来自浪里掌帆人的雪球专栏
股市近期大跌之后，港股粤海投资目前的股息率(TTM)已高达14%，市盈率只有6倍，而市净率更是只有0.67倍。公司是广东省属国企，主要经营粤港地区的水资源资产，具有公共事业属性，这个股价和股息率看起来十分诱人。
粤海是否是一个超值的投资机会，未来几年股息率如何，我来梳理一下。本篇主要拆解粤海的业务经营情况，下一篇将重点分析地产板块对利润的影响以及公司未来利润、分红。
粤海投资历史悠久成立于1973年，并于同年在港上市，是全国各省市驻港企业中第一家在港上市的公司。公司实控人为广东省政府，公司主要有六大业务板块，分别为水资源、物业和地产、发电、百货营运、酒店经营及管理、道路及桥梁，大部分业务利润常年保持稳定，2022年各业务收入及利润如下图所示：
一、水资源业务
1、业务简介
水资源业务以原水供应为主，将原水卖给粤港地区的自来水公司，该业务是公司的核心资产，在过去十年贡献了超过60%的收入和70%以上的经营利润，业绩表现一直很稳定。在2011年之前仅为东深项目（东江—深圳供水工程），之后也在其他城市扩展了一些小业务（供水、污水处理等），该板块利润贡献最大的为东深项目。
2、东深工程
水资源业务核心资产是东深项目，公司持股95.08%，东深项目缘起于1962、1963年华南大旱，为缓解香港缺水问题，周总理批复中央拨款建设东江—深圳供水工程，引东江之水供应香港同胞。1965年3月1日，东深供水工程经八级提水，使东江水沿石马河流至深圳水库，最终注入香港。
在亚洲金融危机后，广东省政府于2000年8月将价值240亿元的东深供水工程注入粤海，粤海投资从此获得对香港、深圳和东莞提供原水的特许经营权，期限30年。东深项目覆盖目前香港用水的70%左右，深圳用水的50%左右和东莞沿途8个区县用水的80%左右。
东深工程原水供应量保持在23亿方左右，其中35%的量供应香港，65%的量供应深圳与东莞，但是对港的供水收入占比高达75%。
对香港供水定价方式采用“统包总额”的付费模式，每隔3年由广东省政府和香港政府定期商定下个三年每年的水价总额。该模式即在11亿方的供水量限额以内，无论每年香港实际使用多少东江水量，水价总额均按之前订立的总价结算，这样就保障香港用水的稳定供应。
香港地区用水结构为优先使用本地集的雨水，这部分约2-3亿方，冲厕所用海水，其余淡水主要使用东深项目供水，约6-8亿方。香港实际用水量也并未超过协议约定的11亿立方米上限，采用“统包总额”的付费模式对公司来说较为有利。
香港供水价格由广东省政府和香港政府直接协商，粤海投资并不参与，大约在当年10月-11月可以协商确定出未来三年水价：2018-2020年47.9、48.07、48.2亿港币，2024至2026年基本水价分别为51.36、52.59及53.85亿港币，供水价格随着物价指数、汇率、成本变动而逐步上调。
二、其他业务
1、自持物业经营
物业经营属于公司公告的“物业投资与发展”板块（还有地产），该板块为公司第二大业务。自持物业的经营过去十年的营业收入占比稳定在10-15%之间，利润贡献在15%左右，主要经营广州天河城购物中心和办公楼部分，其他项目贡献很小。
2017年收购粤海置地后增加了房地产业务，目前房地产下行对公司有一定的拖累，地产的减值是很多投资者关心的问题，也是我下一篇分析的重点。
2、百货
百货营运板块主要是天河城百货，但竞争比较激烈，给粤海的贡献较小。2019年营收6.65亿港币，利润有1.73亿，到了2022年营收还有8亿，但利润就只有3300万了。
3、电力
电力业务主要是粤海投资并表的中山电厂（持股75%，机组容量600MW）和持股25%的联营公司粤电靖海电厂（机组容量3,200MW）。2019年营收12亿，利润有3.6亿，到了2022年营收增长到15.3亿，但是利润亏损5400万，受煤价影响大。发电业务受到高煤价的影响，有改善的预期，若煤价回归正常，则有可能恢复到2019年利润水平。
4、酒店
酒店经营与管理主要有5间星级酒店，其中以粤海喜来登贡献为主。该业务在2019年营收6亿港币，利润有9500万，2022年营收下降到3.86亿，利润亏损5600万。疫情对酒店影响较大，未来酒店板块有可能恢复一些利润，但对粤海的整体盈利情况影响较小。
5、道路和桥梁
主要是靠经营的高速公路贡献业绩，公司很早就开始运营高速公路，后陆续出售，最近几年又投资了一些高速公路资产。
2015年公司出资25.88亿港元收购兴六高速公路（兴六高速公路是南宁至玉林的一条高速公路，于2003年8月建成通车，包括长达99.6公里的主线，及通往兴业、贵港及横县三条总长达52.7公里的支线），这条公路已经成熟运营多年。
还有一个银瓶PPP，是与东莞谢岗镇合作的非营利性项目，公司负责建设和后期维护，建完后政府分期付钱，目前除处于建设中，估计未来产生不了多少利润。
道路和桥梁业务在2019年营收7.7亿，利润5.3亿；2022年营收6.48亿，利润3.57亿，整体比较稳定。
综合看，粤海投资的主要业务板块经营稳定，特别是贡献过半的水资源业务在未来几年利润将会维持在45亿左右，持有的物业地理位置优越、利润有保障，百货和酒店对公司贡献小、影响也很小，发电业务未来有可能利润回升，公司未来最大的问题就是房地产业务的减值，下一篇将着重分析公司地产业务的减值、未来利润和分红。
