浙江三星新材股份有限公司（股票简称：三星新材）1999年成立，2017年3月在上交所主板上市。三星新材是一家专业生产中空玻璃门体、镀膜玻璃和钢化玻璃的高新技术企业，在国内家电冷柜、酒柜玻璃门体制造行业，名列前茅。

2023 年3月，三星新材发布公告称，公司控股股东、实际控制人将发生变化，同时，协议约定由上市公司三星新材现金增资4000万元人民币收购金银山实际控制的国华金泰（山东）新材料科技有限公司80%的股权，由此介入了“光伏玻璃”行业。

2024年上半年，三星新材的营收同比下跌了13.9%，最近三年的营收增长有限，在原有的业务模式下，10亿元应该是一个很难突破的大关。

虽然三大业务同比都在下跌，起到关键作用的还是占比九成的“玻璃门体”产品的营收下跌，另外两项业务规模还没上来就开始了大幅下跌，前景堪忧。

虽然境外收入的增长高达1.9倍，但由于其规模太小，三星新材显然没有耐心来慢慢发展这个可能有较大增长潜力的市场。

净利润大幅下跌了47.2%，但看起来还是达到了2023年的一半，这是不是因为2023年的净利润，在季度分布上很不均匀呢？

确实如此，三星新材的营收和净利润都主要集中在上半年，下半年一般都是微利，甚至是保本的状态，最近十个季度中的唯一亏损，正是发生在2023年四季度。

从2020年开始的毛利率大幅下跌，持续了三年，正好对应着三星新材营收增长并形成新规模的台阶，是新业务拉低了毛利率，还是通过降价等扩大了销售呢？由于当时一直都是“玻璃门体”是绝对的核心业务，应该与新增业务类别无关，就是原有业务的盈利能力下降了。2023年和2024年上半年的毛利率反弹得不错，似乎有摆脱前三年低位盘整的节奏，但能否持续增长，还需要观察。

毛利率下降以来的销售净利率就明显下跌，最近两年的毛利率反弹并未明显提升销售净利率，但通过合理的资产布置，毛利率的涨跌，似乎对其净资产收益率的影响不大，长期稳定在10%出头的表现，在这一个成熟的行业中，三星新材还是要算表现较好的了。

由于没有对比数据，我们就只看一下2024年上半年三星新材分产品的毛利率情况，核心业务“玻璃门体”的毛利率最高，达到了26.3%，贡献了96%的毛利额，比营收占比90%要高；其他两项业务的毛利率要低一些，毛利额的贡献也相对较少。

2021年和2022年通过期间费用占营收比的下降，三星新材的主营业务盈利空间超过了10个百分点；2023年虽然期间费用占营收比又有明显上升，但毛利率反弹明显，主营业务盈利空间也有所提升。2024年上半年的毛利率还在反弹，但期间费用占营收比增长太快，主营业务盈利空间又有所下降，但仍然超过了10个百分点。

别小看三星新材现在经营的“玻璃门体”这类看起来没啥技术含量的业务，在完全竞争的制造业中，现在比这类业务的盈利更好的并不多。这类业务的主要缺点可能是增量有限，甚至是整个市场容量都有限。想要发展，就得去介入“光伏玻璃”这类，产销量都很大的产品。

其他收益方面每年都有一定的净收益，但金额并不大，主要是政府补助类收益，最近一年半的“资产减值损失”和“信用减值损失”都在增长，这当然不是啥好信号，实际上也导致这方面的净收益下降。

分季度的毛利率波动还是很大的，但也有一定的规律性，那就是上半年的表现较好，下半年就要差一些。结合着上下半年的营收规模差异也很大，就导致下半年的盈利空间要低很多；最近十个季度中亏损的2023年四季度，正是主营业务就亏损了。这样的形势会不会在2024年下半年也发生，我个人觉得可能性还是比较大的，毕竟其光伏项目还在建设之中，试生产的量可能不会太大，业务形态如果没有实质性的变化，下半年表现相对较差的形势还将持续。

“经营活动的净现金流”表现不是太好，主要原因是其盈利额度不是太大，应收应付和存货的波动稍大，就可能影响到其当年的实际表现，如果拉长一些时间来看，影响并不大，特别是对三星新材这种几乎不需要太多固定资产类投入的公司来说，垫些现金到业务上，根本就不是事儿。

从2023年开始，固定资产投资的规模爆发式增长，为此也开始了较大规模的融资活动，我们后面要看到，资产和负债都需要快速膨胀来适应新的经营形势。

固定资产的变化并不大，因为那些主要是用于“玻璃门体”等老业务的经营方面的资产，在建工程已经高达15.8亿元，是其经营性长期资产的主要构成了。在建工程几乎就只有一个“国华金泰项目”，这是一个预算高达78.5亿元的大项目，占地3000多亩，分两期建设。

一期工程主要建设2座日熔化量1200吨的光伏玻璃窑炉、10 条深加工生产线、120 万吨光伏硅基新材料生产线和天然气管网及供应门站。2024年8月初，一期窑炉的B窑生产出合格光伏玻璃产品；预计整个项目一期工程将于2024年12月31日前实现全面投产。

我们查询了一些主营“光伏玻璃”的上市公司的毛利率情况，2024年上半年在25%左右，这与三星新材现有业务的毛利率水平差不多。“光伏玻璃”下半年的毛利率会不会下跌，现在还不好说，按现在的行业形势看，下滑的可能性还是比较大的。

一直表现极好的长短期偿债能力，在介了新业务之后，马上亮起了红灯。对于资产快速膨胀好几倍，负债膨胀10多倍的公司来说，发生这样的变化当然是影响重大的。如果一期工程真能在年底投产，并能快速获得一定的效益，这样的玩法问题并不大。

有趣的是，有息负债虽然增长了很多倍，但也不到6亿元，而且主要还是增加的长期借款，是不是不差钱呢？

当然不是，三星新材主要是利用了“供应链融资”，苦了苦供应商，2024年上半年，“应付票据及应付账款”的规模翻倍不止，甚至增长额度都高于上半年的营收，这怎么能操作成这样呢？我反正不会，毕竟要采购了才能欠款，会不会把项目建设上的采购也放到这里面了呢？应该有可能。

短期这样用一用还是可以的，二期项目建设就老老实实去贷款吧，这样玩供应链融资，表面上看起来不用付利息，还款的弹性还比较大，但主要适合在经济大增长的时期搞，经济波动期还是要适度才行，不然一个谣言就可能导致灾难性的后果。

现在看来，主营“玻璃门体”多年的三星新材有点厌倦了增长乏力的传统业务，强力介入“光伏玻璃”业务可能有点晚，能不能取得良好的效果，很快就会有答案了。

声明：以上为个人分析，不构成对任何人的投资建议！