

2023年7月，国务院常务会议审议通过《关于在超大特大城市积极稳步推进城中村改造的指导意见》，要求在超大特大城市积极稳步实施城中村改造，有望推动水表替换需求提升。超大特大城市人口多、面积大，城中村改造空间广阔。

根据住建部《2021年城市建设统计年鉴》，截至2021年底，全国共有超大城市8个、特大城市11个，超大城市包括上海、北京、深圳、重庆、广州、成都、天津、武汉。今年以来已有部分超大特大城市部署了城中村改造计划，例如广州住建局计划今年推进127个城中村改造项目、成都住建局发布《成都市城市更新建设规划（2022-2025）》，提出将成片推进城市更新，推进173个老旧片区有机更新，，带来水表替换需求进一步增长。在老旧小区改造、城中村改造等政策的催化下，一大批老旧水表将迎来替换。

超声水表优势显著，目前尚处于起步阶段。水表的迭代历程大致可分为三个阶段，分别是机械水表、智能机械水表和电子水表。传统机械水表通过水流冲击叶轮，测定叶轮的转速来测量水流，具有部件易磨损、计量精度低、始动流量高、抗干扰能力弱、使用寿命短、依赖人工抄表等显著缺点。

2003年以来，随着传感器、远程通讯、无线射频等核心技术的逐步成熟，智能机械水表逐渐兴起，通过在机械水表上设置机电转换装置，实现数据远传、预付费用水、网络阀控等功能，摆脱了人工抄表，部分满足供水信息化的应用需求，但其仍采用机械运动装置。

2013年以来，超声波、电磁、射流等电子传感技术被逐步应用于水计量领域，纯电子水表问世。电子水表包括超声波水表、电磁水表、射流水表等，其中超声波水表目前已实现成熟的商业化应用。超声水表基于超声波在流动介质中传播速度等于被测介质的平均流速与声波在静止介质中速度的矢量和的原理，采用“时差法”或“速度差法”进行流量计量。

相比于相比智能机械水表，超声水表具备无磨损、压损小、始动量低、计量精度高、可实现双向流量计量、瞬时流量显示等显著优势，更满足于智慧水务的管理需要。相比于海外发达国家，我国智能水表的起步较晚，目前已从传统机械水表逐步过渡到传统机械水表、智能机械水表和智能超声水表并存的发展阶段，未来更为先进的超声波水表有望成为市场发展方向。

智能水表目标到2025年渗透率达到60%。在城乡基础建设投资及“一户一表”、“三供一业”、“老旧小区改造”、“农水改造”、“城乡供水一体化”等政策的推动下，我国水表出货量逐年增长。

根据智研咨询数据，2022年我国水表产量为10589万台；根据汇中股份年报，我国每年需要更换的水表约4400万台，新建建筑安装水表需求约1700万台，“老旧小区改造”、“城乡供水一体化”等政策性需求约2800万台。

2022年我国智能水表产量为4005万台，占当年水表总产量的38%，远低于我国智能燃气表的渗透率。《我国水表行业“十四五”发展规划纲要》目标到2025年，智能水表渗透率提升至60%。我国智能水表渗透率仍有较大提升空间。

其中，超声水表目前渗透率极低，提升空间大。根据迈拓股份招股书，目前市场上的智能水表需求以智能机械水表为主，超声水表占比较低，2019年，迈拓股份、汇中股份、天罡股份三家超声水表制造企业合计产量小于100万只。假设粗略按照100万台计算，根据青岛积成公开发行说明书中披露的2019年7193万台的水表总需求量，我国超声表占总水表需求量的比例约为1.4%，根据智研咨询数据，2019年智能水表按照33%的渗透率，需求量约为2404万台，因此超声水表占智能水表的比例约为4.1%。未来在智慧水务的背景下，超声水表需求量提升空间大。

我们预计2024-2026年国内户用超声水表市场需求将超过50亿元。根据青岛积成公开发行说明书，国内水表的需求量从2009年的4489万台快速增长至2022年的7828万台。

我们假设在存量市场，按照我国计量检定规程《饮用冷水水表》规定，水表替换周期为6年，因此2024-2026年存量替换市场的需求量接近2017-2019年的需求量，分别为6908、7158、7193万台；在增量市场，根据国家统计局数据，2023年我国房屋竣工面积为9.98亿平，2016年-2023年每年竣工面积区间在9.1亿平至10.6亿平波动，考虑到当前地产行业存在压力，我们假设未来三年新建住房面积每年下滑1%，按照100平方米/户、每户需安装1个户用水表来计算，2024-2026年国内新房市场水表需求量将合计约2935万台。

2022年我国智能水表渗透率约为38%，我们假设2023-2026年智能水表渗透率分别达到42%、46%、50%、54%，因此，我们预计2023-2025年国内智能水表合计需求量将达到1.21亿台。

根据迈拓股份招股书中的估算，2024年超声水表占智能水表的比例将达到6.05%-12.38%。因此，我们假设在中性情况下，2024-2026年超声水表占智能水表比例分别达到9.2%、10.5%、13.2%，预计2024-2026年国内超声水表合计需求量将达到1372万台。迈拓股份招股书披露，2020年1-6月其超声水表平均单价为423元/台，假设未来三年价格保持稳定，以此估计，2024-2026年国内超声水表市场空间达到58亿元。

除户用小口径水表外，用于管网的大口径智能流量计有望放量。近年随着城市供水需求的提升，我国供水管网长度不断增长。漏损管控的关键是对流经用水数据进行在线监测和实时计量，例如可通过安装智能流量计、压力器、液位变送器等设备来监测管网压力、流量、温度等，帮助供水企业及时发现问题、提高管理效率。

近年来，部分城市开始推行供水管网的分区计量管理（DMA），通过截断管段或关闭管段上阀门的方法，将管网分为若干个相对独立的区域，并在每个区域的进水管和出水管上安装流量计等计量装置，从而实现对各个区域入流量与出流量的监测。分区计量为智能超声流量计渗透率的提升提供了市场基础。

3.3.以旧换新打开成长新篇章

2024年3月13日，国务院发布《推动大规模设备更新和消费品以旧换新行动方案》，《行动方案》提出，围绕推进新型工业化，聚焦钢铁、有色、石化、化工、建材、电力、机械、航空、船舶、轻纺、电子等重点行业，大力推动生产设备、用能设备、发输配电设备等更新和技术改造。围绕建设新型城镇化，加快建筑和市政基础设施领域设备更新。其中，城市更新、老旧小区改造中的住宅电梯、供水、供热、供气、污水处理、环卫、城市生命线工程、安防等为重点。

随着大规模设备更新的推进，仪器仪表作为关键配套设备，其市场需求将大幅提升。这将为仪器仪表行业提供广阔的发展空间，推动行业实现快速增长。测流更为精准的超声波水表也有望受益于此次大规模设备更新的推进，打开成长新篇章。

超声水表行业集中度较高。目前我国超声水表行业三足鼎立，市场参与者主要为汇中股份、迈拓股份、天罡股份三家。迈拓股份和汇中股份为行业龙头，2022年超声水表收入超过3亿元。

3.4.大小口径水表齐发力，拓展智慧供水

公司拥有多种口径的超声水表，市场化产品涵盖的口径规格从最小的DN15到较大的DN300。大口径超声水表（口径大于或等于40毫米，即DN40及以上）应用于城市供水计量、工业用水计量等场景，价格较高，2020年单价为4345.59元/台，毛利率较高。

小口径超声水表（口径小于40毫米，即DN40以下）主要为户用水表，单价较低，2022年均价为303.71元/台。公司持续优化产品结构，通过发力小口径水表来提高市场规模，通过提高大口径产品占比来稳定整体毛利率。

根据公司公告，2022年公司小口径超声水表销量为58.33万台，同比增长23.16%；实现营业收入1.77亿元，同比增长14.83%，在整体营业收入中占比34.91%；销量58.33万台，同比增长23.16%，在整体销售数量中占比74.78%。

根据公司2022年报，公司使用自有资金1亿元建设的超声测流智能车间于2020年底投产，经过2年多工艺与设备智能化的持续迭代、研发与制造的充分融合，公司积累了丰富的技术及应用经验，目前已能够实现智能产线的标准化复制，为公司小口径超声水表后续的规模发展奠定了产能基础，进一步夯实了公司核心竞争力。

水表为基，拓展软件，提供智慧供水平台。近年公司在超声水表的基础上，加大物联网技术、大数据应用技术与超声测流产品的融合，截至2023年半年报，公司共计拥有有效专利118项，其中发明专利10项、实用新型专利69项、外观设计专利39项。

公司智慧供水平台实现从制水、输水、供水、用水各环节业务的全流程、信息化管理，实现打通数据孤岛，信息共享；实现数据的自动采集、智能分析和动态预测，助力供水企业客户实现科学决策、降本增效、改善服务、控制漏损。

例如，公司与深圳水务合作的独居老人关爱项目，在安装公司智能超声水表后，在智慧供水平台中建立独居老人信息资料库，可帮助老人监测室内用水器具泄漏情况，并为深入分析独居老人用水习惯和用水行为提供精确的数据依据，成功帮助深圳水司提升了无线电数据传输的准确性与上报频率、丰富了数据采集量，并通过算法分析实现了“用户画像”，可准确的为政府提供管理数据，助力深圳水司实现高标准的民生服务保障。

3.5.发力海外市场，注入成长新动力

已成功实现对澳大利亚等国家地区的产品供应。近年来公司充分发挥技术、成本、制造优势，积极海外水表市场，通过与海外合作伙伴推进生产本地化、技术合作研发等多类型服务方案、与国内工程类央企等企业在已有渠道中合作投标、与海外市场当地有实力的代理商、运营商合作等方式，提高在海外市场的影响力。其中，澳洲市场拓展初见成效。

例如，2021年公司与东南水务公司合作，成功为墨尔本东南部近30万户居民提供安装了超声水表，助力东南水务的漏损检查，成功帮助当地用户平均节省了150澳元的非必要费用，并且减少了水资源浪费。

海外市场对于超声水表的接受度更高，大多为定制化产品，因此售价与毛利率也相对更高，拓展海外市场有利于公司优化产品结构。

与安富利开展战略合作，布局欧洲，加强澳大利亚、新西兰等国际市场。根据公司公告，公司已与Avnet Asia Pte Ltd.（安富利）签订《战略合作协议》，就公司全系列产品在全球范围内销售、合作开发定制化产品开展全方位战略合作，其中在澳大利亚和新西兰地区为双向独家代理，包括但不限于数据采集、传输装置、改善供应链管理等，以及更新一代公司超声测流产品的市场开拓和技术创新合作。

作为全球最大的电子元器件分销商之一，安富利分支机构多且销售渠道广，客户资源丰富，公司有望加速拓展海外市场，实现国内、外市场双循环。

目前公司已成功与东南亚、南亚、非洲、拉丁美洲、欧洲、中东等地区的代理商建立了业务联系。2022年公司实现海外收入1241万元，同比增长19%。未来海外市场有望成为公司新的增长来源。

盈利预测核心假设：

1）收入端：考虑热计量政策的稳步推进，我们预计 2023-2025 年公司收入增速为-2.3%、23.1%、26.0%。

2）毛利端：公司产品中超声热量表及超声流量计毛利率相对较高，在热计量政策推动背景下我们判断公司热量表业务板块占比将有所提升，带动公司整体毛利率实现稳中有升的趋 势。此外，公司水表板块海外销售价格与毛利率相比于国内更高，海外扩张有望带动毛利率 提升。我们预计 2023-2025 年公司毛利率分别为 50.06%、51.07%、52.45%。

3）费用端：按照历史情况，我们预计未来公司费用率保持稳定。

我们预计公司 2023-2025 年的收入分别为 4.96、6.10、7.68 亿元，增速分别为-2.3%、23.1%、26.0%，净利润分别为 1.05、1.36、1.79 亿元，增速分别为-3.4%、29.3%、32.3%。

汇中股份依托多年的超声测流技术，在超声水表与热量表领域具备竞争力。我们选取迈拓股份（主营超声水表与超声热量表）、瑞纳智能（智慧供热软硬件一体化公司）、金卡智能 （智能燃气表龙头，积极拓展智慧水务）作为可比公司。

目前热量表渗透率低，热计量顶层政策发布后，预计热量表行业出货量将显著提升，公司作为超声热表龙头之一有望充分受益，同时超声水表渗透率持续提升，预计公司未来几年业绩增速较高，给予公司 2024 年 17xPE，对应 6 个月目标价为 11.39 元。

1）政策推进不及预期：公司超声水表与热量表的下游客户分别为水务公司和热力公司，公司主要通过招投标的形式获取订单，因此与政策推动力度关联性较强，若热计量、一户一表、漏损管控等政策推进不及预期，则将对水表与热量表市场需求量产生影响。

2）超声波水表行业竞争加剧：目前超声水表市场竞争格局较为集中，公司主要的竞争对手较少，未来若市场放量，不排除未来传统机械水表制造商以及超声热量表生产厂商进入超声水表市场，导致行业竞争加剧，公司未来可能存在因市场竞争加剧导致产品价格进一步下滑的风险。

3）超声水表市场推广不及预期：由于超声波流体测量技术近年来才应用于户用水表，因此在智能水表市场中，目前仍以智能机械水表为主，智能超声水表占比相对较低。在一二线城市，由于当地供水企业决策周期较长、更换成本较高，智能超声水表大规模替代智能机械水表尚需一定周期。若未来超声水表行业的市场推广力度不足，则会对公司带来影响。

4）原材料价格波动：水表、热量表与流量计的主要原材料包括管段、接管及接管螺母等机械构件，芯片、电池等电子构件以及其他辅助原材料等。原材料成本占比较高，其价格波动会对公司成本产生影响。

5）假设不及预期：本报告中的市场空间测算与盈利预测涉及相关假设，若假设不及预期，则实际结果可能与测算结果有所偏差。

——————————————————

报告属于原作者，仅供学习！如有侵权，请私信删除，谢谢！