2024年3月22日，国务院召开防范化解地方债务风险工作视频会议，会议肯定了2023年以来地方债务风险防范化解工作取得阶段性成效，守住了不发生系统性风险的底线，但也指出化债工作既是攻坚战，更是持久战。对于地方城投平台，本次会议在强调要下更大力气化解平台债务风险时，也明确要求加快压降平台数量和债务规模，分类推动平台改革转型。
实际上早在2024年3月6日，财政部部长蓝佛安在全国两会期间公开提出压降融资平台数量，这是财政部首次提出“压减融资平台数量”，而3月22日国务院会议室对此再予以强调。此前的政策纲领是“严禁新设融资平台”，这次是“压减融资平台数量”，且从“持续压降”到“加快压降”， 表明决策层除城投市场化转型外也加强了对弱质城投的淘汰。推动了多年的城投转型始终没有实质性进展，但这一次宏观政策环境的根本转变倒逼城投加快改革进度。
市场化转型客观上本身就不是一件可以速成的工作，大多数城投不具备市场化转型的能力，能够真正实现转型的城投毕竟是少数，很多时候所谓的转型实际上是一个伪命题，近年来每每城投债务监管收紧都会掀起一次城投退出平台潮，目的是规避监管对名单内城投新增融资的限制，这些退出的平台往往自称转型成功，而更多的地方是政府换个城投马甲，成立新的公司，将资源划转到新成立的公司，用没有隐债责任的新公司继续为政府项目融资，城投的经营管理模式没有任何实质进步，这也造成一轮轮化债和城投转型不但没有减少债务，没有改善城投效益，反而债务和城投规模都越来越膨胀。
本轮化债也如前几轮一样引发了城投退出热潮，据预警通统计，截至2024年4月12日城投公司还剩余3564家（包括有存量债和没有存量债），2024年以来，剔除城投名单的公司约50家，仅2024年1月就有27家城投退出。本轮城投退出的门槛比以往更为严格，不再是城投或当地政府自行宣布，必须满足“335指标”，即资产构成中城建类资产低于30%，收入构成中城建类收入低于30%，利润构成中政府补贴占净利润比例低于50%，能够满足监管条件的城投并不多，更多的城投将退出市场。
具体路径上，控制高层级融资平台数量，逐步整合和清退低层级低资质融资平台，例如陕西省的“以市带县”模式，城投平台加剧分化，资产规模较大、仍有转型空间的平台，进行市场化整合，隐债清零后退出名单；资产规模较小、或因历史债务问题涉及失信或诉讼较多的平台，拆分经营性业务后退出市场。弱平台退出市场的方式有兼并、行政关停等，并且也不应再忌讳破产这个选项。
法律法规及政策层面并没有禁止城投平台破产：
2018年9月13日，中共中央办公厅、国务院办公厅印发了《关于加强国有企业资产负债约束的指导意见》明确提出“对严重资不抵债失去清偿能力的地方政府融资平台公司，依法实施破产重整或清算”；
2021年4月13日，国务院发布《关于进一步深化预算管理制度改革的意见》，提出“清理规范地方融资平台公司，剥离其政府融资职能，对失去清偿能力的要依法实施破产重整或清算”；
2018年10月财政部发布《地方全口径债务清查统计填报说明》，其中列举了六种化债方式，采取破产重组或清算是其中之一。
然而在现实中只有一些城投子公司破产事件，还没有出现一例真正的城投破产案件，或许是对维护城投信仰的顾忌，各方都还没有勇气打破这一底线，笔者整理了近年来市场比较关注的几起擦边球事件。
012020年青海省投破产重整事件
据媒体披露，青海省投资集团有限公司（以下简称青海省投）前身是1993年经青海省人民政府批准成立的国有独资公司青海省投资公司，注册资本为10亿元人民币。经多次注册资本变更，青海省投现注册资本为203.46亿元。公司下辖26家控股子公司、15家参股公司。
公司经多次股东变更，最近一次股东变更为2022年6月，根据重整计划，引入战略投资人并进行债转股，重整后公司股东为46家，现控股股东为国家电投集团黄河上游水电开发有限责任公司，持股比例42.24%，该公司为央企子公司，实控人为国务院国资委。青海省国资委现由其全资子公司青海省国有资产投资管理有限公司持股4.34%，西宁经济技术开发区管委会通过其控股子公司西宁经济技术开发区投资控股集团有限公司持股1.75%。
青海省投的债务危机起始于2019年。2019年2月22日，公司一笔2020年2月22日到期的3亿美元债券，未按期兑付1087.5美元的利息，2月27日公司公告称“由于技术原因未及时划入兑付帐户，目前相关兑付资金正在全额支付过程中”，虽然该事件最终没有被标普认定为违约，但标普已将公司长期主体信用评级和未偿还优先无抵押债券的长期债项评级从“B+”下调至“CCC+”；随后2月25日，公司发行的另一笔2000万元非公开定向债务融资工具“18青投PPN001”未能按时兑付，2月26日公司发布公告称，延期主要是由于技术原因，未能及时将2014万元本息支付到上海清算所。随后通过多方紧急处理已完成支付操作，完成本息债券的兑付；3月5日青海省投在新加坡证券交易所发布了一则公告，称上述美元债的延迟付息触发了另外一笔2.5亿美元债的交叉违约条款，公司宣称截至公告发布日已预先安排好了付息资金。
虽然三次违约均为技术性因素所致，且已经兑付本息，但考虑到其后续仍有数百亿债务待偿，市场对其偿债能力产生质疑。2019年4月青海省投向相关金融机构披露了《青海省投资集团有限公司关于近期化解金融债务风险工作进展情况的汇报》，报告显示，国家开发银行成为其债委会牵头行，国家电力投资集团有限公司亦被要求近期参加研究对青海省投的战略合作事宜。
青海省投的债务问题继续发酵，2019年8月公司一笔1087.5万美元的债券利息延迟兑付，2020年1月，一笔利息合计960万美元的美元债出现实质性违约。至此公司因资金流动性紧张，主体评级与债券评级被标普等多个评级机构由双“AA”下调至“D”评级展望至负面。
2020年6月债权人以不能清偿到期债务且发行人缺乏清偿债务的能力为由向西宁市中级人民法院提出对青海省投及下属16家企业进行重整的申请，6月19日法院裁决受理申请。8月28日，青海省投线上召开第一次债权人会议。根据第一次债权人会议申报情况，青海省投被申报的债权高达680亿元，涉及中泰信托多家信托公司。2021年12与23日青海省投线上召开第二次债权人会议。2021年12月24日法院批准《青海省投资集团有限公司等十七家企业重整计划》。根据《重整计划》，原股东100%股权权益全部清零，战略投资者国电投旗下黄河水电出资43亿元获得转股平台（省投本部）42.24%股权，剩余57.76%股权以及项下权益债转股归债权人 。历经三年的青海省投债务违约事件最终以破产重整方式解决。
青海省投破产重整事件曾引发了市场极大的恐慌，一度被视为首例地方城投破产案例，但经过股权结构和主营业务分析青海省投已不是真正的城投平台，2013年后青海省国资委对青海省投进行混改，其控股股东为青海省国资委，持股58.4%，其他股东为西宁经济技术开发区管委会，持股13.41%，西部矿业股份公司，持股20.36%，青海省国资委全资子公司青海省国有资产投资管理有限公司，持股7.83%，青海国资委实际控制的股权仅为66.23%，主营业务也非地方城投典型的基础设施建设，而是煤炭、有色金属、矿产资源等业务，混改后青海省投不再有平台属性，而成为产业类国有企业，预警通城投平台名单中也没有该公司，因此该事件没有构成城投破产首案，但该事件使得市场第一次切实感受到城投破产的现实风险。
022022年重庆能投破产重整事件
重庆市能源投资集团有限公司（以下简称重庆能投）成立于1989年，前身为重庆市建设投资公司，主营业务为建设项目投资，2006年与原重庆煤炭（集团）有限公司、 重庆燃气集团有限责任公司整合为重庆市能源投资集团公司，2008年主营业务增加煤炭和天然气经营，2009年正式结束建设投资业务，2012年公司改制为国有独资有限责任公司，股东为重庆市国资委。重庆能投是著名的八家重庆市国资委控股市级城投平台“八大投”之一，“八大投”开创了城市基础设施投融资的重庆模式，是我国最早成立的一批城投公司。重庆能投是重庆市政府当时出资组建的唯一投资煤炭、燃气、电力等能源核心产业的专业投资公司，注册资本100亿，控股80多家子公司，其中包括A股上市公司重庆燃气。
重庆能投的主营业务盈利能力较差，自2017年到2021年中，重庆能投连续五年亏损，2012年起负债率就维持在70%以上。2020年9月27日重庆能投下属的松藻煤矿发生重大火灾事故，2020年12月4日永川吊水洞煤矿发生一氧化碳超限事故，2020年底重庆政府决定关停该市全部煤矿，2021年重庆能投将旗下14个煤矿实施关闭退出。2021年3月公司因无力归还到期的平安银行银行承兑汇票6.85亿元、浙商银行信用证2.3亿元，构成违约， 多家评级机构下调其评级，公司债券“20渝能01”中债隐含评级从AA－下调至BBB，“20渝能01”从2021年3月15日起停牌。
2021年4月重庆能投成立债权人委员会，债委会债权主席银行有7家，包括农行、国开行、建行、工行、重庆农商行、兴业银行、重庆银行，为公司最大的7家债权银行，截至2020年底，重庆能投的有息金融负债合计约500多亿元。4月11日重庆能投召开集团专题会议研究部署公司预重整工作。2021年11月23日重庆能投提前完成最后一只存量债券兑付工作，公司所有公开市场债券均完成兑付，在申请破产重整前刚兑全部债券，被市场视为重庆国资系统主动维护当地信用环境的努力。
2022年4月11日重庆能投及下属15家企业以不能清偿到期债务且明显缺乏清偿能力为由向重庆市第五中级人民法院申请破产重整，并提交预重整申请。2022年11月15日预重整辅助机构向法院提交《重庆市能源投资集团有限公司预重整终结工作报告》，11月19日法院裁定受理公司破产重整申请。12月23日法院裁定批准《重庆市能源投资集团有限公司等16家公司实质合并重整计划》。
根据《重整计划》重庆能投将其持有的上市公司重庆燃气41.07%股权抵偿给相应债权人。华润（集团）有限公司在预重整期间与重庆市签署了重庆能投重整之投资保障协议，将作为重庆能投司法重整的战略投资者，
2023年重庆能投完成破产重组工作，现公司第一大股东为深圳南国能源有限公司（华润电力子公司）持股38.25%，第二大股东是重庆国调企业管理有限公司（重庆市国资委控制企业）持股12.75%，其余49%股权是由各债权人组成的8家合伙企业。
重庆能投破产重整事件引发市场巨大反响，有多家媒体发文称之为首例省级城投破产，但更多观点认为重庆能投从2006年起就开始转型，2008年已完全结束基建业务，专注煤电气等能源行业，虽然其前身是城投平台，但在破产重整时已属于产业类国企，预警通城投平台中也没有该公司，其仍不能算做真正的城投破产案例。
032023年开元城投、凯宏城投申请破产事件
2023年7月28日中泰信托有限责任公司以多次催收仍未履行执行和解协议还款责任为由向上海金融法院申请对贵州凯里开元城市投资、黔东南州凯宏城投执行转破产清算。如果说前面两起事件的破产公司最终都被认定为非城投平台，那么2023年的这一起案件的两位被申请主体则是真正的城投平台，两家公司都是黔东南苗族侗族自治州的重要城投平台。
贵州凯里开元城市投资开发有限责任公司（以下简称开元城投）成立于2010年，注册资本2亿元，经营范围为行使政府授权范围内的城建资产投资主体职能，筹集城建资金，并实施开发建设，负责城市基础设施投融资管理等，黔东南苗族侗族自治州国资委控股的城投公司黔东南州凯宏城市投资运营(集团)有限责任公司持股70%，贵州凯里经济开发区国有资产管理办公室持股30%，实际控制人为黔东南苗族侗族自治州国资委。公司下辖9家控股子公司。
根据公司2023年债券中期报告显示，公司截止2023年6月30日有息债务总额为48.28亿元。其中债券余额4.2亿元，公司已发行企业债券3只，存量债券两只，已到期债券一只。公司主要有10笔1000万元以上非标融资违约，其中一笔就是申请破产清算的涉事标的中泰.贵州凯里项目贷款集合资金信托计划，逾期本息2亿元，未偿还余额6804.35万元；另一笔是长安国际信托贷款违约，逾期本息2.4亿元；其余均为融资租赁合同违约，逾期本息金额共计约为11.38亿元。公司对外担保余额8.45亿元，规模较大，存在一定或有负债风险。公司存在多笔涉诉事项，被列为被执行人金额为0.52亿元。
根据公司2023年中期财报披露，截止2023年6月30日公司流动资产224.5亿元，其中存货尤其是土地存货、应收账款、其他应收款三项占比过高，占79.51%，土地为主的存货为131.27亿元，超过半数，资产流动性受土地变现能力影响存在较大风险；货币资金2亿元，其中受限部分0.05亿元；营业收入6879.9万元，其中5606.95万元来自代建项目收入，受国家宏观调控和房地产市场波动影响，未来收入具有不确定性。
此外公司投融资主要集中在基建领域，有较强公益性，盈利能力不高，且受宏观调控影响较大，投资收益风险较大，且可能影响债券按时兑付。
黔东南州凯宏城市投资运营(集团)有限责任公司（以下简称凯宏城投）是开元城投的控股股东，成立于2005年，注册资本10.32亿元，经营范围在2018年从重大项目投融资、城镇基建开发等变更为城市地产、燃气、停车场、管廊、电线电缆生产销售。2021年公司从黔东南苗族侗族自治州国资委独资变更为国资控股，控股股东为黔东南苗族侗族自治州国资委，持股96.9%，国开行全资子公司国开发展基金有限公司持股3.1%。公司下辖24家子公司。
根据公司2023年债券中期报告显示，公司截止2023年6月30日有息负债62.06亿元，其中债券余额14亿元，公司已发行企业债券2只，一只已到期，现存企业债一只。公司有10笔1000万元以上非标融资违约，其中一笔就是申请破产清算的涉事标的中泰.贵州凯里项目贷款集合资金信托计划，逾期本息2亿元，未偿还余额6804.35万元；另一笔是长安国际信托贷款违约，逾期本息2.4亿元；其余均为融资租赁合同违约，逾期本息金额共计约为11.38亿元。公司对外担保余额31.29亿元，规模较大，存在一定或有负债风险。公司存在多笔涉诉事项，被列为被执行人金额为3.01亿元。凯宏城投与开元城投存在很多关联交易，双方在多笔融资中互为担保，因此在多项债务纠纷和诉讼中为共同债务人。
根据公司2023年债券中期报告显示，公司截止2023年6月30日总资产397.8亿元，总负债194.8亿元，归母净资产178.82亿元，资产负债率49.87%，流动比率1.89，速动比率0.89,2023年上半年营业收入0.79亿元，营业成本0.59亿元，应收账款周转率0.14，受宏观经济影响，债券存续期内公司业绩存在波动风险，对公司债券偿付有不利影响。公司流动资产以流动性较弱的存货、应收账款和其他应收款为主，上述资产占公司总资产66.31%，尤其是以土地为主的存货为155.59亿元，占到39%之多，公司面临着资产流动性风险。公司主要经营业务为地方政府性质保障房建设等工程，该部分收入占比达77.36%，未来收入具有一定不确定性。公司货币资金2.19亿元，其中受限部分0.12亿。
公司作为城市基础设施建设和运营者，项目具有较强公益性，盈利能力不高，且易受宏观调控影响，如经济增长放缓或停滞、衰退，公司效益将下降，现金流减少，影响债券按时兑付。
2023年7月28日中泰信托向投资人发布《贵州凯里项目贷款集合资金信托计划重大事项信息披露报告》，报告称，该信托计划融资方为开元城投，担保人为凯宏城投，原定于2018年10月起陆续到期，开元城投和凯宏城投在2019年3月产品到期时违约，未偿还余额6804.35万元及利息，遂提请上海金融法院诉讼，法院于2019年7月做出民事调解书，但调解书生效后两被告仍不遵守约定履行还款义务，再次违约，随即申请强制执行，于2022年6月签署强制执行和解协议，至2023年3月，两被执行人还是没有履行还款义务，第三次违约。截止报告发出前，多方沟通催收，开元城投和凯宏城投始终以没有资金无力偿还为由拒绝还款，因此向上海金融法院申请执行转破产，要求对两公司予以破产清算。据相关媒体进一步核实，该信托计划于2016年底开始成立，共发行10期，规模4.5亿元，贷款资金全部用于凯里市棚户区改造工程白午安置房项目建设。
目前法院尚未裁定受理该破产案件，受2023年下半年一揽子化债方案、35号文等相关政策文件推出的影响，贵州等12个重点省份的化债工作有了新的变化，开元城投和凯宏城投作为12个重点省份城投平台，其存量债务化解将遵守新的规则，该案件涉及的债务有可能按照35号文对于非标债务化解的相关规定进行重组或置换，最终结果是重组或置换成功，还是被法院裁定受理破产清算，还有待进一步观察。如果最终的结果是法院裁定受理破产清算，该案件将成为我国城投破产第一案。
04结 语
不管结果如何，该案都清晰的体现出当前大多数地方城投存在的症结：
1. 以政府公益性项目为主营业务，盈利能力不高，且易受宏观调控影响，土地财政和房地产市场的衰退直接影响项目收益和公司现金流。
2. 政府强力干预企业经营，公司治理制度不完善，公司没有投融资和经营自主权，按政府意志而非市场规律运营，无效投资多，效益低下。
3. 公司资产账面价值虽然很大，但存货、应收账款、其他应收款等难以变现的资产占比过大，存货中主要是近两年托底地方土地市场购入的土地，应收账款和其他应收款主要是未结清的政府历史欠款，导致公司资产流动性差，偿债能力不足。账面上看似还不至于资不抵债，但实际上债务是实实在在要偿还的，资产确有很大水分，真实情况已经资不抵债。
4. 公司债务负担重，再融资渠道受限，虽然目前还可力保公开市场债务兑付，但其他债务已大量违约，深陷诉讼泥潭。尽管可以根据一揽子化债方案和35号文短期获得政策支持，但鉴于公司经营情况不可能快速好转，债务却仍在积累，这种情况不具备可持续性。
地方城投平台中优质的、有自主经营能力的、市场化程度高的固然要鼓励其转型再生，这些沉疴难起的大多数也应果断让其退出市场，不应再被虚妄的城投信仰所掣肘，采用破产的方式，有法可依，公正高效，反而能更有效更公平的处置存量债务问题，维护市场秩序。
