五矿期货重庆营业部 作者：王俊 斯小伟 报告要点 上期报告中我们认为豆粕受成本支撑易涨难跌，而上方空间因大豆供应较多受限，趋势做空需要等到7、8月产量逐步明晰之后。由于天气形势足够顺利，丰产预期较大，当前9%的跌幅已经提前预演了这段趋势下跌行情，未来美豆及豆粕在丰产预期下是否应进一步看空，我们认为还存在一定反弹窗口。 近期，受高通胀背景下的成本影响，美豆新作销售进度为近十年最慢，新作保险价格定价也较低，农户惜售程度较高。同时，7到9月美豆产区较大概率受到拉尼娜气候影响，天气仍存变动。24/25年度即使丰产，其库销比预期也在17/18年度有过呈现，从经验上看，今年种植季节美豆或在成本附近区间窄幅波动，存在成本支撑。 中期需要关注年底美国大选，6月27日候选人将进行首次辩论。特朗普宣称其若胜选将终结俄乌战争，可能会抑制通胀，考虑到大豆与原油走势的相关性，届时若大豆丰产则有可能引发一波下跌趋势。而若拜登继续执政，高通胀现象可能继续存在，大豆市场仍将有较强的成本支撑。 策略上，基于高通胀背景下的成本支撑及后续可能的面积变动、拉尼娜天气等，我们认为近期美豆后续下跌空间不大，存在反弹机会，高抛低吸为主。今年的行情及宏观波动较大，可用期权策略作为配合，低吸时采用卖出看跌期权降低成本，高抛时关注看跌期权。中期，我们需要观察通胀是否持续，进而影响大豆大供应下的多空方向，美国大选是需要关注的重要事件。 一、近期行情回顾 6月美豆天气形势较好，播种较为顺利，播种面积上也并未见到市场有太多意料之外的讨论，美豆700万吨级的增产预期施压CBOT盘面。同期，国内大豆逐步到港，压榨量增加，豆粕及大豆累库程度较高。巴西市场升贴水也有小幅下滑。国内豆粕及美豆均走出了一波流畅的下跌趋势，美豆及国内豆粕跌幅达9%。上期报告中我们认为豆粕受成本支撑易涨难跌，而上方空间因大豆供应较多受限，趋势做空需要等到7、8月产量逐步明晰之后。由于天气形势足够顺利，丰产预期较大，当前9%的跌幅已经提前预演了这段趋势下跌行情，未来美豆及豆粕在丰产预期下是否应进一步看空，我们认为还存在一定反弹窗口。 二、面积报告临近，可能有小幅下调 USDA将于北京时间6月29日凌晨0点公布6月种植意向报告和农产品季度库存报告，加拿大也将在当地时间6月27日发布农作物种植面积报告，历史上的六月报告对行情的影响均较大。 对于美豆面积报告，从降雨量上看，目前主产州里4月1日至6月23日爱荷华、明尼苏达、南达科他、威斯康辛、密歇根等州的累计降雨量达到了历史相当高的水平，有可能导致美豆面积不如之前预期，即使有影响，按之前降雨过多年份的影响来看可能在几十万英亩以内，对总产量的影响不大。 对于农产品季度库存报告，近两周销售颓势有所好转，连续两周销售量分别为33.7、55.6万吨，后续每周11.7万吨即可达到23/24年度销售目标，美豆压榨量也表现较好，季度库存报告应该不会有太多预期之外变动。 加拿大菜籽方面，其4、5、6月的累计降雨量也在历年偏高位置，截至6月18日，阿尔伯塔的菜籽优良率分别为64.8%，明显高于去年。截至6月18日，曼尼托巴的湿度较大，播种进度较往年低2%左右。截至6月17日，萨省的菜籽优良率为59%，明显低于去年的77%。作物报告显示，萨省播种工作几乎已完成，只有1%的土地未播种。未播种的土地是由于许多地区频繁降雨和过度潮湿造成的。较低的气温和过多的水分条件导致作物整体发育延迟。因此，加拿大的菜籽种植面积可能也有所下调。 三、成本较高美豆新作销售较慢，后期事件冲击较多 截至6月13日，美豆24/25年新作累积仅预售1123.606万吨，是近十年最慢的销售进度，甚至低于贸易战时期的2018年，美豆惜售程度较大，这也和原油及美国通胀处于高位有关。同时，新作的大豆保险价格在11.55美分/蒲，即使达到保单价格，农户也大概率亏损，因此美豆农户的挺价心态可能会更大。 展望后期，市场上更为关注的事件有三，一是巴西下半年的出口下降程度，这将是23/24年度巴西大豆产量的真实印证，下半年出口大幅下降的情景曾在2022年后期呈现，当时给低迷的大豆市场带来一波较大的行情；二是下半年的拉尼娜现象如何影响美豆生长。拉尼娜现象会让北美西部海域海水偏冷，从而北美偏干、气温升高，我们已经看到墨西哥今年的气温连续创纪录，若7到9月高温北移，则会对大豆生产造成影响。据NOAA报告拉尼娜现象在7月至9月期间发展的概率为65%；三是年底的美国大选，6月27日候选人将进行首次辩论。特朗普宣称其若胜选将终结俄乌战争，可能会抑制通胀，考虑到大豆与原油走势的相关性，届时若大豆丰产则有可能引发一波下跌趋势。而若拜登继续执政，高通胀现象可能继续存在，大豆市场仍将有较强的成本支撑。 四、预计近期大豆有较强成本支撑，远期做空需关注通胀何时松动 半年报中我们将基于美豆及巴西大豆23/24、24/25年度的大豆库销比与16/17、17/18年度做对比。历史上这两个年份，美豆未跌破种植成本，16年初，因阿根廷洪水及北美干旱，美豆超过成本幅度最高约37%，7月中旬至2月出口季，超过成本幅度最高约25%，最低超过成本幅度约9%，2016年国内豆粕的波动幅度则前期较大，后期较窄。而到了2017年的种植季，当年种植面积增加，单产下降，最终产量上升，美豆价格最高超过成本幅度约16%，最低则在成本线运行，同期国内豆粕的波动区间在10%左右。 今年的大豆市场供需更像17/18年度。经验上看，我们预计后续美豆以成本支撑为底，在（0，15%）的波动区间运行，国内豆粕运行在类似区间。 短期，基于高通胀背景下的成本支撑及后续可能的面积变动、拉尼娜天气等，我们认为美豆后续下跌空间不大，存在反弹机会，策略以高抛低吸为主。今年的行情及宏观波动较大，可用期权策略作为配合，低吸时采用卖出看跌期权降低成本，高抛时关注看跌期权。中期，我们需要观察通胀是否持续，进而影响大豆大供应下的多空方向，美国大选是需要关注的重要事件。 免责声明：本报告信息均来源于公开资料或实地调研，我公司及研究人员对信息的准确性和完整性不作任何保证，本报告中的信息、观点均反映报告初次公开发布时的判断，可能会随时调整；报告中的信息及观点不构成投资要约或买卖建议，投资者据此作出的投资决策及结果与本公司和作者无关。投资有风险，入市需谨慎。